美国通胀：“慢热”而非“不热”
核心结论
美国7月CPI低于预期，核心CPI超预期，服务价格涨幅大于商品，关税影响显现节奏仍相对迟缓。数据公布后，美联储降息预期小幅上调，市场预期9月降息概率接近100%、年内至少降息2次。美国经济软着陆仍是大概率事件，通胀压力将逐步显现，年内连续降息可能性较低，市场降息预期仍可能出现反复。
1. 美国7月CPI低于预期、核心CPI超预期，服务价格涨幅大于商品
- 整体表现：未季调CPI同比2.7%（前值持平，预期2.8%），核心CPI同比3.1%（预期3.0%，前值2.9%）。季调后CPI环比0.2%（前值0.3%，预期0.2%），核心CPI环比0.3%（前值0.2%，预期0.2%）。
- 分项表现：
- 食品分项环比从0.3%降至0%，低于12个月均值0.2%。
- 能源分项环比从0.9%降至-1.1%，汽油、电力、燃气环比均大幅回落。
- 核心商品分项环比维持0.2%，高于12个月均值0.1%，其中新车和二手车环比明显反弹。
- 核心服务分项环比从0.3%升至0.4%，高于12个月均值0.3%，其中住宅分项环比持平，医疗保健服务和交通运输环比小幅抬升。
- “超级核心通胀”环比为0.18%（6月为0.12%，5月为0.01%）。
- 原因分析：CPI低于预期主因食品和能源价格下跌；核心CPI超预期回升主因服务价格上涨，商品价格涨幅变化不大，可能与驱逐非法移民导致的劳动力成本抬升有关，关税影响的显现节奏仍相对迟缓。
2. CPI公布后，美股上涨、美债收益率上行，降息预期小幅上调
- 大类资产表现：标普500、纳斯达克、道琼斯指数分别上涨1.1%、1.4%、1.1%；10Y美债收益率上行1bp至4.29%；美元指数下跌0.4%至98.1；现货黄金上涨0.2%至3347.6美元/盎司。
- 降息预期变化：9月降息概率从88%左右升至96%左右，年内降息次数从2.3次升至2.4次。
3. 近期美联储降息预期上调主因衰退担忧升温，后续仍可能出现反复
- 美国通胀展望：美国从8月7日开始对未达成贸易协议的国家加征更高关税，平均税率从16.6%升至18.6%。耶鲁大学预算实验室测算显示，现行关税政策将导致美国通胀上行1.5-1.8个百分点。彭博调查显示，市场一致预期美国通胀将从Q3开始明显回升，Q4时PCE通胀为3.0%、核心PCE通胀为3.2%，且直到2026Q4都将高于2%。
- 美联储降息展望：7月底市场仍预期美联储年内只会降息1次，8月1日开始大幅上调，主因当日公布的非农数据前值大幅下修，引发市场对美国经济衰退的担忧。美国经济软着陆仍是大概率事件，通胀压力将逐步显现，年内连续降息可能性并不高。若后续美国经济和就业数据出现边际改善，仍需警惕降息预期再度下调的可能性。
风险提示
美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等超预期。
