AI服务器业务持续驱动业绩成长

0 AI服务器业务持续驱动业绩成长 核心观点 工业富联发布2025年半年度报告，25Q2公司单季营收达2003.4亿元，同比增长 36%；净利润为68.8亿元，同比增长51%，均创下同期历史新高。 公司AI服务器业务竞争力强大，有望持续推动业绩增长。在服务器业务方面，工业富联25Q2整体服务器营收增长超50%，云服务商服务器营收同比增长150%，AI 服务器营收同比增长超60%。我们认为，公司业绩有望继续受到AI服务器业务的驱动，保持高速成长态势。从需求侧来看，全球多家大型云服务商对AI基础设施建设资本开支延续扩张趋势，AI算力投入持续火热。据TrendForce数据，2025年AI服务器需求持续成长，产值将达2980亿美元，占整体服务器产值占比提升至7成以上。从公司自身角度，公司在AI服务器领域已建立坚实的研发与智能制造优势，目前GB200系列产品实现量产爬坡，良率持续改善，出货量逐季攀升。公司未来有望凭借强大的产业链覆盖广度与交付能力，协同客户推进下一代产品的设计研发。 高速交换机需求旺盛，公司有望继续受益数据中心高速互联市场成长。交换机业务方面，公司上半年800G高速交换机营收较2024全年增长近三倍。我们认为，公司 高速交换机业务打开成长空间，有望继续成为业务增长亮点。从需求侧来看，全球数据中心网络架构持续向更高带宽、更低延迟演进，对高速交换机的需求大幅提升。根据IDC测算，生成式AI数据中心以太网交换机市场将从2023年的约6.4亿美元增长至2028年超过90亿美元，年复合增长率高达70%。公司继续巩固在核心客户群体的市场份额，与客户合作研发下一代产品，高阶产品占比有望不断提升。 AI手机推动高端换机潮，公司精密结构件业务有望受益。受惠客户某些特定机种的热销，公司精密机构件业务上半年出货量同比增长17%。展望未来，AI手机推动高 端换机潮，终端需求有望持续结构性复苏。公司在高端手机精密结构件上竞争力强大，有望继续保持领先地位，充分受益高端手机需求向好。  盈利预测与投资建议 我们预测公司25-27年每股收益分别为1.59/2.19/2.59元（原25-27年预测1.47/1.79/2.10元，主要因公司高端产品占比持续提升调整了营业收入及毛利率）。采用可比公司26年22倍PE进行估值，对应目标价为48.18元，维持买入评级。 风险提示 业务竞争加剧，AI进展不及预期。 公司研究|中报点评工业富联601138.SH 买入 （维持） 股价（2025年08月12日） 39.71元 目标价格 48.18元 52周最高价/最低价 39.71/14.3元 总股本/流通A股（万股） 1,985,947/1,985,818 A股市值（百万元） 788,619 国家/地区 中国 行业 电子 报告发布日期 2025年08月13日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 13.3 55.73 110.11 101.64 相对表现% 12.32 52.52 103.6 77.05 沪深300% 0.98 3.21 6.51 24.59 韩潇锐hanxiaorui@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080004 蒯剑021-63325888*8514 kuaijian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050005香港证监会牌照：BPT856 薛宏伟xuehongwei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524110001 朱茜zhuqian@orientsec.com.cn GB200预计加速出货2025-06-01 AI服务器保持高增长，GB200优势突出2024-11-04 受益于AI趋势，AI云计算业务亮眼2024-03-17 公司主要财务信息 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 476,340 609,135 797,600 997,071 1,188,139 同比增长(%) -7% 28% 31% 25% 19% 营业利润(百万元) 23,067 25,935 35,806 50,229 60,514 同比增长(%) 5% 12% 38% 40% 20% 归属母公司净利润(百万元) 21,040 23,216 31,533 43,460 51,427 同比增长(%) 5% 10% 36% 38% 18% 每股收益（元） 1.06 1.17 1.59 2.19 2.59 毛利率(%) 8.1% 7.3% 7.3% 7.7% 7.7% 净利率(%) 4.4% 3.8% 4.0% 4.4% 4.3% 净资产收益率(%) 15.6% 15.9% 19.6% 23.4% 23.3% 市盈率 37.5 34.0 25.0 18.1 15.3 市净率 5.6 5.2 4.6 3.9 3.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值 盈利预测与投资建议 我们预测公司25-27年每股收益分别为1.59/2.19/2.59元（原25-27年预测1.47/1.79/2.10元，主要因公司高端产品占比持续提升调整了营业收入及毛利率）。采用可比公司26年22倍PE进行估值，对应目标价为48.18元，维持买入评级。 