天然气市场化改革持续深化,龙头有望充分受益

优于大市 天然气市场化改革持续深化，龙头有望充分受益 投资评级：优于大市（维持） 石油石化·炼化及贸易 证券分析师：杨林010-88005379yanglin6@guosen.com.cn 证券分析师：董丙旭0755-81982570dongbingxu@guosen.com.cn执证编码：S0980524090002 事项： 8月1日，国家发改委、国家能源局发布《关于完善省内天然气管道运输价格机制促进行业高质量发展的指导意见》，省内天然气管道运输价格应当实行统一定价模式，并对管输价格做了相关规定。 国信化工观点： 1)气源端：中石油坚持增储上产，公司作为国产天然气的主力军，天然气产量稳步提升；进口管道气方面，中俄东线天然气管道带来增量，2025年中俄东线管道气进口量预计同比增加80亿立方米；进口LNG作为供应最为灵活的天然气，上半年进口量同比下降；由于进口管道天然气价格多挂钩原油，2025年上半年进口天然气价格下降明显。公司天然气资源池平均价格预期有所下降。 2）管输端：国家发改委、国家能源局要求，省级发展改革部门按照“准许成本加合理收益”的方法核定省内天然气管道运输价格，可采取标杆价格或者分区定价的方式确定价格水平，省内天然气管输价格有望逐步统一；准许收益率原则上不高于10年期国债收益率加4个百分点，这有望进一步降低省内天然气运输价格；指导意见明确减少运输层级，支持具备条件的城镇燃气企业和大用户就近接入国家及省内干线、支干线等管道下载天然气；管输环节市场化程度进一步加深，工商业用户与城燃用户的交叉补贴有望得到缓解，用气潜能有望得到释放。 3）终端：2025-2026年中石油管道天然气定价方案更加市场化，管制气占比进一步降低，天然气综合售价有望提升。 投资建议：国内天然气产业市场化持续深入，天然气产业快速发展，【中国石油】作为龙头企业有望充分受益。我们维持之前盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润1674/1709/1740亿元，摊薄EPS分别为0.91/0.93/0.95元，对于当前A股PE为10.09/9.87/9.66x，对于H股PE为6.79/6.65/6.51x，维持“优于大市”评级。 评论： 气源端：国产气持续增储上产，管道气增量明显 2025年上半年，中国石油着力提升发展质量和效益，加强产业链协同联动，油气两大产业链保持安全平稳高效运行。今年上半年，大庆油田国内原油产量同比增加1.09万吨、天然气产量同比增加2.22亿立方米；今年上半年，长庆油田紧扣“资源核心”战略，在油气生产建设与新能源发展双赛道上协同发力—油气当量同比增长0.61%，稳步向着全年油气当量“6000万吨以上连续稳产”目标迈进；今年上半年，西南油气田天然气产量超计划1.25亿立方米，同比增长12.97%，再创历史同期新高，为“高质量上产500亿”奠定基础。 不论是进口管道气还是进口LNG，天然气价格多与油价挂钩，且有一定滞后性。布伦特原油价格从2024年8月开始趋势向下，在2025年5月月度均价达到了64美元/桶的低值。在OPEC+不断宣布增产的背景下， 2025年布伦特油价中枢预计为65-75美元，较2024年的年度均价有一定程度下跌，这将带动进口天然气价格下行。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：国家发改委，国信证券经济研究所整理 进口管道天然气方面，中亚管道和中缅管道已经处于平稳运行状态，供应量较为平稳，中俄东线天然气管道带来重要增量。2024年12月，中俄东线天然气管道提前达产，输气能力达到380亿立方米/年。2025年上半年管道天然气进口量为2943万吨，同比增长10.39%。 进口LNG方面，由于欧美地区取暖季气候偏冷，需求旺盛，导致国际LNG价格处于较高位置，同期国内取暖季气温偏高，城燃用气需求不足。2025年上半年，我国LNG进口量为3011万吨，同比降低20.60%。 在公司天然气资源池中，自产天然气成本最低，公司产量预期平稳上升；进口管道气成本居中，进口量随着中俄东线达产增加明显，进口管道气价格随国际油价下降而下行；LNG价格最高，公司LNG进口量有所下降，进口LNG价格也随国际油价回落而下降。综合来看公司2025年天然气资源池的平均价格预期下降。 资料来源：海关总署，国信证券经济研究所整理 资料来源：海关总署，国信证券经济研究所整理 管输端:《意见》有望降低天然气终端价格、缓解交叉补贴 《意见》明确省内天然气管道运输价格按照“准许成本加合理收益”的方法核定，其中准许收益率原则上不高于10年期国债收益率加4个百分点，以8月7日我国十年期国债收益率1.7%计算，省内天然气运输收益率则原则上不高于5.7%，这将进一步降低天然气省内天然气运输价格。此外《意见》明确支持减少运 输层级，支持具备条件的城镇燃气企业和大用户就近接入国家及省内干线、支干线等管道下载天然气，工商业用户与城燃用户的交叉补贴有望得到缓解，工商业用气潜能有望得到释放。 目前我国天然气消费处于高速增长期，并有望在中期保持持续增长。2024年我国天然气表观消费量达到4260.5亿立方米，同比增长达8%；2025年上半年天然气消费受到暖冬影响，表观消费量为2103.2亿立方米，同比下降0.9%；受益于天然气价格下降及宏观经济的复苏，我国天然气月度消费量逐步回升，6月份数据显示，当月天然气消费量同比增长3.29%，2025年天然气消费预期同比温和增长。随着天然气市场化的不断推进，改革红利不断释放，天然气消费持续受益。 资料来源：发改委、国信证券经济研究所整理 资料来源：发改委、国信证券经济研究所整理 终端：销售更加市场化，天然气综合售价预期有所提升 2025-2026年中石油管道天然气定价方案中非采暖季管制气占比由65%降低至60%，采暖季中管制气占比维持在55%不变。价格变动幅度与上一季保持一致为18.5%；非管制气固定气量部分，采暖季占比由32%上调至33%，非采暖季占比由42%下调至38%，价格上浮比例维持在70%不变；非管制气中浮动气量由3%上调至7%，定价参考上海石油天然气交易中心进口现货价格。以上表明中石油天然气销售进一步市场化，2025-2026年公司天然气销售价格预期有所提升。 结合整个天然气产业链，公司天然气气源价格预期回落；管输端市场化程度不断加深，管输价格有望下降，交叉补贴现象得到缓解，终端用气潜力得到释放；天然气终端定价方面，公司非管制气占比不断提高，天然气综合售价有望提高。随着天然气市场化改革的不断深入，公司天然气业务盈利有望进一步增加。 投资建议：我们维持之前盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润1674/1709/1740亿元，摊薄EPS分别为0.91/0.93/0.95元，对于当前A股PE为10.20/10.09/9.87x，维持“优于大市”评级。 风险提示  原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。 相关研究报告： 《中国石油（601857.SH）-油气产储日新月异，炼化产能减油增特》——2025-06-19《中国石油（601857.SH）-能源转型践行ESG理念，社会责任凸显央企担当》——2025-05-22《中国石油（601857.SH）-上游板块逆势增长，2025年一季度归母净利润同比增长2.3%》——2025-04-30《中国石油（601857.SH）-全年归母净利润同比增长2.0%，分红率达到52.2%》——2025-04-02《中国石油（601857.SH）-煤岩气成为天然气增产新动能》——2025-02-19 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032