首次覆盖报告：从规模到盈利，铜加工龙头开启创新增长

公司研究/公司深度 2025年08月13日 证券研究报告 有色金属 报告原因： 买入（首次评级） 市场数据：2025年08月13日 收盘价（元）9.41 一年内最高/最低（元）9.41/4.57市净率1.7 股息率（分红/股价）1.14 流通A股市值（百万元）13,979上证指数/深证成指3,683/11,551注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据：2025年03月31日 每股净资产（元）5.5 资产负债率%67.63 总股本/流通A股（百万）1,486/1,486 流通B股/H股（百万）-/- 一年内股价与沪深300指数对比走势： 资料来源：聚源数据 相关研究 - 证券分析师 王凯S0820524120002021-32229888-25522 从规模到盈利，铜加工龙头开启创新增长 ——金田股份（601609）首次覆盖报告 投资要点： 公司是全球铜及铜合金材料品类最齐全、规模最大的生产企业，在铜加工产业已构建"冶炼-初级加工-深加工"全产业链布局。2024年宁波、江苏、广东及越南等八大生产基地铜加工产能达到220万吨，铜产品产量191.6万吨，居行业第一。此外，公司也是国内技术领先、体系完善的稀土永磁材料企业之一。 高端铜产品需求的快速增长为公司带来新机遇，创新型铜加工龙头市占率有望提升。铜需求结构性增长的驱动因素来自于工业及消费领域的智能化、电动化趋势：AI数据中心、新能源汽车、人形机器人、低空经济等领域催生了铜产品的新需求，促使其结构向高端化、高附加值方向转变。同时，我们判断：铜加工行业低价内结卷束式，竞纵争横整合趋势下，基于规 模、技术、产品优势的创新型龙头企业，将在行业中向的头过部程集中直接受益。 依托“高端化、国际化、绿色化”三大优势，公司迅速抢占下游铜需求增量空间。公司高端铜基产品在新兴产业领域加速渗透，是苹果、汇川技术、吉利汽车、三星等众多知名品牌供应商。同时，公司是全球铜业内为数不多实现“一站式全闭环低碳再生材料”的解决方案商，可提供100%再生铜原料铜材，已与多家国际一线品牌客户建立低碳材料合作关系。 新机遇下，公司未来盈利增长怎么看？我们认为，铜价变化对公司未来毛利影响趋弱，盈利弹性逐渐释放。1）盈利能力核心影响因素——铜加工费率自2022年以来呈稳中向好趋势。根据我们测算，公司铜及铜合金（不包含铜线排）产品加工费率2024年已提升至7.7%。2)铜价变化的影响究竟如何传导？公司采用"原材料价格+加工费"定价模式，铜价主要从需求侧对加工费产生间接影响；公司正加速满足下游日益增长的高端铜基材料需求，高附加值产品的高议价能力推动毛利水平结构性提升。3)公司套期保值体系优势进一步降低铜价波动带来的风险，铜价对公司成本及毛利的影响实际上趋弱。 投资建议：公司铜加工高端产能有序释放，销量及盈利能力稳健提升。我们预计公司2025–2027年营业收入分别为1346.8亿元/1434.6亿元/1535.9亿元；归母净利润分别为7.11亿元/9.99亿元/11.86亿元，同比增长53.92%/40.52%/18.65%；EPS分别为0.48元、0.67元、0.80元，对应PE分别为17.9倍/12.7倍/10.7倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新能源下游需求或产能释放不及预期、铜价上涨风险、海外贸易政策变化风险。 