大促后需求平淡，7月社零增速小幅放缓

2025年8月17日 核 心 观 点 分 析 师 ⚫国 补 边 际 力 度 下 降，7月 社 零 增 速 放 缓 。1）7月 社 零 同 比 增 长3.7%，增 速较5月 、6月 分 别 下 滑2.7pct、1.1pct。2） 国 补 在618大 促 期 间 集 中 使 用 ，7月部 分 地 区 出 现 国 补 暂 停 现 象。第 三 批 国 补 资 金690亿 元 已 下 达 地 方 ，第 四批 资 金690亿 元 预 计10月 下 达 ， 下 半 年 合 计 国 补 资 金1380亿 元 ， 占 总 额 度46%。下 半 年国 补 资 金 力 度 减 弱有 一 定 影 响，各 省 份 出 现 控 制 补 贴 额 度 支 出 速度 的 现 象 ，主 要 体 现 为 每 日 补 贴 限 流 、减 少 享 受 补 贴 的 品 类 、暂 停 等 各 种 方 式 。 何伟：hewei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525010001陈柏儒：chenbairu_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521080001顾熹闽：guximin_yj @chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070001谢芝优：xiezhiyou_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130519020001郝帅：haoshuai@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524040001刘光意：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070002张迪：zhangdi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524060001刘来珍：S0130523040001赵红蕾：S0130524060005吕雷：S0130524080002杨策：S0130520050005刘立思：S0130524070002陆思源：S0130525060001韩勉：S0130525080001艾菲拉·迪力木拉提：S0130525080004研究助理：邱爽、彭潇颖 ⚫受 益 国 补 消 费 增 速 依 然 偏 快 ，部 分 传 统 消 费 承 压 ：1）统 计 局 数 据 ，通 讯 器材 类 、家 具 类 、文 化 办 公 用 品 类（ 含 电 脑 ）、家 用 电 器 和 音 像 器 材 类 、日 用 品类 （ 含 电 动 自 行 车 、 可 穿 戴 智 能 设 备 ） 受 益 于 消 费 品 以 旧 换新 补 贴 ，2025年1-7月 社 零 分 别+22.9%、+22.6%、+23.7%、+30.4%、+7.4%；7月 分 别+14.9%、+20.6%、+13.8%、+28.7%、+8.2%。家 电 空 调 受益 于 北 方 高 温 导 致 的 零 售 增长 ，清 洁 电 器 零 售 市 场 继 续 体 现 出 高 弹 性 。2）大 件 耐 用 品 汽 车 需 求 偏 弱 ，智能 汽 车 给 市 场 带 来 明 显 竞 争 压 力 ，传 统 燃 油 车 零 售 价 格 不 断 下 调 。3）化 妆 品类 需 求 增 长 慢 ， 华 熙 生 物 、 巨 子 生 物 之 间 的 商 战 对 市 场 需 求 有 负 面 影 响 。4）7月 烟 酒 类 零 售 额 同 比+2.7%， 环 比 略 有 改 善 。6月 酒 类 消 费 受 “ 禁 酒 令 ” 冲击 较 大 ，7月 政 策 在 局 部 地 区 有 放 松 迹 象 ，酒 类 消 费 整 体 改 善 有 限 。5）7月 餐饮 社 零 同 比 增 长1.1%，明 显 偏 弱 。