多业务全线开花，AI 驱动增长动能强劲

互联网与软件 多业务全线开花，AI驱动增长动能强劲 投资评级：买入维持评级 事件：腾讯控股2025年Q2业绩延续稳健增长态势，收入、盈利等核心指标均实现双位数同比提升。游戏、营销服务、金融科技及企业服务板块协同发力，公司实现收入1845.0亿元，同比增长15%，毛利率从去年同期的53%提升至57%，主要得益于高毛利率业务（如本土游戏、视频号及微信搜一搜）的贡献增加及成本效益改善，AI技术的深度渗透成为驱动各业务线增长的关键引擎。Non-IFRS经营盈利692.5亿元，同比增长18%，剔除联营公司影响后，核心盈利增速达20%，凸显主营业务的强劲增长动能。Non-IFRS归母净利润同比增长10%达到630.5亿元，收入与利润表现均超出市场预期。 6个月目标价699.1港元股价2025-8-13586.0港元 总市值(百万港元)53,640.9流通市值(百万港元)53,640.9总股本(百万股)9,153.7流通股本(百万股)9,153.712个月低/高(港元)362.8/568.5平均成交(百万港元)11,897.3 报告摘要 游戏业务双线突破，社交生态稳健Q2增值服务收入913.7亿元，同比增长16%，占总收入50%。其中，本土游戏收入404亿元，同比增长17%，新游《三角洲行动》表现突出，7月平均日活突破2000万，跻身行业日活前五、流水前三，叠加《王者荣耀》《和平精英》等长青游戏的稳定贡献，成为增长核心。国际游戏收入188亿元，同比增长35%（固定汇率下33%），Supercell旗下《皇室战争》通过内容更新和社区活动推动月流水创七年新高，《PUBGMOBILE》亦保持增长。社交网络收入同比增长6%，受益于手游虚拟道具、视频号直播及音乐付费会员增长，腾讯视频与腾讯音乐分别维持长视频及音乐流媒体市场领先地位，付费会员数分别达1.14亿及1.24亿。 股东结构 AI驱动广告效率提升，需求持续释放Q2营销服务收入357.6亿元，同比增长20%，增速领跑各业务。公司通过升级广告基础模型，提升全流量平台广告效果，推动视频号、小程序及微信搜一搜成为广告主核心投放场景，各行业营销需求均实现增长，印证AI技术对广告业务的赋能成效。 消费复苏叠加AI需求，金融科技增速回暖金融科技及企业服务板块收入Q2录得555.4亿元，同比增长10%。金融科技方面，受益于消费趋势改善，商业支付金额恢复同比增长，消费贷款、理财服务收入同步提升。企业服务增速加快，AI相关服务（如GPU租赁、APItoken使用）及商家技术服务费成为增长新引擎，反映出B端客户对AI工具的需求快速释放。 生态根基稳固，AI技术突破微信及WeChat合并月活14.11亿，同比增长3%，环比增长0.6%，持续巩固社交基本盘；QQ移动月活5.32亿，同比略有下降，但整体用户黏性仍处高位。混元3D模型在几何精度、纹理真实度等方面位居行业前列（HuggingFace排名第一），已被游戏开发者、3D打印企业等广泛采用；微信AI功能持续丰富，智能检索、客服回复等场景提升用户体验，AI原生应用“元宝”使用量逐步扩大。Q2公司资本开支191.07亿元，主要投向AI相关业务发展，为技术研发及场景落地提供坚实支撑 投资建议腾讯2025Q2业绩印证了AI技术对各业务线的深度赋能，游戏、广告、企业服务等板块均展现出强劲增长韧性，毛利率提升进一步释放盈利弹性。短期来看，AI驱动的广告效率优化、新游上线周期及消费复苏将持续贡献增长；长期而言，混元大模型的行业拓展与微信生态的AI功能迭代有望打开新空间。基于2025年预估增值服务20xPE、广告业务20xPE和金融企业及云服务9xPS,以及0.9倍的估值系数，给予公司699.1港元，对应2025年/2026年预计PE分别为23.6x与20.7x,较最近收市价格19.3%的涨幅，维持”买入”评级。 汪阳资讯科技行业分析师+852-22131400alexwang@sdicsi.com.hk 风险提示：宏观经济状况的变化，新老游戏产品表现不达预期风险，国际业务风险，监管不确定性风险。 2025Q2财季（截至2025年6月底）业绩概览 资料来源:公司公告，国证国际研究整理 资料来源:公司公告，国证国际研究整理 资料来源:公司公告，国证国际研究整理 资料来源:公司公告，国证国际研究整理 资料来源:公司公告，国证国际研究整理 资料来源:公司公告，国证国际研究整理 资料来源:公司公告，国证国际研究整理 附表：财务报表预测 客户服务热线 国内：4008695517 香港：22131888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国证国际证券(香港)有限公司（国证国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国证国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国证国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国证国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国证国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国证国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国证国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国证国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国证国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国证国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国证国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国证国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国证国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国证国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国证国际证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-22131000传真：+852-22131010