指引未变但我们感到担忧

361 Degrees (1361 HK) 维持买入评级，目标价上调至 HK$7.09，基于 11x FY25E P/E。尽管公司确认了 FY25E 指导，但我们对门店扩张计划、线下销售增长和库存天数表示担忧。

核心观点与风险：

1. 指导可达成但存在风险：公司认为 FY25E 指导（尤其是 H2 10%-15% 销售增长）可实现，但存在以下风险：
   • 门店扩张风险：虽然 Super Premium 门店增加，但可能同时关闭其他常规门店，拖累未来销售或展会订单增长。
   • 线下销售压力：客流量放缓和竞争加剧导致单店线下销售额承压，若 SSSG 持续低迷可能影响未来订单增长。
   • 库存天数上升：1H25 库存天数已达 109 天，接近 FY20 水平，若持续上升可能需要扩大折扣或增加拨备。

关键数据：

• 1H25 销售同比增长 11% 至 RMB5.7 亿，净利润同比增长 9% 至 RMB8.58 亿（调整后可能达 14%），但低于市场预期（13%-14%）。
• 线下销售增长疲软，电商销售增长 45%；库存水平上升 30% 至 RMB1.89 亿。
• Super Premium 门店约 49 家，计划年底达 100 家，平均面积 800-1000 平方米，SKU 约 700-800 项。
• 门店分布：6% 位于 Tier 1 城市，40% 位于 Tier 2，54% 位于 Tier 3 及以下城市。

研究结论：

• 维持买入评级，目标价 7.09 元（11x FY25E P/E），当前市盈率 9x，股息率 6%，低于行业平均（12x）。
• 调整 FY25E/26E/27E 净利润预测，因线下增长放缓、扩张速度减缓和费用控制减弱。
• 7-8 月销售趋势与 2Q25 类似，仍处淡季，线下增长约 10%，电商增长约 20%，折扣稳定在 30%。
• 管理层重申 FY25E 指导，并认为 H2 动能可延续，但未明确提及对上述风险的应对措施。