美国服务业或面临滞胀——全球经济观察第7期

核心观点 美国服务业或面临滞胀 ——全球经济观察第7期 证券研究报告宏观周报/2025.08.09 分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 联系人马乐怡 maly@ctsec.com 相关报告 1.《美国降息预期升温——全球经济观察第6期》2025-08-02 2.《美国投资或转弱——全球经济观察第5 期》2025-07-27 3.《美国消费仍具韧性——全球经济观察第4期》2025-07-19 4.《美国低招聘、低裁员——全球经济观察第3期》2025-07-12 5.《国债收益率普遍上行——全球经济观察第2期》2025-07-05 全球资产价格：欧洲股市领涨。股市方面，本周全球主要股市多数上涨。美股三大指数中，标普500、道琼斯综指和纳斯达克指数较上周分别上涨 1.6%、0.9%和3.9%。欧洲股指涨幅较大，或因金融股财报表现亮眼，此外特朗普计划就俄乌停火谈判与普京会晤，也形成提振。债市方面，本周主要国债收益率涨跌互现，10年期美债收益率上涨4bp。商品方面，本周油价下跌，或因俄乌停火谈判有所进展，地缘风险减弱。汇率方面，美元指数下降0.4%。 主要央行货币政策：米兰被提名为临时美联储理事，或加剧美联储内部分歧。美联储方面，继7月议息会议以来，多位美联储官员释放鸽派信号。 此外，周五特朗普提名史蒂芬·米兰（StephenMiran）作为临时美联储理事，接任库格勒的空缺，任期至明年1月。至于长期人选，还在筛选中，潜在对象包括哈塞特和沃什。米兰现任白宫经济顾问委员会主席，是特朗普关税政策的设计者之一，支持尽快降息。若米兰的提名能在8月国会休会期结束后得到确认，或加剧美联储内部分歧。 美国经济动态：服务业增长放缓，成本上升。美国6月贸易逆差收窄， 企业关税前的“囤货潮”效应正在逆转，其中消费品进口量大幅下降，尤其是药品。7月美国ISM非制造业PMI下降至50.8%，反映服务业活动增长放缓，但成本上升。主要分项当中，业务活动下降1.6个百分点，出口和进口 指数双双回落至线下，就业指数下行0.8个百分点，价格指数上涨2.4个百分点。药品、芯片关税即将出炉。特朗普本周宣布将对进口的半导体征收约100%的关税，但表示苹果公司等在美国进行制造业投资的科技公司将免于征 收。此外，他将在下周宣布对药品的关税，最高可能达到250%。 其他地区经济动态：欧洲消费仍具韧性。欧元区6月零售销售环比增速为0.3%，同比增速上升至3.1%，非食品零售同比增速也有上行，体现消费 仍然强劲。服务生产也保持良好态势，5月服务产出环比增速转正至0.2%，分行业来看，信息业和专业技术业生产有所上升。 下周重点关注：美国7月CPI数据，中国7月经济数据，美国8月密歇根消费者信心。 风险提示：美联储货币紧缩超预期，美国经济下行超预期，美国关税政策超预期 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1全球资产价格表现3 2主要央行货币政策3 3美国经济动态4 4其他地区经济动态7 5下周重点关注8 图表目录 图1：全球资产表现概览3 图2：美联储利率路径预期（%）4 图3：欧央行利率路径预期（%）4 图4：日央行利率路径预期（%）4 图5：美国总流动性（亿美元）4 图6：美国重点经济数据一览5 图7：美国初请和续请失业金人数（万人）5 图8：芝加哥金融条件指数5 图9：美国红皮书商业零售同比6 图10：美国房屋周度销售和待售同比（%）6 图11：密歇根消费者信心指数（%）6 图12：各联储制造业调查之资本开支预期指数6 图13：克利夫兰联储通胀预期（%）6 图14：亚特兰大联储GDP环比折年率预测（%）6 图15：欧日重点经济数据一览7 图16：主要国家制造业PMI（%）7 图17：主要国家服务业PMI（%）7 图18：ZEW经济景气度指数8 图19：日本、德国工业生产指数8 图20：下周重点关注数据和会议8 1全球资产价格表现 图1：全球资产表现概览 欧洲股市领涨。