wangkai526@ajzq.com财务数据及盈利预测 报告期 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 110,500 124,161 134,675 143,461 153,585 同比增长率（%） 9.2% 12.4% 8.5% 6.5% 7.1% 归母净利润（百万元） 527 462 711 999 1,186 同比增长（%） 25.3% -12.3% 53.9% 40.5% 18.7% 每股收益（元/股） 0.35 0.31 0.48 0.67 0.80 毛利率（%） 2.3% 2.4% 2.7% 2.8% 2.9% ROE（%） 6.4% 5.5% 7.6% 9.6% 10.3% 市盈率 24.0 27.5 17.9 12.7 10.7 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE 目录 1.金田股份：全球铜加工行业龙头6 1.1主营铜加工及稀土永磁材料生产6 1.2历史增长：主要来自规模扩张带来的铜加工费收入8 1.3公司盈利与铜价波动之间关系如何？11 2.新兴产业需求下，为何公司盈利能力升级？14 2.1新兴产业铜需求增长成亮点，铜加工业迎结构性机遇14 2.2龙头企业金田股份的市场份额有望提升21 2.3高端化、国际化、绿色化发展推升公司毛利水平25 3.盈利预测与估值分析32 3.1核心假设32 3.2盈利预测34 3.3估值分析与投资建议35 4.风险提示38 图表目录 图表1：公司全球化布局6 图表2：公司历史沿革与发展历程7 图表3：金田股份产品系列及下游应用领域7 图表4：公司子公司及对应业务（部分统计）8 图表5：金田股份铜加工产业体系9 图表6：2017-2024年金田股份铜产品产量及YoY9 图表7：2017-2024年金田股份各产品营收（亿元）9 图表8：2021-2024年公司铜产品加工费及销量10 图表9：2021-2024年公司分产品加工费率10 图表10：2017-2024年公司铜产品产能及产能利用率10 图表11：2020-2024年公司稀土永磁产能及产能利用率10 图表12：2017-25Q1公司总营收及YoY11 图表13：2017-25Q1公司归母净利润及YoY11 图表14：2017-2024年公司毛利率、净利率12 图表15：2019-2024年公司期间费用率12 图表16：2017-2024年金田股份毛利结构变化12 图表17：2021-2024年金田股份产品单吨毛利额13 图表18：2017-2024年公司铜材业务毛利率与原材料均价13 图表19：2020-2027E公司营收及市占率14 图表20：2020-2027E公司毛利率及归母净利润同比增速14 图表21：2020-2027E中国各终端精炼铜需求量15 图表22：2024年全球精炼铜消费结构占比（按地区）15 图表23：风力发电用铜示意图15 图表24：光伏发电用铜示意图15 图表25：铜基产品和稀土永磁产品在新能源车领域应用16 图表26：新能源单车铜用量估算17 图表27：2020-2027E中国新能源车铜用量及YoY17 图表28：中国新能源车铜用量测算17 图表29：数据中心用铜场景18 图表30：2023-2030E全球数据中心铜需求测算19 图表31：人形机器人结构20 图表32：有刷空心杯电机结构示意图20 图表33：无框力矩电机结构示意图20 图表34：铜加工产业链21 图表35：2024年铜产业环节平均毛利率22 图表36：2024年全球铜矿石储量分布22 图表37：2015-2025E中国精炼铜供给与需求23 图表38：2014-2024年中国精炼铜产量、进口数量及对应YoY23 图表39：2015-2024年中国铜矿石及其精矿石进口依存度23 图表40：2024年全球及中国主流铜及铜加工材产量23 图表41：2001-2024年中国铜加工企业总数量、历年成立数量及注销数量24 图表42：2017-2024年中国主要铜加工企业市占率变化24 图表43：2024年中国主要铜加工企业铜加工产品产量24 图表44：2024年公司主营业务收入结构25 图表45：2019-2023年公司主营业务毛利率（%）25 图表46：金田股份高端产品一览（部分统计）26 图表47：铜基产品终端“加工费/成品价”测算26 图表48：不同终端场景相应部分铜基产品需求26 