金融科技如何重塑财务信息使用：来自盈余公告反应的证据

金融科技如何重塑金融信息使用：来自盈利公告反应的证据 这个版本：2025年7月 浩宇高 中国人民大学财政金融学院gaohaoyu@ruc.edu.cn OmraneGuedhami 南卡罗来纳大学摩尔商学院omrane.guedhami@moore.sc.edu 李新明 南开大学金融学院xinming@nankai.edu.cn 会玉文 广东工业大学管理学院wenhy@gdut.edu.cn 赵沛宣 中国人民大学财政金融学院zhaopeixuan@ruc.edu.cn 金融科技创新如何重塑金融信息使用源自收益公告的反应的证据 摘要 利用新颖的手动收集的金融科技（FinTech）专利申请数据，我们证实了金融科技发展显著降低了金融报告的信息含量，这一点体现在公司盈利公告对股票市场的反应较低。机制分析表明 ，金融科技产生的增量及时信息可以有效替代财务披露。这在公司披露有限或交易决策不确定性高的情况下尤为明显。我们排除了公司财务报告质量变化驱动这些效应的替代解释。结果表明，金融科技提高了金融信息的获取和处理能力，进而提升了金融市场的价格信息含量。 JEL分类：G14；G20；O30 关键词：金融科技；企业盈利公告；股票市场反应；价格信息性；信息环境 1.简介 近年来，技术赋权已成为金融发展的重要驱动力。金融科技（FinTech）不断改进传播，使得更全面的信息能够及时共享。这次转型彻底改变了金融市场获取和处理信息的能力(陈等人，2019；富斯特等人，2019；布特等人，2021).例如，算法交易等技术创新(Hendershott等人，2011年；Bhattacharya等人，2020年) 以及机器人新闻(Blankespoor等人，2018)已与更高的资本市场效率以及更低的信息成本相 关联。 基于金融科技的信息角色，本文旨在探讨其是否生成并融入新产生的、频繁更新的信息到股票价格中。具体而言，我们检验金融科技发展（其增强了信息获取和处理能力）是否以及如何影响企业财务报告所传递信息的利用和吸收。 理论分析就这些信息来源的创新如何影响公司盈利公告的股市反应提供了两种相互矛盾的看法 。“信息替代”假说认为，当投资者可以获取替代信息来源时，财务报告对投资决策的效用可能会显著降低。(Elliott,1995;Lev和Zarowin,1999;Francis等人,2002;Minnis等人,2024)与此文献一致，金融科技发展可能通过提供更全面和及时的信息来减少投资者对公司盈利公告的依赖，从而降低财务报告在指导股票交易决策中的使用。盈利报告由于满足信托标准，通常包含有限和过时的内容，并且发布频率较低。(Francis等人,2002).fintech赋能的信息可能部分替代定期财务报告中披露的信息，并使公司盈利 对投资者来说，公告不那么令人惊讶。因此，股票价格对盈利公告的反应可能会减弱，因为市场已经通过替代的金融科技驱动来源包含了大部分基础信息。 相反，金融科技发展可能通过提高投资者对披露信息的验证和吸收，增强公司盈利公告的信息含量——我们称之为“信息可信度”假说。一些研究发现，当信息生产效率提高时，由于密集同时信息的可获得性，盈利公告的信息性有所增加(Landsman和Maydew，2002年；Beaver等人，2020年)金融科技快速的数据提取和更深入的分析能力使投资者能更充分地利用财务报告 ，可能导致股市对公司盈利公告的反应更强烈。最终，金融科技发展对公司盈利公告的股市反应的影响是一个尚待实证检验的问题。 为了研究这个问题，我们使用了一个涵盖中国上市公司的综合数据集。中国环境特别适合，主要有两个原因。首先，中国代表着世界上最具活力的金融科技市场之一，近年来在许多城市和地区都展现出金融科技创新方面的巨大增长。（例如，丁等人，2022）.1 金融科技发展的区域和时间变化为识别其如何影响市场对公司盈利公告的反应提供了理想的环 境。