2025年中报点评：业绩略低于预期，下半年有望迎来困境反转

和黄医药（00013.HK）2025年中报点评：业绩略低于预期，下半年有望迎来困境反转

事件概述
公司2025H1总收入为2.8亿美元（同比-9.2%），其中肿瘤业务综合收入1.69亿美元，肿瘤产品销售分成后收入0.99亿美元（同比-22%），武田首付款里程碑及研发服务收入0.30亿美元，AZ的其他研发收入1100万美元，其他业务（分销）收入1.34亿美元。主要产品销售额为：呋喹替尼海外1.63亿美元（同比+25%），呋喹替尼国内0.43亿美元（同比-30%），国内索凡替尼0.13亿美元（同比-50%），赛沃替尼0.09亿美元（同比-31.3%）。2025年全年肿瘤/免疫综合收入指引下调至2.7-3.5亿美元。研发费用0.72亿美元（同比-24%），销售及行政费用0.42亿美元（同比-28%），现金及等价物约14亿美元，现金流充裕。

公司重要催化剂

1. 赛沃替尼第三项适应症（联合疗法用于治疗经EGFR抑制剂治疗后进展的伴MET扩增的EGFR突变NSCLC）有望参加2025年底国家医保谈判，2L+胃癌适应症预计2025H2报产；
2. 赛沃替尼2L治疗伴有MET扩增或过表达的EGFR突变NSCLC的SAFFRON全球III期研究预计2026年上半年读出数据并向FDA提交上市申请；
3. 索乐匹尼布预计2026年上半年重新提交免疫性血小板减少症的上市申请，wAIHA适应症预计2025年底-明年初读出国内3期临床数据，海外继续用新分子开发；
4. 索凡替尼针对1线胰腺癌的2期研究2025H2有望读出数据并开展3期临床；
5. 新的抗体靶向偶联药物（ATTC）平台创新性强，计划1-2个新分子于2025年底进入临床开发。

盈利预测与投资评级
由于出售上海和黄药业资产获得一次性投资收益，将2025年归母净利润0.49亿美元上调至4.14亿美元。赛沃替尼和索乐匹尼布上市推迟，2026年归母净利润下调至0.15亿美元。预计2027年归母净利润为0.63亿美元，对应2025-2027年PE估值为6.5/184.6/42.6倍。下半年依靠ATTC平台新分子有望迎来困境反转，有望产生新的潜在出海分子，现金充裕可引进成熟管线补充国内产品销售，给予“增持”评级。

风险提示
产品注册审批进度不及预期；竞争格局加剧；商业化不及预期。