股市方面，本周全球主要股市多数上涨。美股三大指数中，标普500、道琼斯综指和纳斯达克指数较上周分别上涨1.6%、0.9%和3.9%。欧洲股指涨幅较大，或因金融股财报表现亮眼，此外特朗普计划就俄乌停火谈判与普京会晤，也形成提振。债市方面，本周主要国债收益率涨跌互现，10年期美债收益率上涨4bp。商品方面，本周油价下跌，或因俄乌停火谈判有所进展，地缘风 险减弱。汇率方面，美元指数下降0.4%。 全球股市周涨跌幅(%)月涨跌幅(%)全球债市周涨跌幅（bp）月涨跌幅（bp）全球汇市周涨跌幅(%)月涨跌幅(%) 标普500 1.6 0. 0 美国国债收益率：2年7.0 7.0 美元指数 -0.41.7 道琼斯 0.9 -0 .4 美国国债收益率：10年4.0 4.0 美元兑离岸人民币 -0.10.4 纳斯达克 3.9 1. 6 中国国债收益率：10年-1. 7 -1. 7 英镑兑美元 1.2-2. 0 英国富时100 0.3 -0 .4 德国国债收益率：10年-6. 0 -6. 0 欧元兑美元 0.6-1. 0 德国DAX 3.1 0. 4 日本国债收益率：10年-7. 3 -7. 3 加元兑美元 0.2-0. 7 法国CAC40 2.6 -0 .4 大宗商品 周涨跌幅（%） 月涨跌幅（%） 日元兑美元 -0.2-2. 8 日经225 2.5 1. 8 伦敦金 1.0 1.0 韩元兑美元 -0.1-2. 3 上证指数 2.1 1. 7 WTI原油 -7.8 -7.8 港币兑美元 0.00.0 恒生指数 1.4 0. 3 布伦特原油 -8.4 -8.4 新台币兑美元 -0.4-2. 0 新加坡海峡 2.1 1. 6 LME铜 1.0 1.0 印度卢比兑美元 -0.4-2. 2 印度Sensex30 -0.9 -1 .6 CRB指数 0.6 0.6 比特币 3.92.8 数据来源：iFinD，Bloomberg，财通证券研究所 1主要央行货币政策 米兰被提名为临时美联储理事。美联储方面，继7月议息会议以来，多位美联储官员释放鸽派信号，例如，旧金山联储主席表明年内可能不得不进行两次以上降息，明尼阿波利斯联储主席预计到今年年底有两次降息。此外，周五特朗普提名 史蒂芬·米兰（StephenMiran）作为临时美联储理事，接任库格勒的空缺，任期至明年1月。至于长期人选，还在筛选中，潜在对象包括哈塞特和沃什。米兰现任白宫经济顾问委员会主席，是特朗普关税政策的设计者之一，支持尽快降息。若米兰的提名能在8月国会休会期结束后得到确认，或加剧美联储内部分歧。 欧洲方面，英国央行将政策利率从4.25%降至4%，为本轮降息周期的第五次降息。日央行方面，日央行官员表示，货币政策可能在通胀风险方面落后，对通胀上涨的风险表示担忧。 图2：美联储利率路径预期（%）图3：欧央行利率路径预期（%） 4.4 4.2 4.0 2.2 2025/07/25 2025/08/01 2025/08/06 2025/7/25 2025/8/1 2025/8/8 2.1 2.0 3.81.9 3.6 3.4 25/9E25/10E25/12E26/1E 1.8 1.8 25/9E25/10E25/12E26/2E26/3E 数据来源：CEIC，财通证券研究所数据来源：Bloomberg，财通证券研究所 图4：日央行利率路径预期（%）图5：美国总流动性（亿美元） 0.75 0.70 0.65 0.60 0.55 0.50 0.45 0.40 25/9E25/10E25/12E 70000 2025/7/25 2025/8/1 2025/8/8 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 ONRRP+银行准备金 15/817/819/821/823/825/8 数据来源：Bloomberg，财通证券研究所数据来源：FRED，财通证券研究所 2美国经济动态 服务业增长放缓，成本上升。