其次，中国是一个新兴市场，信息环境相对较差，上市公司信息披露的质量存在较大差异 。因此，中国投资者特别依赖替代信息来源。这突显了我们的研究在这个背景下的相关性。 为了捕捉企业盈利公告对股市的反应，我们使用股票 1关于中国金融科技发展的更多详情，请参见https://www.economist.com/finance-and-economics/2017/02/25/i n-fintech-china-shows-the-way. 年度财务报告发布前后短时间内价格变动(Bozanic和Thevenot，2015；Bartov等，2021；Chung等，2022)我们从技术赋能的角度，以金融科技专利密度为合理的指标，刻画了区域金融科技发展情况。其理由在于，专门针对金融信息生产而设计的专利致力于提升金融信息效率。更容易获取此类专利会促进金融科技应用，从而充分发掘本地信息优势。这将改善区域信息环境 ，并提升投资者获取当地上市企业信息的能力。 我们扩展了基于金融服务可用性来表征区域金融发展的方法，2对于技术赋权的维度。在本文中，我们使用金融科技专利的可用性来衡量金融科技发展，定义为城市人均金融科技专利的累积数量。为了验证该指标，我们考察了金融科技发展如何影响主要竞争性信息来源的生产，特别是金融新闻量（包括网络和印刷）以及金融分析师覆盖范围(Francis等人，2002年；Tetlock ，2010年)我们发现金融科技发展与本地公司相关的财经新闻数量之间存在正相关关系。金融科技发展也显著增加了覆盖本地公司的分析师数量。这些结果支持这样一种观点，即金融科技增加了投资者获取本地公司替代信息来源的途径，补充了来自财务报告的公司披露信息。 我们发现公司总部所在城市金融科技发展水平与该公司盈利公告的市场反应之间存在显著的负相关关系。从经济意义上讲，金融科技发展水平增加一个标准差会导致意外盈利公告的市场反应下降0.385。 2通过银行网点可及性衡量区域金融发展（例如，肯德尔，2012）,我们使用FinTech专利申请的密度来衡量技术对本地信息生产的可及性。这一指标捕捉了区域技术驱动的金融发展，从而可以预测本地企业面临的外部信息环境。 在平均标准化意外收益(苏)水平，ceterisparibus。这对应于累计异常收益标准差的5.7%(汽车这将表明，金融科技发展降低了年度财务报告的信息含量，这一点体现在投资者对这些报告反应的减弱。因此，投资者似乎较少依赖财务报告，这与信息替代观点是一致的。 我们还进行了各种分析，以阐明金融科技发展如何减少公司盈利公告对股票市场反应的机制。首先，我们发现当投资者由于公司披露受限而需要更多增量信息时，金融科技发展对股票市场对公司盈利公告的反应的影响更为明显。这包括财务报告质量较低的公司，这些公司的盈余管理基于应计项目且较高，可读性低，以及那些投资者沟通渠道仍然有限的公司。其次，金融科技发展对市场对公司盈利公告反应的影响，在投资者在交易决策不确定性较高的情况下对及时信息有更大需求的环境下更为明显。这包括那些较少沟通未来事件的公司，那些财务报告存在不确定性的公司，以及那些面临更大经济政策不确定性的公司。这些发现表明，金融科技产生的增量及时信息可以显著替代定期财务报告中披露的信息。 此外，依赖信息获取和处理的高度知情交易，对于保持安全价格接近基本价值和提高市场效率至关重要 (Fama,1970;GrossmanandStiglitz,1980;Bogousslavskyetal.,2024)我们研究了金融科技在促进信息生产方面的作用如何影响知情交易决策，并就价格信息性提供了有价值的见解。基于 与金融科技专利的相似可访问性相比，机构投资者拥有比散户投资者更先进的技术专长和更优越的数据处理能力。因此，他们能够更好地在信息敏感型业务中应用和转化金融科技。结果，金融科技可以通过在年报和盈利公告发布前提供信息，在知情交易中发挥更显著的作用。基于我们早期的发现，我们首先表明，在包含大宗交易的样本中，基线效应更为明显。