除 受 高 端 餐 饮 消 费 需 求 不 足 以 及 在“ 禁 酒令 ” 影 响 之 外 ， 互 联 网 龙 头 的 外 卖 补 贴 也 影 响 堂 食 。 ⚫新 消 费 活 跃 ：1）2024年 ， 黄 金 上 涨 导 致 黄 金 首 饰 成 本 上 涨 ， 需 求 减 弱 。 但2025年 ，随 着 黄 金 继 续 上 涨 ，黄 金 首 饰 保 值 增 值 需 求 开 始 明 显 增 加 ，1-7月 同比+11.0%， 其 中7月 同 比+8.2%。2） 体 育 娱 乐 用 品 继 续 保 持 社 零 高 增 长 ，7月 同 比+13.7%，继 续 反 映 了 当 前 消 费 者 注 重 户 外 、出 游 、文 化 需 求 。3）饮 料类 中 饮 用 水 市 场 竞 争 激 烈 ，同 时 受 到 外 卖 竞 争 ，需 求 有 所 分 流 ，但 渠 道 动 销 仍有 韧 性 ，其 中 包 装 水 与 无 糖 茶 份 额 持 续 向 头 部 集 中 ；啤 酒 、调 味 品 等 餐 饮 供 应链 板 块 ，25Q2以 来 受 政 策 影 响 动 销 表 现 较 弱 ，7月 处 于 筑 底 恢 复 过 程 中 。4）新 茶 饮 品 牌7月 受 益 三 大 平 台 投 入 ，GMV继 续 维 持 较 快 增 长 ，后 续 重 点 关 注快 手 、 抖 音 等 玩 家 进 入 即 时 零 售 市 场 对 外 卖 补 贴 大 战 带 来 的 影 响 。 ⚫整 体 出 口 延 续 改 善 ，对 美 出 口 下 滑 ：1）海 关 总 署 数 据 ，2025年7月 ，我 国出 口 规 模 达3217.84亿 美 元 ， 同 比+7.2%， 增 速 环 比+1.3pct；消 费 品 表 现 弱于 整 体 ，其 中 家 用 电 器/灯 具照 明 分 别-3.8%/-5.6%，箱 包/纺 织/服 装/鞋 靴 分 别-10%/+0.5%/-0.6%/-7.7%， 家 具/玩 具 分 别+3%/-3.3%。2） 中 美 关 税 政 策 反复 ，4月 起 对 美 出 口 降 幅 明 显 。海 关 总 署 数 据 ，2025年4、5、6、7月 对 美 出口 同 比 下 滑21.0%、34.5%、16.1%、21.7%，与 整 体 出 口 增 速 相 比 显 著 弱 化 。 ⚫投 资 建 议 ：社 服 板 块 推 荐 古 茗 、蜜 雪 集 团 ，关 注 中 升 控 股 。食 品 饮 料 推 荐 东 鹏饮 料 、劲 仔 食 品 、立 高 食 品 ，关 注 优 然 牧 业 。宠 物 板 块 推 荐 中 宠 股 份 、乖 宝 宠物 、佩 蒂 股 份 。纺 服 板 块 关 注 安 踏 体 育 、特 步 国 际 。科 技 消 费 推 荐 科 沃 斯 、TCL电 子H、石 头 科 技 ；家 电 推 荐 美 的 集 团 、海 尔 智 家 、欧 圣 电 气、盾 安 环 境。轻工 板 块 关 注 恒 丰 纸 业 ； 潮 玩 谷 子 推 荐 泡 泡 玛 特 、 布 鲁 可 。 ⚫风 险 提 示 ：美 国 关 税 政 策 风 险 ； 消 费 者 需 求 不 足 的 风 险 ； 市 场 竞 争 的 风 险 。 一、社零数据：25年1~7月社零同比+4.8% 2024年12月 ， 中 央 经 济 工 作 会 议 将 扩 大 内 需 提 升 至 重 点 工 作 首 位 ， 明 确 提 出 大 力 提 振 消 费 。消 费 的 刺 激 不 能 仅 依 赖 短 期 的 国 家 补 贴 ， 如 需 要 治 标 治 本 ， 需 要 依 赖 综 合 性 的 方 案 ， 提 升 消 费 者 购买 力 、改 善 消 费 环 境 。在 此 背 景 下 ，中 共 中 央 办 公 厅 、国 务 院 办 公 厅 印 发《 提 振 消 费 专 项 行 动 方 案 》部 署 了8大 方 面30项 重 点 任 务 ， 涵 盖 城 乡 居 民 增 收 、 消 费 能 力 保 障 、 服 务 消 费 提 质 、 大 宗 消 费 升级 、 消 费 品 质 提 升 、 消 费 环 境 改 善 、 限 制 措 施 清 理 优 化 和 支 持 政 策 完 善8大 方 面 。 