海外CXO/生命科学上游1H25业绩剖析：关税影响小于预期，临床CRO订单意外增长，普遍上调业绩指引

于预期，临床CRO订单意外增长，普遍上调业绩指引 海外CXO/生命科学上游1H25业绩剖析：关税影响小于预期，临床CRO订单意外增长，普遍上调业绩指引 我们总结了海外主要CXO和生命科学上游公司的1H25业绩情况，所关注的公司涉及临床CRO、临床前CRO、C(D)MO以及生命科学上游。我们跟踪公司的1H25业绩增长仍然承压，但绝大多数的公司在2Q25看到环比改善。2Q25全球主要生命科学上游公司管理层表示关税的影响小于预期。基于超预期的1H25业绩以及对宏观环境更好的理解，海外公司在2Q25普遍上调全年业绩指引。 中国医药行业 武煜, CFA(852) 3900 0842jillwu@cmbi.com.hk 收入端修复快于利润端，成本控制压力增大。受关税和美国药品价格政策（例如最惠国药价）扰动，我们跟踪的海外公司1H25业绩增长整体上仍然承压，但我们看到大多数公司的2Q25业绩有环比改善的趋势。从细分赛道来看，2Q25业绩改善较明显的公司均为临床CRO公司，主要得益于biotech客户需求超预期增长以及临床后期稳健的客户需求。新冠疫情后海外公司普遍采取成本控制，惟在1H25受到了外部宏观环境波动的挑战，海外公司的1H25毛利率和净利润率没能延续2024年的改善趋势。同时，2023-24年资本支出下降的趋势或将在2025年内反转，可能在未来带来折旧压力增加。 黄本晨, CFAhuangbenchen@cmbi.com.hk 关税影响小于预期，临床CRO签单复苏持续性仍需观察。美国新政府实施的对等关税政策影响生命科学上游公司的各类仪器和设备的销售，但2Q25全球主要生命科学上游公司管理层表示关税的影响小于预期。综合来看1H25海外公司的需求情况，C(D)MO持续看到强劲的商业化生产需求；生命科学上游公司受益于下游客户完成去库存带来耗材需求恢复；临床CRO需求受益于biotech客户出乎意料的需求增长；临床前CRO继续受制于疲弱的早期研发需求。我们观察到临床CRO公司2Q25新签订单同环比显著改善的趋势，但考虑到宏观环境的不确定性，我们认为这种新签订单改善趋势的延续性仍存疑。 相关报告 1.海外CXO&生命科学上游2024和4Q24业绩剖析：C(D)MO和生命科学上游表现亮眼，临床CRO需求滑坡–2025年3月12日2.药明康德(603259CH)深度报告:地缘政治扰动有限，业绩企稳复苏–2024年10月21日3.海外CXO/生命科学上游2Q24业绩剖析：生命科学上游继续预期需求复苏–2024年8月20日4.海外CXO/生命科学上游1Q24业绩剖析：订单走弱，但24下半年需求复苏仍是共识–2024年5月28日5.海外CXO/生命科学上游2023 &4Q23业绩剖析：业绩分化贯穿全年；24下半年需求复苏渐成共识–2024年3月15日6.海外CXO行业3Q23业绩剖析：业绩继续分化；融资复苏仍需时间 ； 临 床 需 求 展 望 持 续 改 善–2023年12月11日7.GLP-1产业链蕴藏巨大潜力–解析全球研发趋势，把握产业链投资机遇–2023年11月16日8.海外CXO 2Q23业绩综述：业绩出现分化；融资复苏尚需时间；需求展望有所改善–2023年8月23日9.China C(D)MO players to play avital role in global market–2022年2月16日 2025年业绩指引普遍上调。2Q25海外公司管理层普遍上调了2025年业绩指引，主要得益于：1）4月份关税扰动导致当时管理层对全年业绩指引偏保守；2）随着全球医药行业逐渐对美国关税影响有更加清晰的预期，医药研发和生产的正常工作得以推进。据我们统计，2Q25我们跟踪的大部分（8/11）海外公司上调了全年业绩指引，其中临床CRO和C(D)MO的业绩指引上调幅度较大。 大药企稳健的投入将有效对冲融资和biotech投入的下滑。根据动脉橙数据，2Q25全球医疗健康融资额同比大幅减少25.0%，相比2H24/1Q25的稳健增长有显著的恶化。我们认为2025年全球宏观政策的波动将继续扰动融资复苏的节奏，但美联储下半年降息或将有助于医药行业融资环境的改善。同时，全球大药企的研发和capex支出在1H25仍稳健增长，进一步表明全球大药企作为全球医药研发创新的基石作用。大药企的合计自由现金流在1H25延续了增长的趋势，为项目引进或者收并购打下良好的财务基础。 目录 收入端修复快于利润端，成本控制压力增大.....................................3 收入端修复快于利润端................................................................................................3成本控制压力增大.......................................................................................................4股价对2Q25业绩的反馈积极......................................................................................6 关税影响小于预期，临床CRO签单复苏持续性仍需观察.................7 关税影响小于预期，强劲商业化需求延续....................................................................72Q25临床CRO新签订单改善，但持续性存疑..........................................................10 