这表明，公司盈利公告的市场反应减弱主要是由于金融科技在知情交易中广泛使用所导致的场景。此外，我们观察到，金融科技的发展显著降低了年报发布期间大宗交易的发生频率和规模。这些结果进一步验证了金融科技在揭示信息和促进知情交易决策方面的信息赋能能力。 为了深入了解金融科技如何促进知情交易，我们考察了金融科技专利在四个关键应用场景——交易、银行、保险和投资——的影响。我们发现，这四类中的每一类金融科技专利都显著降低了市场对财务报告的反应。值得注意的是，与投资和交易相关的专利对削弱企业盈利公告的市场反应具有相对更明显的影响。此外，我们表明，专门针对信息生产和处理过程的金融科技专利，其效应强于所有金融科技专利的平均效应。为了分离出金融科技在替代盈利公告信息内容与提高财务信息处理效率方面的效应(比弗等人，2020)，我们进一步区分了技术分析专利，这些专利追踪实时股价变动并生成与财务数据无关的替代信息流，在替代财务报告信息方面特别有效。这些专利在市场对公司公告的反应中表现出最显著减少。 证据强化了金融科技发展在推进信息生产和使用方面的功能，从而提高了交易的信息含量。 我们从交易成本和定价效应的角度进一步研究了金融科技对市场信息效率的经济影响。我们发现，金融科技的发展降低了交易摩擦，这一点体现在股票流动性指标的改善上——特别是通过降低零交易频率和提升换手率得以体现。此外，与投资者对盈利公告利用减少的情况一致，我们记录到金融科技发展与年度财务报告在融资活动中价值相关性的下降相吻合。这体现在会计收益对融资成本的解释力减弱上，表明金融科技的发展削弱了传统金融信息披露在资本市场中的定价效应。 我们从单个公司或投资者的角度来看，认为区域金融科技创新发展相对外生。它们对本地金融科技创新专利的影响并不特别大，而且公司不太可能为了响应金融科技创新发展而搬迁总部。然而，为了解决潜在的内生性问题，我们纳入了严格的固定效应，并采用工具变量（IV）方法以及倾向得分匹配（PSM）。我们的主要结果在这些做法下仍然稳健。 最后，我们排除了另一种替代解释，即投资者对低质量公司财务报告的利用率下降导致股市对企业盈利公告的反应较低。我们发现，金融科技的发展并未降低财务报告的质量。相反，它抑制了公司盈利管理。这些发现与这种解释不一致，同时也证实了地区金融科技发展对财务报告质量的监督效应。 本研究对文献做出了几项贡献。我们的工作最直接地促进了关于金融科技信息作用的蓬勃发展研究。以往的研究表明 那金融科技贷款平台的进入促进了信贷效率和可及性 (科伦纳利等人，2023;Hau等人，2024)，并通过授权、竞争或其他形式互动创新传统银行业务(boot等人,2021;he等人,2024;vives和ye,2024;chu和wei,2023;li等人,2023)理解金融科技发展带来的经济后果，离不开考察它如何增强信息生产和传播。这代表了与本论文关系最密切的领域。 金融科技可以聚合多个数据源，并充当传统信息提供者的替代品(Grennan和Michaely，2021). R近年来的论文表明，包括算法交易在内，多项技术创新(Hendershott等人，2011)并且机器人新闻(Blankespoor等人，2018),能够促进交易并提高资本市场效率。在一个更广泛的信息角色背景下,金融科技增强了信息竞争和外部监督,促使卖方分析师产出更高质量的研究(Jame等人，2022)，并规范企业管理者的行为(朱，2019）基于信息在金融决策和价格效率中的基础作用，我们的论文补充了金融科技在实时生成增量信息方面的重要作用。通过观察股票市场对公司盈利公告的反应，我们展示了金融科技如何重塑信息生产、利用以及最终的价格信息性。 更广泛地说，这项研究有助于关于金融发展的文献大库。金融发展对经济增长产生深远影响(金和莱文，1993年；阿雷斯蒂斯和德梅特里德斯，1997年；莱文，1997年；克莱森斯和拉文 ，2003年) 以及技术创新(朱