部 分 投 资 者 关 注短 期 的 资 金 配 套 ， 我 们 更 关 注 方 案 带 来 的 消 费 长 期 信 心 提 升 对 消 费 板 块 的 估 值 提 升 的 刺 激 作 用 。自此 ， 政 府 开 始 出 提 振 消 费 组 合 拳 。4月8日 ， 国 家 税 务 总 局 发 布 《 关 于 推 广 境 外 旅 客 购 物 离 境 退 税“ 即 买 即 退 ”服 务 措 施 的 公 告 》，将 该 项 服 务 措 施 从 多 地 试 点 推 广 至 全 国 。7月28日 ，中 共 中 央 办公 厅 、 国 务 院 办 公 厅 正 式 发 布 《 育 儿 补 贴 制 度 实 施 方 案 》 ， 自2025年1月1日 起 ， 全 国 范 围 内 对符 合 法 律 法 规 规 定 生 育 的3周 岁 以 下 婴 幼 儿 发 放 补 贴 ， 国 家 基 础 标 准 为 每 孩 每 年3600元 ， 一 孩 、二 孩 、 三 孩 家 庭 均 可 平 等 享 受 。2025年8月12日 ， 三 部 门 印 发 《 个 人 消 费 贷 款 财 政 贴 息 政 策 实 施方 案 》，2025年9月1日 至2026年8月31日 期 间 ，居 民 个 人 使用 贷 款 经 办 机 构 发 放 的 个 人 消 费贷 款 （ 不 含 信 用 卡 业 务 ） 中 实 际 用 于 消 费 ， 可 按 规 定 享 受 贴 息 政 策 ， 年 贴 息 比 例 为1个 百 分 点 ， 且最 高 不 超 过 贷 款 合 同 利 率 的50%。 重 视AI+消 费 对 供 给 端 的 改 革 长 期 影 响 。1）AI+消 费 的 影 响 ，最 先 产 生 显 著 效 果 的 将 是 服 务 业 ，其 次 是 音 视 频 入 口 类 产 品 。 具 身 智 能 产 品 的 成 熟 ， 将 先 在AI+玩 具 中 体 现 ， 然 后 再 发 展 到AI+服 务机 器 人 。此 外 ，消 费 产 业 链 各 环 节 将 深 刻 地 受 到AI的 渗 透 ，最 终 甚 至 产 生 商 业 模 式 的 变 化 。2）AI+消 费 将 带 动 产 品 和 服 务 的 消 费 升 级 ， 以 及 中 国 消 费 行 业 在 全 球 竞 争 力 的 进 一 步 提 升 ， 有 助 于 提 升 板块 估 值 。3）AI+消 费 在 服 务 、产 业 链 的 渗 透 可 能 会 导 致 失 业 率 增 多 ，在 新 的 社 会 环 境 下 如 何 合 理 制定 政 策 ， 控 制 贫 富 差 距 、 就 业 率 是 非 常 重 要 的 。 在 中 共 中 央 办 公 厅 、 国 务 院 办 公 厅 印 发 的 《 提 振 消费 专 项 行 动 方 案 》 已 经 开 始 体 现 这 方 面 的 调 节 。 国 补 边 际 力 度 下 降 ，7月 社 零 增 速 放 缓 。1）1~7月 社 零 同 比+4.8%， 其 中7月 社 零 同 比 增 长3.7%，增 速 较5月 、6月 分 别 下 滑2.7pct、1.1pct。2）国 补 在618大 促 期 间 集 中 使 用 ，7月 部 分 地区 出 现 国 补 暂 停 现 象 。 近 日 ， 第 三 批 国 补 资 金690亿 元 已 下 达 地 方 ， 第 四 批 资 金690亿 元 预 计10月 下 达 ， 届 时 将 完 成 全 年3000亿 元 以 旧 换 新 资 金 下 达 计 划 ， 三 季 度 市 场 消 费 需 求 仍 有 国 补 支 撑 。3）7月 餐 饮 社 零 同 比+1.1%， 弱 于 商 品 零 售 （+4.0%） ， 且 与 过 去 两 年 同 期 （23M7同 比+15.8%、24M7同 比+3.0%） 相 比 明 显 弱 化 ， 对 社 零 整 体 增 长 形 成 一 定 拖 累