苹果（AAPL）：iPhone及服务收入均超预期，关税影响可控

持有 2025年8月7日 iPhone及服务收入均超预期，关税影响可控 韩啸宇+852-25222101Peter.han@firstshanghai.com.hk ➢财务摘要：本季度公司总收入为940.4亿美元，同比增长9.6%，高于彭博一致预期的893亿美元，外汇几乎没有产生影响。产品收入为666.1亿美元，同比增长8.2%；服务收入为274.2亿美元，同比增长13.3%。毛利为437.2亿美元，毛利率为46.5%，高于彭博一致预期的46%；毛利率环比下降60个基点，同比增长20个基点。其中产品毛利率为34.5%，服务毛利率为75.6%。毛利率的下降主要由于本季度8亿美元的关税成本导致。净利润为234.3亿美元，同比增长9.3%，高于彭博一致预期的214亿美元。摊薄每股盈利为1.57美元，高于彭博一致预期的1.43美元。公司预计FY25Q4的整体收入增速为中至高个位数。 李倩+852-25321539Chuck.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业TMT股价213.25美元目标价240.00美元（+12.54%）股票代码AAPL总股本148.40亿股市值31629亿美元52周高/低259.48美 元/168.99美元每股账面值4.44美元主要股东VanguardGroup9.5%BlackrockInc.7.6%State Street Corp4.0%Geode Capital2.3% ➢iPhone16e带动销量及ASP增长：iPhone16e搭载A18处理器及苹果自研的基带C1，起售价599美元，它取代了价格较低的iPhone SE（499美元），贡献了本季度iPhone ASP的主要增长。同时iPhone 16e吸引了原本可能会选择打折的旧款iPhone 14和iPhone 15的消费者。 ➢关税影响可控：苹果在美国投资6000亿美金以获得关税豁免，硬件产品的成本增加将主要来自生产成本的上升，类似三星的CIS及康宁的玻璃，成本增加可控。目前，苹果已经宣布向稀土公司MP材料投资5亿美元，投资25亿美元并与康宁公司合作在肯塔基州生产iPhone和Apple Watch的玻璃盖板；同时将在底特律开设Apple制造学院以培训和支持供应商及未来四年内招聘20000名美国本土员工。 ➢目标价240.00美元，持有评级：我们采用DCF模型对公司进行估值，预计公司永续增长率为3%，WACC为8%。公司的AI服务业务推进慢于市场预期，但我们认为短期内用户购机需求依然以自然换机需求为主且销量超预期，关税的影响可控。未来公司需要依靠AI能力的提升来提升产品竞争力。我们预测公司未来三年收入CAGR为5.7%，对应EPS CAGR为12.8%。将公司目标股价上调至240.00美元，较当前股价有12.54%的上涨空间，持有评级。 来源:彭博 FY2025Q3业绩摘要 本季度公司总收入为940.4亿美元，同比增长9.6%，高于彭博一致预期的893亿美元，外汇几乎没有产生影响。产品收入为666.1亿美元，同比增长8.2%；服务收入为274.2亿美元，同比增长13.3%。管理层估计关税带来的需求前移贡献了约1个点的增长。 收入同比增长9.6%，高于彭博一致预期 本季度公司的毛利为437.2亿美元，毛利率为46.5%，高于彭博一致预期的46%；毛利率环比下降60个基点，同比增长20个基点。其中产品毛利率为34.5%，服务毛利率为75.6%。毛利率的下降主要由于本季度8亿美元的关税成本导致。 毛利率为46.5% 本季度公司的净利润为234.3亿美元，同比增长9.3%，高于彭博一致预期的214亿美元。摊薄每股盈利为1.57美元，高于彭博一致预期的1.43美元，去年同期为1.40美元。 净利润同比增长9.3%，高于彭博一致预期 本季度公司的现金及可交易证券结余为1330亿美元，净现金为310亿美元。公司共向股东返还超过270亿美元，包括210亿美元的股票回购及39亿美元的股息。 公司预计FY25Q4的整体收入增速为中至高个位数，其中服务增速与本季度相似。公司下季度的毛利率将在46%-47%之间，其中包括11亿美元的关税成本。经营支出为156-158亿美元，税率约为16%。预计将大幅增加AI相关的资本开支。 公司预计下一季度收入同比中至高个位数增长 资料来源：公司披露，第一上海整理 按产品划分，iPhone、Mac、iPad、服务、可穿戴设备及配件本季度的收入分别为446、80、66、274、74亿美元。