中国工程机械制造商30强，凿岩设备和空气压缩机“小巨人”

市场数据： 收盘价（元）：- 总股本（亿股）：0.64 流通股本（亿股）：- 流通市值（亿元）：- 基础数据：2025年6月30日 每股净资产（元）：9.75 每股资本公积（元）：1.76 每股未分配利润（元）：6.49 资料来源：wind 分析师：盖斌赫 执业登记编码：S0760522050003邮箱：gaibinhe@sxzq.com 投资要点： 公司研究/新股覆盖研究 2025年8月13日 志高机械（920101.BJ） 中国工程机械制造商30强，凿岩设备和空气压缩机“小巨人” 志高机械是凿岩设备和空气压缩机领域的“小巨人”企业。公司位列中国工程机械制造商30强，专注于凿岩设备和空气压缩机的研发、生产、销售及服务，是国家第四批专精特新“小巨人”企业之一。公司产品广泛应用于矿山开采、工程建设、装备制造、石化化工等多个领域，其移动系列空气压缩机和配套钻机的市场占有率在2021至2023年度国内位列前三名，展现出强大的市场竞争力和行业影响力。 钻机行业正朝着一体化、自动化和智能化的方向发展。随着安全、环保要求的不断提升，一体式钻机因其高效、节能、环保、安全的特性，逐渐成为未来行业的重要发展方向。同时，国产设备水平不断提升，已逐步与国外先进设备展开竞争，自动化和智能化技术的应用将进一步推动钻机市场的升级。螺杆式空压机行业则呈现出节能环保要求日趋提高、智能化水平不断提升的趋势，随着工业自动化的发展以及下游行业对节能减排的重视，螺杆式空压机凭借其效率高、噪音低、可靠性强等优势，市场份额不断扩大，个性化产品需求和智能化水平也在不断提高，为行业发展带来了新的机遇和挑战。 公司在生产能力、销售网络等方面具备优势。志高机械在生产能力方面具有高端制造水平和完整的生产体系，是国内少数同时掌握地下钻机核心部件液压凿岩机、螺杆机核心部件螺杆主机自产能力的厂商之一，能够持续开发新产品并对现有产品进行升级创新，其多种型号钻机和螺杆机被评定为省级工业新产品或浙江省科学技术成果。在产品质量上，公司拥有成熟的质量控制体系，通过了多项管理体系认证，以优异稳定的品质赢得了客户的信任。品牌建设方面，公司通过差异化品牌路线，形成了“志高掘进”“ZEGA”等品牌系列，积累了较高的知名度。销售渠道上，公司采用“经销为主、直销为辅”的模式，建立了覆盖广泛、专业性强的经销商队伍，并与大型央企建立了业务合作，进一步提升了市场影响力。 盈利预测、估值分析和投资建议：公司2022-2025年上半年，实现营业收入7.95、8.40、8.88、4.69亿元，同比增长-9.75%、5.70%、5.72%、4.99%；公司2022-2025年上半年，实现归母净利润8898.74、10350.40、10504.62、5958.62 万元，同比增长32.93%、16.31%、1.49%、25.15%。公司可比公司中，开山股份、鑫磊股份、东亚机械在业方面与公司有较高的一致性，而且其2024年PE分别为42.11倍、103.79倍、22.15倍，相对合理。公司发行后股本为8,914.8174万股（含超额配售），发行价对应发行后市值（含超额配售）为15.52 请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1 亿元，对应2024年市盈率为14.78倍，相较于可比具备一定的折价。 风险提示：螺杆机业务下滑的风险；内销业务收入下滑风险；外销客户业务合作稳定性风险；原材料价格波动的风险；经销商管理风险；市场竞争加剧风险；下游行业政策变化的风险；下游市场需求下降的风险。 财务数据与估值： 会计年度 2020 2021 2022 2023 2024 营业收入(百万元) 872.73 880.90 795.04 840.37 888.44 YoY(%) 23.13 0.94 -9.75 5.70 5.72 净利润(百万元) 68.65 66.94 88.99 103.50 105.05 YoY(%) 2.34 -2.48 32.93 16.31 1.49 毛利率(%) 19.00 20.43 24.45 27.52 27.28 EPS(摊薄/元) 0.77 0.75 1.00 1.16 1.18 ROE(%) 23.76 19.85 21.90 22.37 20.35 净利率(%) 7.80 7.60 11.19 12.32 11.82 资料来源：wind，山西证券研究所 目录 1.估值分析6 2.志高机械：凿岩设备和空气压缩机“小巨人”8 3.核心竞争力：公司在生产能力、销售网络等方面具备优势13 4.募集资金运用情况14 5.行业情况：自动化、智能化是行业趋势，节能环保要求不断提高15 5.1钻机行业：一体化钻机是重要发展方向，自动化和智能化是行业趋势15 5.1.1凿岩设备行业情况15 5.1.2钻机行业发展概况及发展趋势18 5.2螺杆式空压机行业：节能环保要求日趋提高，智能化水平不断提高19 5.2.1螺杆式空压机行业情况19 5.2.2螺杆机行业发展概况及发展趋势21 6.风险提示23 6.1螺杆机业务下滑的风险23 6.2内销业务收入下滑风险23 6.3外销客户业务合作稳定性风险24 6.4原材料价格波动的风险24 6.5经销商管理风险24 6.6市场竞争加剧风险24 6.7下游行业政策变化的风险25 6.8下游市场需求下降的风险25 图表目录 图1：可比公司营收情况（亿元）6 图2：可比公司归母净利润情况（万元）6 图3：可比公司毛利率情况比较7 图4：可比公司研发费用率情况比较7 图5：公司股权结构（发行前）11 图6：公司收入构成（按品类）11 图7：公司收入构成（按区域）11 图8：公司营业总收入情况（万元）12 图9：公司归母净利润情况（万元）12 图10：公司各期在手订单情况（万元）12 图11：凿岩设备的分类情况15 图12：液压凿岩机结构18 图13：空气压缩机的分类情况20 图14：电机驱动螺杆机21 图15：柴油机驱动螺杆机21 图16：两级压缩螺杆主机结构图21 图17：两级压缩螺杆机转子结构图21 表1：公司可比公司情况6 表2：可比公司估值比较（2025-7-31）8 表3：公司钻机产品9 表4：公司螺杆机产品9 表5：公司主要创新产品13 表6：募集资金投资项目（万元）14 表7：露天工程中的主要凿岩设备对比16 表8：地下工程中的主要凿岩设备对比17 1.估值分析 公司主要从事凿岩设备和空气压缩机的研发、生产、销售和服务，考虑到与公司的可比性、比较数据的可获得性，选取的可比公司包括山河智能、开山股份、鑫磊股份、东亚机械。其中山河智能与公司在钻机方面具备一定的可比性，开山股份、鑫磊股份、东亚机械在螺杆机方面具备一定的可比性。 表1：公司可比公司情况 业内主要公司 可比性 山河智能 业务分为工程机械、航空装备与服务、特种装备三大业务领域，其产品包括钻机 开山股份 主要产品为螺杆式空压机、冷媒压缩机等。2024年压缩机系列产品业务收入占其营业收入的比重为68.53% 鑫磊股份 主要产品包括螺杆式空压机、小型活塞式空压机、离心式鼓风机等，2024年空压机产品占营业收入的比重为55.61% 东亚机械 主要产品为螺杆式压缩机、真空泵、离心式压缩机、无油式压缩机、活塞式压缩机等系列以及干燥 机等相关配套设备及配件，2024年螺杆机产品占营业收入的比重为76.78% 志高机械 钻机及螺杆机业务为公司主要的收入来源，2024年两者占营业收入的比重分别为53.27%、36.88% 资料来源：公司招股说明书，wind，山西证券研究所 志高机械营收、利润规模较小，但利润复合增速高于可比。志高机械2024年实现营业收 入8.88亿元，低于可比公司，近三年复合增速为0.28%，处于行业中下游；公司2024年实现归母净利润10504.62万元，处于行业中游，近三年复合增速为16.21%，显著高于可比公司。 