美国6月贸易逆差收窄至602亿美元，主因进口规模下降，企业关税前的“囤货潮”效应正在逆转，其中消费品进口量大幅下降，尤其是药品，工业品、汽车及零部件等进口量也有下滑。7月美国ISM非制造业PMI下降至50.8%，反映服务业活动增长放缓，但成本上升。主要分项当中，业务活动下降1.6个百分点，出口和进口指数双双回落至线下，就业指数线下下行 0.8个百分点，价格指数上涨2.4个百分点。 药品、芯片关税即将出炉。本周美国对多个国家征收的对等关税已经生效。行业方面，特朗普宣布将对进口的半导体征收约100%的关税，但表示苹果公司等在 图6：美国重点经济数据一览 美国进行制造业投资的科技公司将免于征收。此外，他将在下周宣布对药品的关税，最高可能达到250%。 美国 领域 主要指标（%） 较前值变化 25/7 25/6 25/5 25/4 25/3 25/2 25/1 24/12 24/11 24/10 24/924/8 24/7 24/6 通胀 CPI同比核心CPI同比 ↑↑ 0.30.1 2.7 2.4 2.3 2.4 2.8 3.03.3 2.9 3.2 2.7 3.3 2.6 3.3 2.42.63.33.3 2.9 3.2 3.03.3 2.9 2.8 2.8 2.8 3.1 就业 失业率 新增非农就业（万人） 新增ADP就业（万人） ↑↑↑ 0.15.9 12.7 4.2 4.1 4.2 4.2 4.2 4.1 4.0 4.1 4.2 4.1 4.14.2 4.2 4.1 7.3 1.4 1.9 15.8 12.0 10.2 11.1 32.3 26.1 4.4 24.0 7.1 8.8 8.7 10.4 -2.3 2.9 6.0 14.7 8.4 18.617.6 20.4 22.1 19.418.0 4.2 13.6 消费 零售销售同比 密歇根消费者信心指数 ↑↑ 0.61.0 3.9 3.35.0 5.1 3.9 4.64.6 3.9 3.1 2.01.9 3.0 2.3 61.7 60.7 52.2 52.2 57.0 64.7 71.7 74.0 71.8 70.5 70.167.9 66.4 68.2 制造 ISM制造业PMI 标普制造业PMI 制造业库销比 ↓↓↓ -1.0-3.1 0.0 48.0 49.0 48.5 48.7 49.0 50.3 50.9 49.2 48.4 46.9 47.547.5 47.0 48.3 49.8 52.9 52.0 50.250.2 52.7 51.2 49.4 49.7 48.5 47.3 47.9 49.6 51.6 1.57 1.571.58 1.57 1.571.571.58 1.58 1.58 1.58 1.58 1.57 1.58 信贷 工商业贷款同比 ↑ 0.3 2.5 2.22.2 1.5 0.8 0.8 1.01.0 0.7 0.8 0.3 0.1 0.2 房地产 新建私人住宅开工同比新房销量同比 成屋销量同比 标普/CS房价指数同比 ↑↓↑↓ 3.6 -0.2 0.5 -0.5 -0.5-4.0 0.9 4.3 -3.6-1.3 -3.4 -14.2 -1.0 -0.4 6.67.4 -14.1 -6.2 -6.6 -6.3 -1.9 -4.6 -2.4-2.811.7 10.7 -8.8 5.3 1.1 -0.4 0.0 -0.5 -2.0 -2.4 -0.9 3.9 2.3 10.6 6.6 4.7 -2.0 -2.5 -1.7 -4.4 2.2 2.7 3.4 4.2 4.0 3.8 3.6 3.9 4.3 4.9 5.4 数据来源：iFinD，Bloomberg，财通证券研究所 图7：美国初请和续请失业金人数（万人）图8：芝加哥金融条件指数 当周初次申请失业金人数 持续领取失业金人数（右） 27200 25190 23 18