大药企稳健的投入将有效对冲融资和biotech投入的下滑.............16 2Q25全球医疗健康融资受到宏观波动的冲击.............................................................16无惧宏观波动，1H25全球大药企研发和资本支出继续稳健增长.................................18 海外主要CXO/生命科学上游公司2Q25业绩概况与电话会要点....22 Thermo Fisher.........................................................................................................22Sartorius..................................................................................................................26IQVIA........................................................................................................................29Medpace..................................................................................................................32Charles River...........................................................................................................35Samsung Bio...........................................................................................................39Lonza.......................................................................................................................42 收入端修复快于利润端，成本控制压力增大 收入端修复快于利润端 受关税和美国药品价格政策（例如最惠国药价）扰动，我们跟踪的海外主要CXO和生命科学上游公司1H25收入和利润的增长整体上仍然承压。可喜的是，我们看到2Q25业绩相比1Q25有环比改善的趋势。在我们追踪的10家公司中，有7家公司2Q25业绩表现相比1Q25出现不同程度的改善（也优于24年），特别是在收入端，有7家公司的2Q25收入增速快于1Q25，而仅有3家公司的2Q25利润增速快于1Q25。 收入端修复快于利润端。具体来看，2Q25海外公司收入同比增速的中位数/平均数分别为+4.3%/ +7.1%，相比1Q25的+0.2%/+6.0%有改善，这主要由临床CRO公司的收入增长提速所致，生命科学上游公司的2Q25收入增速相比1Q25也有一定程度的改善。在2Q25，行业利润同比增速的中位数/平均数分别为+1.8%/+2.4%，相比1Q25的+2.4%/+10.7%均有所放缓，显示出利润端的压力，我们认为这主要由关税等宏观利空给海外公司带来更高的运营挑战所致。 从细分赛道来看，2Q25业绩改善较明显的公司均为临床CRO公司，主要得益于biotech客户需求超预期增长以及临床后期稳健的客户需求。Medpace的2Q25收入增长14.2%，是过去三个季度以来首次双位数增长。生命科学上游公司的业绩则继续受益于下游客户回归正常耗材采购节奏带来的需求恢复，主要公司的生物工艺业务均有亮眼增长。受到强劲商业化生产需求的持续推动，C(D)MO公司的表现继续领跑。Lonza的1H25收入同比增长17%，显著快于2024年（-2.1%YoY）。虽然三星生物2Q25的收入增速有所放缓，但1H25仍增长了36.1%，快于2024年（+19.0%YoY）。 资料来源:公司财报，招银国际环球市场注：对于Medpace和Samsung Bio，利润增速基于表观净利润；对于Lonza和Sartorius，利润增速基于核心(core/underlying)净利润；对于Fortrea，利润增速基于non-GAAP EBITDA；其余公司利润增速基于non-GAAP净利润。Lonza的2Q25利润增速指1H25利润增速。图中红色虚线框表示1H25利润增速相比2024显著改善。 成本控制压力增大 新冠疫情后，CXO和生命科学上游公司虽面临了不同的需求环境，但均将成本控制作为企业重要的运营策略，而成本控制在1H25受到了外部宏观环境波动的挑战。基于我们汇总的海外主要CXO和生命科学上游公司的历年毛利率、净利润率、折旧及摊销以及资本支出数据，我们认为在当下不确定的全球宏观环境背景下，海外公司将会面临更高的成本控制压力。 海外公司的1H25毛利率和净利润率没能延续2024年的改善趋势。海外公司疫情后的2022-24年毛利率和净利润率呈现下降趋势，主要由全球医药研发和生产需求走弱导致。我们在2024年末观察到利润率改善的趋势，但随着全球关税政策以及美国药品价格政策对下游客户需求的扰动，1H25海外公司的毛利率和净利润整体呈走弱趋势。 1）对于C(D)MO和生命科学上游这些重资产的公司而言，受益于商业化需求增长，C(D)MO率先走出下行周期，利润率出现改善；而生命科学上游公司的利润率仍有压力。我们跟踪的重资产公司的平均毛利率从2021年的50.2%下降到2024年的45.7%，但2Q25恢复至47.9%