2025中报点评：会员规模增长，降本控费见效

2025中报点评：会员规模增长，降本控费见效 2025年08月18日 证券分析师张良卫执业证书：S0600516070001021-60199793zhanglw@dwzq.com.cn证券分析师张家琦 执业证书：S0600521070001zhangjiaqi@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼事件：公司发布2025年上半年业绩。2025H1公司实现营收38.3亿元，同比-6.0%；毛利率36.4%，同比+1.4pct；经调整营业利润9.1亿元，同比+35.0%；经调整净利润19.5亿元，同比+121.0%，含确认递延所得税抵免8.5亿元影响，公司业绩超市场预期。 ◼降本控费见效，经营杠杆释放。2025H1销售费用/管理费用/研发费用分别同比-55.8%/+3.6%/-4.2%至1.6/0.9/3.8亿元，对应销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-4.8pct/+0.2pct/+0.2pct至4.3%/2.4%/9.9%。销售费用率大幅降低主要系公司采取更为审慎的推广策略，减少推广及广告费用。2025H1内容服务成本同比-10.5%至18.0亿元，主要系收入分成费随社交娱乐收入减少而减少。 市场数据 收盘价(港元)280.00一年最低/最高价87.85/303.40市净率(倍)4.58港股流通市值(百万港元)55,561.67 ◼会员规模增长，产品优化提升用户参与度。2025H1在线音乐/社交娱乐收入分别同比+15.9%/-43.1%至29.7/9.7亿，其中音乐订阅收入同比+15.2%至24.7亿。会员结构变化导致ARPU有所下滑，会员规模扩容驱动整体订阅收入增长。2025H1公司通过简化产品界面、优化推荐系统提升分发效率、新增“神光播放器”与“音乐小卡片”等功能加强用户音乐消费体验，带动手机端听歌时长增加，提升活跃度，DAU/MAU比率在30%+水平基础上稳步提升。 基础数据 每股净资产(元)55.67资产负债率(%)20.74总股本(百万股)217.80流通股本(百万股)217.80 ◼扶持原创音乐，丰富内容生态。截至2025年6月，平台注册独立音乐人数超81.9万名，上传曲目数约480万首，较2024年底的77.4万名音乐人、440万首作品实现稳步增长。平台近期上线“AI音乐人”及“见习音乐人”新身份，为创作者提供新成长机遇。2025H1平台推动安子与九妹乐队、羽果乐队等创作者作品进入乐道汽车、萨洛蒙等品牌宣传活动，增加音乐人知名度并提供商业机会。内容方面，平台与RBW、StarShip娱乐等韩国厂牌合作扩充K-Pop曲库，补充李健、张艺兴等知名华语音乐人作品，发力说唱等特色品类，继续丰富内容生态。 相关研究 《网易云音乐(09899.HK:)：音乐社交年轻社区，原创音乐领先平台》2025-08-02 ◼盈利预测与投资评级：公司聚焦音乐主业持续优化产品体验，有望驱动用户规模增长，对标国内外音乐流媒体平台付费墙较低商业化空间广阔。考虑确认递延所得税抵免影响，我们将网易云音乐2025-2027年归母净利润预期从16.3/19.4/23.2亿元上调至28.9/23.2/27.5亿元，2025年8月15日收盘价对应2025-2027年PE分别为19.2/23.9/20.2倍，维持“买入”评级。 ◼风险提示：竞争加剧，政策监管趋严，宏观需求不及预期。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn