海外CXO/生命科学上游2024和4Q24业绩剖析：C(D)MO和生命科学上游表现亮眼，临床CRO需求滑坡

海外CXO/生命科学上游2024和4Q24业绩剖析：C(D)MO和生命科学上游表现亮眼，临床CRO需求滑坡 我们总结了海外主要CXO和生命科学上游公司的2024和4Q24业绩情况，所关注的公司涉及临床CRO、临床前CRO、C(D)MO以及生命科学上游。我们跟踪公司的24年收入和利润增长仍然承压，但有一半的公司2H24业绩表现相比1H24出现改善。C(D)MO和生命科学上游公司在业绩改善、需求展望和业绩指引方面均展现出积极趋势；而临床CRO公司在24年下半年遇到了需求滑坡，相关公司对25年业绩指引普遍保守。此外，我们认为24年biotech需求并没有实质改善，这将继续压制25年临床前CRO的业绩表现。 中国医药行业 武煜, CFA(852) 3900 0842jillwu@cmbi.com.hk 黄本晨, CFAhuangbenchen@cmbi.com.hk 利润端修复快于收入端，C(D)MO和生命科学上游业绩表现较好。我们跟踪的海外主要CXO和生命科学上游公司在24年收入和利润整体上仍然承压，但有一半的公司2H24业绩表现相比1H24出现改善。其中，利润端修复速度明显快于收入端，显示出比收入端更明显的逐季度改善趋势。从细分赛道来看，24年业绩改善较明显的公司为生命科学上游公司，C(D)MO公司的业绩表现也可圈可点，但临床前CRO和临床CRO公司的业绩表现差。 全球需求复苏在细分赛道间有明显差异。24年C(D)MO公司持续看到强劲的商业化生产需求。生命科学上游公司受益于下游客户基本完成去库存带来的需求恢复以及新冠高基数影响的完全消除。因此，C(D)MO和生命科学上游公司的管理层对于25年的需求展望较乐观。临床前CRO继续受困于融资不足导致早期研发需求持续走弱，而临床CRO公司则面临宏观因素导致的需求走弱而带来的业绩增速明显放缓，这两类公司对25年的需求展望偏谨慎。 25年业绩指引：C(D)MO和上游改善，临床前和临床CRO承压。基于各细分板块的需求趋势的差异，我们观察到管理层给予的25年指引出现显著分化。C(D)MO和生命科学上游公司的25年指引相比24年均有改善，而临床前和临床CRO公司的25年指引相比24年则明显恶化。C(D)MO给予的业绩改善信号最为强烈，Lonza预计25年其C(D)MO收入增速将接近20%，接近疫情期间（21年）的增速；SamsungBio预计25年CMO收入在24年增长19%的基础上将继续增长20-25%。我们认为C(D)MO已首先走出了新冠后的需求下行周期。 相关报告 1.药明康德(603259CH)深度报告:地缘政治扰动有限，业绩企稳复苏–2024年10月21日2.海外CXO/生命科学上游2Q24业绩剖析：生命科学上游继续预期需求复苏–2024年8月20日3.海外CXO/生命科学上游1Q24业绩剖析：订单走弱，但24下半年需求复苏仍是共识–2024年5月28日4.海外CXO/生命科学上游2023 &4Q23业绩剖析：业绩分化贯穿全年；24下半年需求复苏渐成共识–2024年3月15日5.海外CXO行业3Q23业绩剖析：业绩继续分化；融资复苏仍需时间 ； 临 床 需 求 展 望 持 续 改 善–2023年12月11日6.GLP-1产业链蕴藏巨大潜力–解析全球研发趋势，把握产业链投资机遇–2023年11月16日7.海外CXO 2Q23业绩综述：业绩出现分化；融资复苏尚需时间；需求展望有所改善–2023年8月23日8.China C(D)MO players to play avital role in global market–2022年2月16日9.Deepdive into valuation of ChinaCXO sector–2021年11月26日 稳健的需求将支持CXO和上游的长期增长。基于全球医疗健康融资、医药企业的研发和capex支出等数据，我们认为全球医药行业的需求是稳健的，支撑CXO和上游的长期增长。24年全球医疗健康融资额同比增长1.4%，自21年后首度恢复正增长。同时，大药企强劲的自由现金流在融资仍旧波动的当下也将继续成为支持创新研发的重要资金来源。此外，23-24年，全球制药行业的R&D和capex支出仍在稳健增长，且均已大幅超过了新冠疫情期间的水平，显示了医药行业强劲的研发和生产需求。 目录 利润端修复快于收入端，C(D)MO和上游表现亮眼..........................3 利润端修复快于收入端................................................................................................3成本控制取得成效.......................................................................................................5股价对4Q24业绩的反馈.............................................................................................6 展望：继续看好25年上游和C(D)MO需求，临床和临床前维持谨慎态度....................8订单：临床需求继续乏力，上游和C(D)MO迎来改善................................................11 25年业绩指引：C(D)MO和上游改善，临床前和临床CRO承压...13 稳健的需求将支持CXO和上游行业的长期增长.............................16 