图表49：高性能铜合金带材在芯片引线框架中的应用27 图表50：稀土永磁材料在空心杯电机中的应用27 图表51：金田股份一站式全闭环低碳再生材料解决方案28 图表52：公司全球化业务拓展28 图表53：2020-2024年公司毛利额及毛利率（按地区）28 图表54：金田股份各产品合作客户（部分）29 图表55：工厂“5G+AI技术应用”30 图表56：杰克龙精工公司机器人手臂30 图表57：2022-2024年公司进展30 图表58：金田股份体系认证和产品认证30 图表59：金田股份各事业部生产设备31 图表60：金田股份营业收入预测简表33 图表61：金田股份盈利预测简表35 图表62：DCF估值（单位：百万元）36 图表63：绝对估值敏感性分析（单位：元/股）36 图表64：可比公司估值水平对比简表37 1.金田股份：全球铜加工行业龙头 1.1主营铜加工及稀土永磁材料生产 宁波金田铜业（集团）股份有限公司（简称金田股份）是全球范围内产业链完整、品类最多、规模最大的铜及铜合金材料生产企业。公司成立于1986年，2020 年登陆上交所主板，总部位于浙江宁波，经过39年发展，在宁波、江苏、广东、重庆、包头及越南等地布局多个生产基地，已建立覆盖全球主要市场的产能网络。 图表1：公司全球化布局 资料来源：公司官网，爱建证券研究所 公司经过39年发展，目前主要产品包括铜加工产品和稀土磁性材料。公司发展初期聚焦铜加工主业，1993年建成冶炼车间，进入无氧铜丝产品领域；2001年设立科田磁业，正式切入永磁材料赛道；2018年越南基地投产，迈出国际化关键一步；2019年综合铜材加工量突破百万吨。2024年，公司铜加工材产量达191.62万吨，稳居全国行业龙头；包头基地一期顺利投产，稀土永磁产量达 5586.4吨，多元业务格局初步形成。 图表2：公司历史沿革与发展历程 资料来源：公司官网，爱建证券研究所 公司以铜加工产品为核心、稀土永磁产品为新增长点，材料体系品类多元。公司铜加工业务覆盖铜线（排）与铜及铜合金两大类，2024年产量分别为100.4万吨与91.3万吨，广泛配套新能源汽车、风电与光伏系统、人工智能与数据中心的高性能算力设备。公司自主研发的铜热管与液冷铜管已批量导入多家头部服务器厂商，高精密易切削铜棒广泛应用于无人机、工业自动化等高端场景。稀土永磁产品已进入多家新能源车企供应链，并加速切入人形机器人等新兴应用领域。 图表3：金田股份产品系列及下游应用领域 资料来源：公司公告，爱建证券研究所 金田股份通过旗下子公司构建全球化协同业务格局。公司旗下共持有36家子公司，围绕铜加工制造业、业务咨询、运输代理和贸易四大方向布局，助力资源优化配置与海外市场拓展，并实现业务结构多元化。 图表4：公司子公司及对应业务（部分统计） 资料来源：公司公告，爱建证券研究所 1.2历史增长：主要来自规模扩张带来的铜加工费收入 公司在铜加工产业已构建"冶炼-初级加工-深加工"全产业链布局。原料端以国内电解铜供应为主，经冶炼产出阴极铜后，完成铜线、铜棒、铜板、铜管等初级加工，级部产分品初直接对接下游；深加工环节聚焦电磁线、阀门和绞并线等领域， 产品广泛覆盖比亚迪、松下等中国与海外头部企业，市场渗透力突出。公司产品定价为“铜价+加工费”模式，收入利润核心来源于加工费，而非铜价本身。加工费由公司与客户根据产品规格、工艺复杂度、定制化程度等因素协商确定，具备一定历史粘性。因此，相较于铜冶炼企业，公司盈利模式更具稳定性。 图表5：金田股份铜加工产业体系 资料来源：公司招股书，公司可转债募集说明书，爱建证券研究所 2017-2024年，公司铜产品规模扩张驱动以加工费为核心的收入持续增长，保 持了行业领先地位。公司铜加工产量自2017年的82.5万吨提升至2024年的 191.6万吨，年均复合增长率达12.8%。2024年公司在铜加工产品实现营收1116.9亿元，带动主营业务收入达1129.9亿元。公司收入实质上来自铜产品加工费，加工费率自2023年至今保持稳定。公司根据