半年报点评：海外业务全面高速扩张，利润率显著提升

海外业务全面高速扩张，利润率显著提升 业绩概览：2025H1公司实现营收138.76亿元，YoY+204.4%。其中自主产品收入137.53亿元（YoY+213.8%），占总收入比重达到99.1%（YoY+2.9pct）。2025H1公司综合毛利率提升6.3pct至70.3%，主要由于1）海外销售占比提升拉动毛利率提升；2）公司优化产品设计、加强成本管控，对供应商的议价能力提升；3）外采商品占比逐渐下降。2025H1公司实现调整后净利润47.10亿元（YoY+362.8%），调整后净利率为33.9%（YoY+11.6pct）。 买入（维持） 国内渠道：天猫、抽盒机渠道高速扩张，线下单店店效显著提升。2025H1国内（包括 内 地 及 港 澳 台 地 区 ）线 上/零 售 店/机 器 人/批 发 渠 道 分 别 实 现 收 入29.37/44.06/6.78/2.61亿元，YoY+212.2%/+119.9%/+100.9%/+9.4%，线上收入占比35.5%，同比提升8.8pct。线上渠道抽盒机/天猫/抖音/其他收入分别实现收入11.25/6.58/5.61/5.93亿元，YoY+181.9%/+230.7%/+168.6%/+343.5%。截至2025年6月30日中国内地零售店/机器人店数量达409/2396家，相较2024年6月30日净增加35/207家。2025H1中国内地零售店/机器人平均单店收入同比提升193.6%/186.6%至892.02/26.85万元。截至2025年6月30日港澳台地区零售店/机器人店数量达34/41家，相较2024年6月30日净增加9/6家。2025H1港澳台地区零售店/机器人平均单店收入同比提升198.6%/131.7%至2228.20/85.02万元。 海外渠道：海外收入占比高增，亚太、美洲、欧洲齐扩张。2025H1公司在海外地区收入同比增长439.6%至55.93亿元，海外收入占比同比提升17.6pct至40.3%。分地区来看，亚太地区收入同比增长257.8%至28.51亿元，其中线下渠道/线上渠道/批发渠道收入分别同比增长203.5%/546.7%/98.9%至15.26/10.69/2.56亿元。美洲地区收入同比增长1142.3%至22.65亿元，其中线下渠道/线上渠道/批发渠道收入分别同比增长744.3%/1977.4%/413.5%至8.42/13.27/0.96亿元。欧洲及其他地区收入同比增长729.2%至4.78亿元，其中线下渠道/线上渠道/批发渠道收入分别同比增长569.6%/1358.7%/624.4%至2.77/1.65/0.36亿元。 作者 分析师顾晟执业证书编号：S0680519100003邮箱：gusheng@gszq.com 产品端：MARTCOLLECTION臻藏店开业，毛绒产品成为现象级爆款。MEGACOLLECTION的运营已逐步迈入成熟阶段。2025H1公司分别于成都SKP、北京SKP-S开设了POP MARTCOLLECTION臻藏店。MEGA COLLECTION专注于潮流、艺术与IP内容，以潮流收藏玩具为媒介，探寻审美表达。2025H1，MEGACOLLECTION实现收入10.07亿元，占比达到7.3%。公司不断在产品层面推陈出新，丰富产品品类，提升产品设计的能力。毛绒产品收入同比增长1276.2%至61.39亿元，毛绒产品收入占总收入比重达44.2%，得益于产品出色的展示性以及毛绒材质特有的柔软触感，使毛绒产品成为现象级爆款产品。 分析师刘书含执业证书编号：S0680524070007邮箱：liushuhan@gszq.com 相关研究 1、《泡泡玛特（09992.HK）：一季度境外业务全面高增，境内线上线下齐发力》2025-04-232、《泡泡玛特（09992.HK）：2024年海外收入增势强劲，国内业务全面扩张》2025-03-273、《泡泡玛特（09992.HK）：境外展店带动收入高增，境内抖音及天猫渠道表现亮眼》2024-10-26 盈利预测：公司出海业务不断深化品牌价值，随着国际业务扩张带来的规模效应，公司的盈利能力持续增强。因此我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年分别实现营收345.00/470.00/551.00亿元，实现调整后净利润118.41/165.23/195.81亿元，对应PE29/21/18x，维持“买入”评级。 风险提示：零售店开设不及预期；IP吸引力不及预期；行业竞争加剧。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com