A股策略周报：扰动与主线

融资余额创新高的指示意义并不高
本周两融余额升至2万亿，创2015年后新高，但随两融标的扩容，融资余额中枢持续抬升，占全A流通市值比重平稳，与2015年差距较大。2016年、2020年ROE见底回升阶段也曾出现融资余额占比抬升，当前杠杆资金买入力量与彼时相当，但趋势和斜率均不及2014-2015年水牛行情。因此，融资交易额活跃是估值驱动行情的特征之一，但并非水牛行情的主要驱动力，与行情见顶关系不大。

中期基本面的路标：盈利修复的图景正在不断清晰

• 制造业：2025年上半年，反内卷驱动下生产端景气度回落，营收增速跑赢库存，利润率企稳。7月核心CPI连续3个月改善，PPI环比降幅收敛。
• 外需：7月出口超预期，对美增速下降，非美国家增速提升；6月出口价格指数转正，量价齐升。全球制造业投资启动+中国供给出清或构成盈利修复基础。中美关税短期不确定性仍是扰动，但中期主线清晰。

短期行业轮动加速，如何顺势而为

• 复苏前期轮动特征：参考2016年、2020年经验，"高切低"策略存在超额收益，但基于估值的高低切效果更显著；ROA和营收变动因子优于ROE和净利润。
• 本轮特殊性：个人投资者力量崛起，择股偏好与机构差异，短期策略包括：
  • 低估值的细分行业：工业金属、轨交设备、厨电、白电（盈利边际改善且估值居中）。
  • 股价位置较低的板块：消费（白酒、连锁、汽车、家电）、传媒、券商、计算机等。

无惧波动，积极应对

• 宏观背景：美联储降息条件成熟（9月降息预期88.9%），中国地产景气度下行或推动政策出台，中外需求阶段性走弱或孕育中期共振。
• 中期主线：
  1. 上游资源品（铜、铝）及资本品（工程机械、重卡）、中间品（钢铁）。
  2. 非银金融（股权优于债权，保险资产端受益资本回报见底）。
• 短期关注：家电、酒店餐饮、计算机、传媒等轮动低位方向。

风险提示

• 国内经济修复不及预期。
• 海外经济大幅下行。