全球医疗健康融资在波动中企稳................................................................................16全球医药行业R&D和capex支出稳健增长...............................................................18 海外主要CXO公司4Q24/2024业绩概况与电话会要点.................21 Thermo Fisher.........................................................................................................21Sartorius..................................................................................................................25IQVIA........................................................................................................................29Medpace..................................................................................................................33Charles River...........................................................................................................36Samsung Bio...........................................................................................................40Lonza.......................................................................................................................43 利润端修复快于收入端，C(D)MO和上游表现亮眼 利润端修复快于收入端 虽然新冠收入带来的高基数效应在24年已基本消除，但受biotech融资的初步复苏尚未完全传导至订单和收入层面的影响，我们跟踪的海外主要CXO和生命科学上游公司在24年收入和利润增长整体上仍然承压。可喜的是，在我们追踪的10家公司中，有一半的公司2H24业绩表现相比1H24出现改善，有6家公司的最好季度利润增速出现在2H24，其中有5家出现在4Q24。 利润端修复优于收入端。具体来看，24年行业收入同比增速的中位数/平均数分别为+0.0%/+2.4%，相比23年的+3.9%/+3.7%有所减弱，这主要由临床CRO公司的收入增长普遍放缓所致，而生命科学上游公司的24年收入增速相比23年均有较大改善。2024年，行业利润同比增速的中位数/平均数分别为+2.4%/+3.5%，相比23年的-6.2%/-7.2%有显著改善，且显示出比收入端更明显的逐季度改善趋势。我们认为海外公司在23年至1H24由于需求走弱和固定支出（比如人工和折旧/摊销等）造成的成本压力已在2H24得到初步缓解，预计将继续支撑25年的利润端表现。 通过比较海外CXO和生命科学上游公司的业绩，我们发现24年与23年有明显的差异。23年临床CXO的业绩好于临床前CXO，而临床前CXO业绩又好于生命科学上游，即后期阶段CXO业绩好于早期阶段CXO；同时CRO的业绩好于C(D)MO，即非生产类CXO业绩好于生产类CXO。然而，2024年，生命科学上游和C(D)MO公司的业绩开始企稳或改善，而临床CRO公司业绩增长则面临更多压力。 从细分赛道来看，24年业绩改善较明显的公司均为生命科学上游公司，得益于下游客户基本完成去库存带来的需求恢复以及新冠高基数影响的完全消除。另外，受到强劲商业化生产需求的推动，C(D)MO公司的表现也可圈可点。Lonza的核心收入同比增长7%，虽然低于23年的+14%，但仍处在健康的增长区间。SamsungBio则受益于强劲商业化新签订单带来的快速产能爬坡，24年收入增速（同比增长+19.0%）基本维持了23年的强劲增长趋势（同比增长+20.6%）。24年业绩表现较弱的公司包括早期需求持续走弱的临床前CRO以及业绩增速普遍放缓的临床CRO公司。 资料来源:公司财报，招银国际环球市场 资料来源:公司财报，招银国际环球市场 成本控制取得成效 新冠疫情后，CXO和生命科学上游公司虽面临了不同的需求环境，但均将成本控制作为企业重要的运营策略。我们汇总了海外主要CXO和生命科学上游公司的历年毛利率、折旧与摊销以及capex趋势，发现部分公司的毛利率在24年内呈现逐季度改善，同时折旧/摊销和capex投入占收入比重则在下降，特别是对于重资产的C(D)MO和生命科学上游公司而言。 海外公司的毛利率在疫情暴发的前两年普遍提升，而2022-24年毛利率呈现下降趋势，主要由需求疲弱导致。对于C(D)MO和生命科学上游公司而言，需求不足导致产能利用率降低，但固定成本因新冠疫情间的capex支出的增加而带来相关折旧费用的提升，同时也面临了客户对价格敏感度的提升，显著压低了毛利率。我们跟踪的这些公司的平均毛利率从22年的46.4%下降到24年的41.7%。对于临床CRO而言，从24年开始的需求不足导致项目竞争加剧，多家公司管理层反映价格在客户项目谈判中正变得更重要。但得益于临床CRO在人员成本上有较大的调整空间，它们的平均毛利率从22年的31.0%小幅上升至2