从触发到行权：揭开可转债提前赎回背后的多重密码——转债周记（8月第3周）

——转债周记（8月第3周） 报告日期：2025-08-19 主要观点： 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070邮箱：yanzq@hazq.com 这一显著分化并非源于技术条件的差异，而是企业基于多重现实约束做出的理性决策。我们系统测试了八个关键因素，涵盖转债剩余期限、应计利息水平、未转股比例、转股稀释率、盈利能力、短期偿债能力、资本结构与现金储备等多个维度。这些指标分别从时间压力、财务成本、转股进度、股东利益和现金流状况等角度，刻画企业在面临赎回条件时的决策环境。结果显示，仅看股价是否达标已不足以判断行权概率，真正影响决策的是企业自身的财务结构与治理环境。 分析师：胡倩倩 执业证书号：S0010524050004电话：13391388385邮箱：huqianqian@hazq.com ⚫这些因素为何能够有效预测提前赎回行为？其背后是否存在统一的逻辑主线？ 每一个指标都对应着清晰的经济动因和决策逻辑。例如当转债应计利息超过0.4时，企业已承担较高的利息支出，提前赎回可终止付息义务，属于典型的成本驱动型动机。未转股比例低于30%意味着超过七成债券已完成转股，市场持仓集中，博弈复杂性降低，执行阻力小。转股稀释率低于5%则表明新增股份对原股东权益影响有限，大股东反对概率低，内部议案更容易通过。而T-20剩余期限小于一年反映的是时间倒逼压力，临近到期若不转股，发行人将面临回售或现金兑付的现金流冲击。这些因素共同构成了“财务成本压力”与“结构便利条件”两大核心维度，解释了企业从“有动力”到“能落地”的完整行权路径。 ⚫如何将这些分散的信号整合为一套可复制、可回测的判断体系？ 单一指标虽有一定方向性，但预测精度有限。我们发现，多因子叠加能显著提升胜率。2020年到2025年统计数据显示，“未转股比例低于30%且转股稀释率小于5%”的组合提前赎回胜率达74%。在2025年7月31日至8月13日的最新样本中，该组合胜率进一步提升至83%，同时“转债应计利息超过0.4且未转股比例低于30%”组合也实现80%的高胜率。这表明，真正的高确定性机会往往出现在多个正向信号共振之时。投资者应优先关注这三个核心 因子的协同效应，构建“先筛选、再交叉验证”的分析流程，避免孤立看待单一指标，从而提高判断的准确性与稳定性。 ⚫基于上述研究结论，投资者应如何在实际操作中把握提前赎回带来的确定性机会？ 建议从“财务成本+结构便利”双主线出发构建实战策略。首先筛选转债应计利息较高的标的，锁定有降本动机的企业；再叠加未转股比例低和转股稀释率小的条件，确保转股进度充分、股东阻力较小；最后结合市场环境，在牛市或结构性行情中优先布局。同时，需密切关注赎回提示公告后的溢价率演化路径。若在公告前30个交易日内转股溢价率持续压缩并转负，往往是市场预期提前定价的信号。通过这套“因子筛选+预期验证”的组合方法，投资者可在市场共识形成前识别高概率赎回标的，精准把握转债退出阶段的确定性收益机会。 ⚫风险提示：正股及公司基本面表现不及预期；转债破发风险；转债违约风险；数据统计与提取产生的误差等。 正文目录 1提前赎回行为频现，驱动因素亟待系统解析................................................................................................................5 1.1赎回行为呈现结构性分化，单一条件难以解释......................................................................................................51.2市场预期前置，溢价率提前承压...........................................................................................................................6 2影响可转债提前赎回的核心因素解析...........................................................................................................................8 2.1市场周期显著影响行权节奏：牛市助推，市场下行周期审慎稳............................................................................92.2八大影响因素全面解析：从财务压力到治理便利..................................................................................................92.3三大核心因子脱颖而出：应计利息、未转股比例、稀释率最具解释力...............................................................112.4多指标协同显著提升胜率：“未转股+稀释率”组合表现最优............................................................................11 4风险提示....................................................................................................................................................................14 