公司 代码 最新价格(元) 2025/8/12 每股收益（元） 市盈率 2024A 2025E 2026E 2027E 2024A 2025E 2026E 2027E 浪潮信息 000977 56.25 1.56 2.06 2.56 3.12 36.13 27.29 21.95 18.01 紫光股份 000938 24.98 0.55 0.75 0.94 1.10 45.43 33.09 26.71 22.63 中兴通讯 000063 34.55 1.76 1.84 1.98 2.17 19.62 18.76 17.46 15.90 环旭电子 601231 17.22 0.75 0.84 1.04 1.28 22.89 20.59 16.49 13.47 锐捷网络 301165 67.62 0.72 0.99 1.26 1.56 93.70 68.55 53.84 43.47 最大值 93.70 68.55 53.84 43.47 最小值 19.62 18.76 16.49 13.47 平均数 43.55 33.66 27.29 22.69 调整后平均 34.82 26.99 22.04 18.84 数据来源：Wind、东方证券研究所 风险提示 业务竞争加剧，AI进展不及预期。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 单位:百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金 83,462 72,434 71,784 84,751 100,992 营业收入 476,340 609,135 797,600 997,071 1,188,139 应收票据、账款及款项融资 88,474 111,671 146,222 182,790 217,818 营业成本 437,964 564,814 739,463 920,217 1,096,289 预付账款 255 353 462 578 688 销售费用 1,024 1,036 1,436 1,795 2,139 存货 76,683 85,266 111,631 138,918 165,498 管理费用 4,226 5,156 6,751 8,140 9,700 其他 3,604 4,285 4,552 4,868 5,171 研发费用 10,811 10,631 13,521 16,205 19,072 流动资产合计 252,478 274,008 334,651 411,905 490,167 财务费用 (586) (656) (837) (864) (1,008) 长期股权投资 7,180 6,305 7,805 8,805 9,805 资产、信用减值损失 430 1,202 1,443 1,519 1,352 固定资产 17,712 20,010 18,112 16,246 14,347 公允价值变动收益 264 (494) 0 0 0 在建工程 2,508 3,173 4,139 4,911 5,529 投资净收益 (666) (975) 250 0 0 无形资产 1,004 1,279 1,253 1,227 1,202 其他 999 452 (267) 170 (81) 其他 6,823 12,749 12,707 12,707 12,707 营业利润 23,067 25,935 35,806 50,229 60,514 非流动资产合计 35,227 43,515 44,015 43,896 43,590 营业外收入 124 96 114 111 107 资产总计 287,705 317,524 378,666 455,801 533,757 营业外支出 66 58 58 58 58 短期借款 41,091 35,992 55,265 69,689 82,016 利润总额 23,124 25,974 35,862 50,282 60,563 应付票据及应付账款 75,028 93,835 122,850 152,879 182,130 所得税 2,106 2,719 4,297 6,779 9,084 其他 21,925 29,052 24,765 24,980 25,089 净利润 21,018 23,255 31,565 43,503 51,479 流动负债合计 138,045 158,879 202,879 247,547 289,236 少数股东损益 (22) 39 32 44 51 长期借款 7,097 0 0 0 0 归属于母公司净利润 21,040 23,216 31,533 43,460 51,427 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.06 1.17 1.59 2.19 2.59 其他 1,968 5,508 5,508 5,508 5,508 非流动负债合计 9,065 5,508 5,508 5,508 5,508 主要财务比率 负债合计 147,110 164,387 208,388 253,055 294,744 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 少数股东权益 408 445 477 520 572 成长能力 实收资本（或股本） 19,866 19,868 19,859 19,859 19,859 营业收入 -7% 28% 31% 25% 19% 资本公积 27,129 27,600 27,609 27,609 27,609 营业利润 5% 12% 38% 40% 20% 留存收益 91,867 103,516 122,334 154,757 190,973 归属于母公司净利润 5% 10% 36% 38% 18% 其他 1,326 1,707 0 0 0 获利能力 股东权益合计 140,595 153,136 170,279 202,745 239,013 毛利率 8.1% 7.3% 7.3% 7.7% 7.7% 负债和股东权益总计 287,705 317,524 378,666 455,801 533,757 净利率 4.4% 3.8% 4.0% 4.4% 4.3% ROE 15.6% 15.9% 19.6% 23.4% 23.3% 现金流量表 ROIC 10.8% 11.8% 14.6% 17.1%