2025Q2 业绩企稳回升，看好球管、硅基 OLED 背板等新品拓展

奕瑞科技（688301.SH）医疗器械 2025年08月17日 证券研究报告/公司点评报告 评级：增持（维持） 分析师：王可执业证书编号：S0740519080001Email：wangke03@zts.com.cn分析师：郑雅梦执业证书编号：S0740520080004Email：zhengym@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)200.22流通股本(百万股)200.22市价(元)95.35市值(百万元)19,090.82流通市值(百万元)19,090.82 事件：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入10.67亿元，同比增长3.94%，实现归母净利润3.35亿元，同比增长8.82%，实现扣非归母净利润3.28亿元，同比下降2.11%；2025年第二季度，公司实现营业收入5.85亿元，同比增长9.32%；实现归母净利润1.91亿元，同比增长13.86%；实现扣非归母净利润1.87亿元，同比增长4.01%；超市场预期。 2025Q2收入加速增长，盈利能力企稳回升。 股价与行业-市场走势对比 （1）成长性分析：2024Q3-2025Q2，公司营业收入增速分别为-24.94%、1.78%、-1.92%、+9.32%，可见2025Q2增速企稳回升明显，我们判断是因为①国内医疗设备以旧换新政策支持下，下游需求开始回暖，医疗影像业务进一步加速增长，②公司与全球头部齿科设备商开启稳定合作，成为韩国齿科CBCT市场探测器主要供应商之一，③宁德等锂电池厂商进一步扩产，锂电等工业检测需求恢复，④公司在高压发生器、组合式射线源等新核心部件及解决方案方面取得显著增长，同比增长超50%。2025Q2，归母净利润同比增长13.86%，我们判断是因为规模优势下，公司毛利率、净利率持续修复。我们预计，随着下游设备厂商需求修复，行业景气度改善，公司收入业绩有望加速增长。 （2）盈利能力分析：2025Q2，公司销售毛利率为56.31%，同比增长1.40pct，主要是因为公司收入规模创单季度新高，规模优势下盈利能力修复；销售净利率为32.36%，同比增长1.86pct。2025年上半年，公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为4.34%、5.50%、-0.69%，同比分别-0.27pct、+0.18pct、+0.18pct。 （3）营运能力及经营现金流分析：2025年上半年，公司存货周转天数为288.32天，同比下降3.84天，存货管控增强；公司应收账款周转天数为133.66天，同比增加4.90天，我们判断是因为公司账期较长的大客户占比提升，导致应收账款周转天数延长；公司经营性现金流快速修复，经营活动产生的现金流量净额为8.18亿元，同比增长340.20%。 相关报告 1、《2024年探测器业务承压，其他核 心 部 件 及 解 决 方 案 快 速 放 量 》2025-04-27 2、《2024Q3收入承压，定增申请获上交所受理》2024-10-283、《2024Q2收入创新高，股权激励费用和公允价值变动损益拖累业绩》2024-09-01 （4）持续加大研发投入。公司持续强化新技术与新产品的研发投入，完善高性能多尺寸探测器产品线，前瞻性拓展新型探测器技术；深化平台化研发战略，加大对高压发生器、球管、组合式射线源等关键核心部件产品的投入；加速推进X线综合解决方案的落地，紧密追踪市场需求变化与技术演进趋势。2025年上半年，公司研发费用为1.54亿元，同比增长0.73%，占营业收入比重为14.46%。公司研发成果丰富，2025年上半年新增各类型知识产权申请28项，其中发明专利申请14项（以专利公开日期为准）；报告期内新增各种IP登记或授权70项（以获得证书日为准），其中发明专利授权32项。截至2025年6月底，公司累计获得各种IP登记或授权共计594项，其中发明专利198项。 全球X线核心部件市场持续增长，产业重心向中国转移。 （1）下游应用领域不断丰富，行业规模持续、快速增长。根据相关数据显示，2030年全球X线影像设备市场规模预计超过500亿美元，将进一步带动上游X线核心部件市场的稳定、快速增长；2030年全球球管、数字化X线探测器、高压发生器市场规模预计将分别达到95.3亿美元、50.3亿美元和13.0亿美元。 （2）国内X线核心技术逐步实现自主可控，全球产业重心向中国转移。目前国内数字化X线探测器、高压发生器、组合式射线源制造商已成功打破了国外技术垄断，数字化X线探测器、高压发生器以及组合式射线源大部分产品已基本实现国产替代。在日趋激烈的市场竞争中，具有明显研发速度优势和成本优势的中国将成为X线核心部 件产业转移的基地。 （3）公司是国内X线探测器龙头。公司产品远销亚洲、美洲、欧洲等80余个国家和地区，全球探测器出货总量（不含线阵探测器及其他核心部件）超40万台。根据弗若斯特沙利文报告，2021年公司数字化X线探测器全球市场占有率为16.46%，2024年提升至19.83%，在全球范围内处于领先地位。2025年上半年，公司探测器销售收入达8.66亿元，同比增长2.65%（医疗&兽用、齿科、工业产品占比分别为60%、20%、20%），毛利率为60.57%，同比下降0.26pct。 （4）公司加速拓展其他核心部件及整体解决方案。近年来，公司的其他核心部件及综合解决方案业务，正在逐步完成主要客户导入，开始批量交付，销售量稳步提升。由于上述业务仍处于发展初期阶段，市场占有率较低。2025年上半年，公司其他核心部件收入8172.99万元，同比增长16.90%，毛利率为18.20%，同比下降0.82pct；整体解决方案收入6280.10万元，同比增长110.25%，毛利率为35.90%，同比下降10.27pct。 公司增资扩产硅基OLED背板，定增过会新产品拓展有望加速。 （1）增资扩产硅基OLED背板，和视涯关联交易有望放量。5月23日，公司发布增资扩产和关联交易公告，公司对全资子公司奕瑞合肥增资6亿元，计划投资不超过18亿元，扩产硅基OLED微显示背板产能，投资回收期6.7年，预计内部收益率11.01%；本次扩产后，预计新增产能5000片/月，以满足特定客户和视涯需求。公司拟与视涯科技及特定客户建立合作关系，预计2025年新增和视涯科技的关联交易不超过1亿元，视涯科技收到特定客户履约保证金不超过10亿元。本次投资与公司设备、工艺等具有较强协同效应，同时下游客户订单需求较为明确，有利于公司持续推动底层技术创新，持续提升与下游客户的技术及产品合作，提高公司的护城河及盈利能力，进一步增强公司核心竞争力。 （2）定增获证监会注册批复，新产品拓展有望加速。7月21日，公司发布公告，2024年定增获证监会注册批复，有效期为同意注册之日起12个月内。公司拟募资不超过11.74亿元，主要用于X线真空器件及综合解决方案建设项目，项目成功实施后，公司将新增77,000只球管以及19,300组X线综合解决方案产品产能，有助于推动国内球管产品技术进步及产业化进程，实现我国X线核心技术自主可控。 维持“增持”评级。公司是国内探测器行业龙头，在产品和技术方面不断拓展突破，考虑到其他核心部件和解决方案毛利率相对较低，及股权激励费用和公允价值变动对利润影响，我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为6.42亿元、7.93亿元、9.63亿元，按照2025年8月15日股价，对应PE分别为29.7、24.1、19.8倍，维持“增持”评级。 风险提示：产品价格下滑风险、新产品研发销售不顺利风险、知识产权保护及核心技术泄密风险、中美贸易摩擦风险、市场竞争风险、汇率波动风险、行业景气度不及预期风险、原材料供应风险等。 盈利预测表 其他影响 来源：WIND，中泰证券研究所 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。