图表目录 图表1 2020-2025年提前赎回个数情况（单位：只）...................................................................................................5图表2 2020-2025年提前赎回占比情况（单位：%）.....................................................................................................6图表3 2025年1月-7月提前赎回情况（单位：只）....................................................................................................6图表4 2020-2025年负转股溢价率与提前赎回可转债统计情况（单位：只/%）...........................................................7图表5 25年翔鹭钨业赎回公告日前三十天收盘价与转股溢价率波动情况（单位：元/%）...........................................7图表6 25年川恒股份赎回公告日前三十天收盘价与转股溢价率波动情况（单位：元/%）...........................................8图表7提前赎回与宏观市场环境关系统计情况（单位：只/%）.....................................................................................9图表8影响可转债提前赎回因素的单指标回测情况（单位：只/%）............................................................................10图表9满足条件数与提前赎回数统计情况（单位：只/%）.........................................................................................10图表10高相关多指标融合回测统计情况（单位：只/%）...........................................................................................12图表11影响可转债提前赎回因素的单指标最新回测情况（单位：只/%）.................................................................14图表12高相关多指标融合最新回测统计情况（单位：只/%）...................................................................................14 1提前赎回行为频现，驱动因素亟待系统解析 可转债提前赎回已进入“预期前置、博弈加剧”的新阶段，仅凭技术条件难以解释行权分化。近年来，随着可转债市场进入“强赎常态化”阶段，越来越多的发行主体在满足条件后选择主动提前赎回，成为影响转债生命周期与投资者策略的重要变量。据统计，2020年至2025年7月31日，累计已有341只可转债实施提前赎回，年均超过57只，与此同时，2025年以来提前赎回案例显著增多，前七个月累计达53只，接近2024年全年水平（55只），释放出企业促转股意愿持续增强的明确信号。尤其在3月和7月，分别有15只和13只转债宣布提前赎回，形成明显的发布高峰，反映出部分公司集中推进转股进程的策略取向。这一现象不仅体现了市场整体进入转债退出的活跃期，也表明企业在满足条件后更倾向于主动行权，而非继续观望。 1.1赎回行为呈现结构性分化，单一条件难以解释 提前赎回比例的波动揭示企业决策受多重因素影响，需超越“达标即行权”的简单逻辑。从时间维度看，提前赎回并非均匀分布。2020年提前赎回比例高达80.22%，反映当时市场处于“牛市+估值高位”环境，企业促转股动力强劲；而至2022年，该比例一度回落至50.48%，显示市场情绪转弱、部分企业观望心态加重。进入2025年，在市场整体走强的背景下，随着正股表现持续回暖，满足赎回条件的可转债数量显著增加。尤其是在结构性行情推动下，越来越多的标的进入提前赎回触发区间，发布赎回提示公告的频率明显提升，投资者对行权节奏的预期不断强化，提前赎回已成为本轮行情中转债退出的重要路径之一。 资料来源:Wind，同花顺，华安证券研究所 资料来源:Wind，同花顺，华安证券研究所 1.2市场预期前置，溢价率提前承压 转股溢价率提前压缩至负值，是市场对企业赎回概率高度定价的直接体现。更为显著的变化在于，投资者对提前赎回的预期已明显前置。当前市场普遍在转债首次公告可能触发赎回后即开始压制溢价率，导致许多标的在正式公告前已进入“负溢价”状态。 据统计发现，在2020到2025年期间所有最终实施提前赎回的可转债中，有69%（236/341）在赎回公告发布前已出现转股溢价率跌破0的情形。进一步分析显示，若以赎回公告日为基准，向前追溯30个交易日，大部分标的的溢价率已进入下行通道，其中近八成在公告前10个交易日内转为负值。这一现象表明，市场对赎回行为的定价 明显前置，投资者往往在公司正式公告前便已形成强烈预期，并通过交易行为提前压低溢价水平。 典型案例如翔鹭钨业与川恒股份： 翔鹭钨业转债自2025年2月6日（赎回公告日向前追溯30个交易日）起，转股溢价率由9.55%持续下行，在公告日前约20个交易日进入快速压缩阶段，至3月3日首次转为负值（-0.31%），此后一路走低，反映出市场对其赎回概率的