镍：矿端支撑逻辑削弱，冶炼端逻辑限制弹性 不锈钢：多空博弈加剧，钢价震荡运行

镍：矿端支撑逻辑削弱，冶炼端逻辑限制弹性 不锈钢：多空博弈加剧，钢价震荡运行 张再宇投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 报告导读： 沪镍基本面：预计镍价窄幅震荡运行，关注区间操作和双卖期权策略。矿端支撑逻辑削弱，冶炼端逻辑限制弹性。全球精炼镍显性库存趋势回归温和增加，对镍价上方形成拖累，长远端的低成本供应增量预期可能会动摇成本曲线格局，不过，下半年成本曲线仍暂时参照火法一体化路径，因此短线镍价或呈现出深跌有难度，但上方存在压制的格局。从相对估值来看，短线镍铁环节库存高位有所松动，带动价格底部轻微上修，从转产经济性的角度稍微提振镍价上方空间，但是幅度有限。整体而言，基本面矛盾不够凸显，弹性有限，盘面边际跟随板块的宏观情绪变化。多头主要关注点在于矿端，配额增加向矿端价格传导，但整体跌幅相对温和，火法现金成本下移2%左右。但是参照往年，通常年中配额审批加速后，溢价在三季度见顶回调，镍矿矛盾的炒作意愿边际降低。不过，消息面仍有故事可言，印尼政府可能将RKAB审批周期从三年改为一年，并敦促企业于2025年10月开始重新提交2026年RKAB预算。此消息或进一步表明了印尼希望更加灵活控制配额并影响镍价的态度，增加了低位做空的风险。其次，建议关注APNI建议印尼政府重新评估镍矿HPM公式的后续情况，纳入矿石中的铁和钴的经济价值，从而可能对冶炼成本形成一定的抬升，不过，此方案市场先前就有报道，具体能否落地仍需跟踪印尼政府的态度。 不锈钢基本面：多空博弈加剧，钢价震荡运行。政治局会议更强调落实好前期下达的托底举措，适度纠偏市场反内卷过度聚焦价格，宏观预期炒作情绪淡化。多头方主要关注库存高位温和下行，社会库存连续四周小幅下滑，7月厂库压力有所下滑，叠加供应端存在一些结构性减产，包括山东某钢厂受产能限制开启检修，将减少热轧板卷供应，以及广西部分厂受减排改造影响出现阶段性减产等。库存压力稍有缓和，且不锈钢在长线角度偏低估值，而供应端政策趋严后仍有不确定性，叠加后续旺季预期为多头主要逻辑。而空头主要从实际供需角度出发，首先，现实交仓利润尚可，供应弹性或形成上方空间。镍铁环节边际去库，叠加不锈钢排产小幅回升，镍铁价格上修至938元/镍，折合钢厂交仓利润约为2%。不锈钢8月排产325万吨，边际回升，同/环比+0%/+4%，但是同比增量有限，累计同比小幅回落至2.2%，印尼8月排产42万吨，同/环比-1%/+11%，累计同比-1%。同时，库存端压力边际稍有缓解，但整体仍在历史偏高位，原料端镍铁库存月环比去化10%，但同比+56%，仍然偏高，现实对钢价仍有拖累。整体而言，多头在意宏观预期和政策变数，以及弱势基本面的边际相对改善，而空头关注弱现实以及盘面的短线估值，预计钢价或震荡运行。 库存变化： 1）中国精炼镍社会库存减少536吨至38578吨。其中，仓单库存减少573吨至21374吨；现货库存 增加437吨至12014吨，保税区库存减少400吨至5190吨。LME镍库存增加5160吨至209082吨。 2）有色网7月底镍铁库存33415吨，月环比-10%，同比+56%，库存压力偏高，边际稍有缓和。 3）2025年8月7日，不锈钢社会总库存1106304吨，周环比减0.44%。其中，冷轧不锈钢库存总量622713吨，周环比减0.69%。热轧不锈钢库存总量483591吨，周环比减0.11%。。 4）中国14港港口镍矿库存增加38.98万湿吨至1033.34万湿吨。其中，菲律宾镍矿1009.2万湿吨。以镍矿品位分，低镍高铁矿540万湿吨，中高品位镍矿493.34万湿吨。。 市场消息： 1）3月3日加拿大安大略省省长福特针对美国关税威胁，提出安大略省的矿产也是关税斗争的关键，或将停止向美国出口镍。 2）根据钢联，4月27日，中国恩菲EPC总承包的印尼CNI镍铁RKEF一期项目成功产出镍铁，标志着项目正式进入试生产阶段。CNI项目位于印尼东南苏拉威西省，生产品位22%的镍铁，单条线年产金属镍约1.25万吨。 3）根据钢联资讯，在印度尼西亚莫罗瓦利工业园区（简称IMIP）发现了环境违规行为。该部表示，其中包括涉嫌废水管理不善、空气污染以及使用无许可证的尾矿区等问题。负责环境执法的副部长里扎尔·伊拉万（Rizal Irawan）在一份声明中表示，可能对IMIP（这个拥有众多冶炼厂的大型工业园区）内被证实违法的公司处以罚款，但他未透露具体细节。他还补充说，将对整个工业园区进行审计。 4）印尼矿业部长巴利勒·拉哈达利亚周三(2025-7-2)表示，印尼计划将采矿配额期限从目前的三年缩短至一年，以改善该行业的治理并更好地控制煤炭和矿石供应。 5）印尼镍矿开采商协会(APNI)透露，政府批准的2025年工作计划和预算(RKAB)产量为3.64亿吨。这高于2024年3.19亿吨的目标。 6）据东方财富网，印尼某镍铁冶炼产业园因长期生产亏损，全部EF产线已于近期暂停生产。该产业园包含4个EF镍铁冶炼项目（11条EF产线）和1个冰镍项目（1条OESBF产线），目前冰镍项目还在生产中。此前各镍铁项目已因难以承受亏损陆续减产，停产后预计影响镍铁产量约1900金属吨/月。 7）根据钢联，印尼某镍铁冶炼产业园因长期生产亏损，全部EF产线已于近期暂停生产。该产业园包含4个EF镍铁冶炼项目（11条EF产线）和1个冰镍项目（1条OESBF产线），目前冰镍项目还在生产中。此前该园区各镍铁项目已因难以承受亏损陆续减产，停产后预计影响镍铁产量约1900金属吨/月。 8）根据钢联，印尼能源与矿产资源部(ESDM)强调，印尼的矿产和煤炭开采公司必须重新提交2026年的工作计划和预算(RKAB)。重新提交工作计划和预算可于2025年10月开始。 9）根据钢联8月7日资讯，受省内钢厂产能限制，全年产量压减目标5%，山东某钢厂开启检修，将减少热轧板卷供应，自即日起，对于所有于本年8月签订之长期供货协议项下的交货义务，本公司将予以暂时中止履行。 (正文) 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他个人或机构（以下简称“该个人或机构”）发送本报告，则由该个人或机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该个人或机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该个人或机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该个人或机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为国君期货所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记，未经国君期货或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。