魔芋持续放量，新渠道延续增长

盐津铺子（002847.SZ）休闲食品 2025年08月20日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：熊欣慰执业证书编号：S0740519080002Email：xiongxw@zts.com.cn 总股本(百万股)272.78流通股本(百万股)245.72市价(元)73.96市值(百万元)20,174.79流通市值(百万元)18,173.54 报告摘要 事件：公司2025H1实现收入29.41亿元，同比增长19.58%；实现归母净利润3.73亿元，同比增长16.70%；实现扣非后归母净利润3.34亿元，同比增长22.50%。其中2025Q2实现收入14.03亿元，同比增长13.54%；实现归母净利润1.95亿元，同比增长21.75%；实现扣非后归母净利润1.78亿元，同比增长31.78%。 魔芋保持高速增长，经销商及其他新渠道快速扩张。2025H1公司辣卤零售收入为13.20亿元，同比增长47.05%。其中休闲魔芋制品、肉禽制品、休闲豆制品、其他辣卤零食收入分别为7.91、1.74、1.87、1.68亿元，同比分别增长155.10%、-16.71%、12.71%、-20.94%。休闲魔芋制品保持高速增长，公司聚焦核心品类，推动魔芋等核心产品在东南亚市场表现亮眼，魔芋品类已实现全渠道、全球布局。上半年烘焙薯类、果干果冻、深海零食、蛋类零食、其他零食收入分别为4.59、4.28、3.63、3.09、0.61亿元，同比分别增长-18.42%、9.01%、11.93%、29.57%、42.61%。分地区看，上半年华中、华东、西南+西北、华南、华北+东北、海外分别实现收入9.19、5.53、4.32、2.76、0.91、0.96亿元，同比分别增长7.85%、76.06%、32.49%、-17.22%、68.48%、67873.14%。海外市场以自有品牌“Mowon”打通当地主流渠道，根据当地消费者口味研发本土化产品，逐个打造根据地市场，取得显著成果。分渠道看，上半年直营商超渠道、经销及其他新渠道、电商渠道分别实现收入0.63、23.03、5.74亿元，同比分别增长-42.00%、30.09%、-0.97%，占比变化分别为-2.27、+6.32、-4.05个pct。公司持续在零食量贩连锁店、会员高势能系统、社区团购、即时零售、硬折扣等渠道实现增长，上半年经销商增长3.51%至3713家。 相关报告 1、《收入保持高增，大单品放量显著》2025-04-24 2、《短期盈利波动，势能依旧向上》2024-10-30 原材料成本上涨，费用率下降推动盈利能力提升。2025H1公司毛利率同比下降2.87个pct至29.66%，辣卤零食、烘焙薯类、果干果冻、深海零食、蛋类零食毛利率同比分别-1.41、-7.15、-1.62、-9.13、+2.70个pct至30.32%、25.81%、23.14%、43.91%、24.44%。2025Q2公司毛利率同比下降1.99个pct至30.97%。公司主要原材料魔芋精粉采购均价波动较大，一方面2025年魔芋产量受极端气候影响，另一方面下游需求爆发，导致原料价格攀升至接近2018年历史高位。公司费用率管控良好，2025H1销售、管理、研发、财务费用率同比分别-2.70、-0.96、-0.40、+0.15个pct至10.57%、3.55%、1.16%、0.43%；2025Q2销售、管理、研发、财务费用率同比分别-3.69、-1.12、-0.63、+0.27个pct至9.84%、3.67%、1.19%、0.52%。销售费用率下降，主要系较低的销售费用率渠道占比增加+公司费用管控持续优化+股份支付费用同比下降；管理费用率下降，主要系管控持续优化+股份支付费用同比下降。综合来看，2025H1公司归母净利率下降0.31个pct至12.67%，扣非后归母净利率提升0.27个pct至11.36%；2025Q2归母净利率提升0.93个pct至13.86%，扣非后归母净利率提升1.75个pct至12.67%。 盈利预测：公司魔芋大单品保持高速增长，渠道端零食量贩和会员超市持续放量。根据公司中报，考虑到公司对线上渠道投放更注重效率，电商渠道增速放缓，我们下调盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为64.34、77.45、90.72亿元（原值为66.25、79.81、92.47亿元），同比增长21%、20%、17%，归母净利润分别为7.54、9.27、11.38亿元（原值为8.14、10.20、12.19亿元），同比增长18%、23%、23%， EPS分别为2.76、3.40、4.17元，对应PE为26.8倍、21.8倍、17.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；原材料价格波动风险；研报信息更新不及时的风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。