收入结构变化致使业绩短暂承压，存货和合同负债实现高增

公司2025年上半年业绩受收入结构变化影响短暂承压，但整体保持增长态势。具体表现为：

业绩表现
2025H1营收44.32亿元（同比+8.95%），归母净利4.73亿元（同比-26.6%），扣非归母净利4.62亿元（同比-21.8%）。毛利率18.26%（同比-4.2pct），净利率10.7%（同比-5.2pct）。Q2营收22.9亿元（同比-17%），归母净利1.9亿元（同比-50%），扣非归母净利1.9亿元（同比-47%）。Q2毛利率16.25%（同比-6.3pct），净利率8.4%（同比-5.4pct）。

收入结构变化
2025H1，电力工程与装备线缆（绿色输电设施）营收21.96亿元（同比+25%），占比49.60%；海底电缆与高压电缆（电力新能源）营收19.57亿元（同比+8.32%），占比44.18%；海洋装备与工程运维（深海科技）营收2.75亿元（同比-44.61%），占比6.22%。Q2电力工程与装备线缆占比57%（环比+16pct），海底电缆与高压电缆占比33%（环比-22pct），海洋装备与工程运维占比9%（环比+6pct）。Q2业绩下滑主要因电力工程与装备线缆收入占比增加但附加值较低，海底电缆收入占比下滑且附加值下降。

产能与订单
公司排产饱满，青洲五七、帆石一项目有望Q3开启海缆敷设，Q3业绩有望亮眼。2025年至今新增中标金额近100亿元，在手订单约196亿元，其中电力工程与装备线缆50亿元，海底电缆与高压电缆110亿元，海洋装备与工程运维36亿元。

财务指标
存货达31亿元（同比+70%），主要系海底电缆与高压电缆库存增加；合同负债达16.7亿元（同比+46%），主要系预收海底电缆与高压电缆预收款。Q2存货新增8.6亿元，合同负债新增7.8亿元。

盈利预测与评级
预计2025-2027年归母净利润为16.8/20.0/24.0亿元，对应PE为22.6/18.9/15.8倍，维持“增持”评级。

风险提示
项目确收不及预期、公司业绩不及预期、项目开工不及预期。