图1：可比公司营收情况（亿元）图2：可比公司归母净利润情况（万元） 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 公司毛利率与可比公司存在一定的差异。公司毛利率水平与可比公司平均值变动趋势一致，公司2024年毛利率为27.39%，仅高于鑫磊股份，整体低于可比上市公司毛利率平均水平，主要系可比上市公司在产品结构、应用领域、客户结构、生产工艺等方面存在一定的差异，导致毛利率存在一定差异。 图3：可比公司毛利率情况比较 资料来源：wind，山西证券研究所 公司研发费用率变动趋势与可比公基本一致。公司2022-2024年研发费用率分别为3.98%、3.60%和3.49%，基本保持稳定，与同行业可比上市公司基本保持一致。2022年度、2023年度和2024年度公司研发费用率低于同行业可比上市公司平均水平，主要系鑫磊股份、东亚机械研发费用增长较快所致。 图4：可比公司研发费用率情况比较 资料来源：wind，山西证券研究所 公司可比公司中，开山股份、鑫磊股份、东亚机械在业方面与公司有较高的一致性，而且其2024年PE分别为42.11倍、103.79倍、22.15倍，相对合理，所以其估值具备一定的参考意义。公司发行后股本为8,914.8174万股（含超额配售），发行价对应发行后市值（含超额配 售）为15.52亿元，对应2024年市盈率为14.78倍，相较于可比具备一定的折价。 表2：可比公司估值比较（2025-7-31） 证券代码 证券简称 总市值（亿元） 2020 2021 2022 2023 2024 002097.SZ 山河智能 142.39 26.61 46.41 -13.08 284.85 195.06 300257.SZ 开山股份 134.94 52.71 44.44 33.02 31.14 42.11 301317.SZ 鑫磊股份 54.34 81.43 89.98 70.64 87.78 103.79 301028.SZ 东亚机械 48.12 33.21 26.62 30.12 29.51 22.15 均值（剔除异常） 48.49 51.86 44.59 49.48 56.02 920101.BJ 志高机械 15.52 22.61 23.18 17.44 15.00 14.78 资料来源：wind，山西证券研究所 2.志高机械：凿岩设备和空气压缩机“小巨人” 公司是一家专业从事凿岩设备和空气压缩机的研发、生产、销售和服务的高新技术企业，为国家第四批专精特新“小巨人”企业之一。公司专注于提供节能、环保、安全、高效的钻机、螺杆机产品，致力于为下游客户提供凿岩工程与空气动力的专业性综合解决方案，产品广泛应用于矿山开采、工程建设、装备制造、石化化工等领域。根据中国通用机械工业协会压缩机分会出具的证明，2021年度至2023年度公司移动系列空气压缩机和配套钻机的市场占有率在国内位列前三名。 公司建立了完善的产品研发体系，掌握了具有自主知识产权的核心技术并取得了一系列技术成果，多种型号钻机和螺杆机被评定为省级工业新产品或浙江省科学技术成果，其中ZGYX-6500全液压露天凿岩钻车被评为浙江省装备制造业重点领域首台（套）产品（国内）并被科技部列入国家火炬计划。公司被浙江省经济和信息化厅评为浙江省“隐形冠军”企业，技术中心被认定为“浙江省企业研究院”。公司为国内少数同时掌握地下钻机及螺杆机核心部件自主生产能力的本土厂商并已经在国际市场参与市场竞争。 公司具有高端制造水平和完整的生产体系，是浙江省先进制造业基地并拥有规模化生产 能力。公司是履带式露天钻车、轮胎式液压掘进钻车、履带式一体化潜孔钻机的行业标准起草单位之一，是履带式露天潜孔钻车浙江制造标准的起草单位之一，为中国通用机械工业协会会员单位。公司具备丰富的钻机和螺杆机设计开发经验，多款产品已获得“浙江制造”认证并受到境内以及俄罗斯、沙特、哈萨克斯坦等一带一路沿线国家客户的认可。 公司主要产品为钻机和螺杆机。经过多年持续的