边框龙头规模优势渐显，收购捷诺威切入高成长赛道

投资逻辑 光伏边框龙头，市占率行业领先。公司为光伏边框龙头，2024年光伏边框出货34.85万吨，测算市占率约12%居行业首位。公司1Q25实现营业收入25.6亿元、同增75%，实现归母净利润0.27亿元、同降60%，25H1预计实现归母净利0.5-0.6亿元、同降66.02%-71.68%，主要因光伏行业盈利承压导致边框加工费下降。 “反内卷”扎实推进驱动光伏景气度修复，边框份额有望向头部集中。近期顶层“反内卷”信号密集释放，光伏行业积极推进，行业持续亏损背景下，市场化出清、协会及企业自律协同，同时辅以相关政府部门、监管机构的政策配合与监督，有望推动光伏产业链困境反转。2024年起光伏行业经营承压导致边框加工费快速下降，二三线企业经营压力加大，考虑到头部企业在成本、资金、海外产能布局等方面的优势，边框行业份额有望持续向头部集中。 扩建先进产能巩固规模优势，前瞻布局海外稀缺产能推动份额盈利齐增。公司目前具有铝边框产能69万吨，规划建设包头年产100GW铝边框及60万吨熔铸产能，有望凭借区位及电解铝资源优势继续提升份额；公司股权激励计划考核2025-2027年出货量不低于60/80/100万吨，出货量有望快速增长。近年组件封装产能快速全球化，贸易壁垒加大背景下海外边框产能成为稀缺资源，公司越南基地18万吨边框产能爬坡进度已达50%以上，考虑到当前海外边框实际供给较少，公司越南基地有望充分享受海外加工费溢价，进一步增强公司竞争力，提升市场份额。 收购捷诺威切入高成长赛道，打造第二成长曲线。7月公司完成浙江捷诺威收购，其行业领先的扁挤压装备技术助力公司布局汽车轻量化、储能液冷、数据中心液冷、5G等领域，公司有望快速扩产切入热管理液冷等高潜力成长赛道，打造第二增长曲线。 盈利预测、估值和评级 预计公司2025-2027年实现归母净利润1.23/3.70/5.74亿元，同比-54%/+201%/+55%，当前股价对应PE分别为41/14/9倍。公司有望凭借越南稀缺产能放量、成本及性能优势实现边框份额提升，同时收购捷诺威拓宽高潜力市场，考虑公司成长性，给予26年15倍估值，目标价23.40元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 国际贸易环境恶化、需求不及预期、行业竞争加剧、新业务拓展不及预期、限售股解禁、资金需求大、存货及应收账款大幅增长。 内容目录 1国内边框龙头，收入规模持续增长................................................................41.1光伏边框龙头，全球产能布局..............................................................41.2收入规模持续增长，边框行业竞争加剧盈利承压..............................................52光伏边框行业：技术路线稳定，份额向头部集中....................................................72.1光伏需求有望持续增长，“反内卷”扎实推进驱动景气度修复..................................72.2铝边框仍为主流，需求相对稳定...........................................................112.3行业承压背景下，边框份额有望向头部集中.................................................133稀缺产能+成本+客户优势助力份额提升，海外产能增厚利润.........................................153.1出货量快速增长，扩建先进产能助力份额持续提升...........................................153.2前瞻布局海外稀缺产能，推动份额及盈利齐升...............................................163.3布局再生铝推进降本及低碳，新合金方案提升产品竞争力.....................................193.4“大客户战略”绑定组件龙头，行业下行期经营风险可控.....................................204收购捷诺威切入高成长赛道，打造第二成长曲线...................................................205盈利预测与投资建议...........................................................................225.1盈利预测...............................................................................225.2投资建议及估值.........................................................................236风险提示.....................................................................................24 图表目录 图表1：深耕铝型材十余年，国内外多基地快速发展.................................................4图表2：公司具有国内及海外五大生产基地.........................................................4图表3：公司主要产品...........................................................................5图表4：公司营业收入持续增长...................................................................5图表5：2024年起公司归母净利润承压.............................................................5图表6：光伏行业盈利承压导致公司盈利能力下降...................................................6图表7：近年公司销售及管理费用率维持较低水平...................................................6图表8：边框产品带动公司营业收入增长（亿元）...................................................6图表9：公司光伏边框产品收入占比较高...........................................................6图表10：光伏边框产品为公司主要毛利来源........................................................7图表11：公司光伏边框产品毛利率相对稳定........................................................7图表12：1-6月国内光伏新增装机快速增长（GW，%）................................................7图表13：国内“月度组件实际出货量”显著较“月度装机”平滑，并呈现一定滞后性....................8 图表14：集中大规模发放历史拖欠补贴，对新增装机刺激效果“立竿见影”............................8图表15：多个省份陆续发布136号文细则..........................................................9图表16：国内组件&电池出口规模（MW，%）........................................................9图表17：预计2025年全球光伏新增装机持续增长（GW，交流侧）....................................10图表18：【SW光伏设备】口径看，光伏行业已持续亏损一年以上.....................................11图表19：边框在光伏组件中起到固定、保护的作用.................................................11图表20：光伏边框在双面TOPCon组件成本占比约14%（使用2025/8/6价格测算）......................12图表21：市场主要边框方案特点对比.............................................................12图表22：全球铝边框需求测算...................................................................13图表23：公司产品处于光伏产业链中下游.........................................................13图表24：2021年下半年起铝锭价格大幅波动（元/吨）..............................................14图表25：2024年边框企业销售净利率下降至较低水平...............................................14图表26：2024年头部边框企业份额提升（测算）...................................................14图表27：2024年产能提升带动公司销量快速增长...................................................15图表28：公司光伏边框产品收入持续增长.........................................................15图表29：公司边框及可再生铝产能情况...........................................................15图表30：公司2025年股权激励计划（草案）行权条件..............................................16图表31：2023年起，国内电池片出口增速普遍高于组件.............................................16图表32：美国、印度、土耳其电池片进口需求提升，侧面印证其本土组件产能发展.....................17图表33：海外边框产能布局中公司落地最快.......................................................17图表34：24H2越南基地投产带动公司境外收入占比提升.............................................17图表35：公司境外销售均价更高（元/吨）........................................................18图表36：2024年公司境外销售毛利率优势拉大............................................