iPhone收入占比为47.4%，去年同期为45.8%。 按区域划分，公司在美洲、大中华、欧洲、日本及亚太其他地区本季度的收入分别为412、154、240、58、77亿美元，大中华区业务在连续下降7个季度后首现增长。 亚太其他地区增量将主要来自印度：2024财年苹果在印度的收入为79.6亿美元，同比增长48%，iPhone在印度市场出货量接近1300万部，同比增长44%。未来参考中国市场苹果市占率15%左右计算，我们预计印度市场将能贡献200亿美元以上的硬件销售增量。 美国特朗普政府于4月2日宣布对部分国家征收“基础关税”与“对等关税”，苹果的核心产品iPhone、Mac与iPad大都获得部分豁免，关税成本主要来自AirPods及Apple Watch等印度、越南制造产品。随着苹果在美国投资6000亿美金以获得关税豁免，硬件产品的成本增加将主要来自生产成本的上升，类似三星的CIS及康宁的玻璃，成本增加可控。目前，苹果已经宣布向稀土公司MP材料投资5亿美元，投资25亿美元并与康宁公司合作在肯塔基州生产iPhone和Apple Watch的玻璃盖板；同时将在底特律开设Apple制造学院以培训和支持供应商及未来四年内招聘20000名美国本土员工。 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 iPhone16销售大超预期 本季度iPhone业务收入为446亿美元，同比增长14%。ASP为961美元，同比下降65美元，主要反映了公司更多的促销行动。据IDC数据，2025Q2全球手机出货量2.95亿台，同比增长1%；其中iPhone为4640万台，同比增长1.5%，出货量占比15.7%。中国区手机出货量共6900万台，同比下降4%；其中iPhone的出货量下跌至960万台，市场份额为13.9%，市占率同比增长0.4ppts。 本季度苹果推出iPhone16e，搭载A18处理器及苹果自研的基带C1，起售价599美元，它取代了价格较低的iPhone SE（499美元），贡献了本季度iPhone ASP的主要增长。同时iPhone 16e吸引了原本可能会选择打折的旧款iPhone 14和iPhone15的消费者。 iPhone16e对比前代SE3更为成功，拉高平均销售价格 目前市场上约有13亿台iPhone，如果按照留存比率80%，换机周期5年计算，我们认为每年将有约2.6亿旧iPhone用户的换机需求，考虑用户流失率，我们认为iPhone在2025年的出货量可能接近2.3亿台。 我们认为手机上搭载的AI功能对于消费者换机的吸引力目前还较弱，同时苹果的AI功 能 尚 未 完 全 实 装 ，iPhone销 量 未 受AI功 能 的 正 向 影 响 ， 但 随 着AppleIntelligence的更新，更加完善的功能将有概率助力iPhone未来几年的销量成长。 资料来源：公司披露，第一上海整理 服务业务增长加速，《F1》电影获成功 服务收入同比增长13% 本季度，服务收入为274.2亿美元，同比增长13%，收入占比为29.2%。交易账户和付费账户均创下历史新高，付费账户同比增长两位数，付费订阅也增长了两位数。TV+收视率同比增长了两位数。6月份苹果投资3亿美元的电影《F1》上映并获得成功，目前票房已超过5.5亿美元。 目前公司订阅类服务产品主要包括Apple TV+、Music、iCloud、Arcade、News+等多个类别。Apple One的捆绑销售策略将提升付费用户数量和ARPPU，同时试错成本较低。苹果软件服务的货币化速度正处于高速增长期，我们认为苹果订阅制软件服务的ARPPU有望从当前的40美元/年左右提升至100美元/年以上，同时AI订阅的高收费将带来大量的想象空间。 生态用户付费用户超10亿 苹果作为唯一一家掌握硬件层，中间层，操作系统层与应用层的公司，在AI技术与产品的融合方面有望成为其新增长点。相比于其他AI App，苹果强调了其AI服务的数据安全性，所有的数据都在设备本地或苹果私有云进行运算，依据用户的私人数据创建专属的个人AI服务。目前苹果已经发布了20多项Apple Intelligence功能，包括视觉智能、清理和强大的书写工具，预计明年将支持更多语言及发布更加个性化的Siri助手。 资料来源：公司披露，第一上海整理 可穿戴表现依旧疲软，Mac销量超预期 本季度，可穿戴设备及配件收入为74亿美元，同比下降9%。可穿戴设备收入已经连续八个季度下滑，相关需求较为疲软。 可穿戴设备收入同比下降9% 本季度，iPad收入为65.8亿美元，同比下降8%，主要由于去年同期推出了iPadAir和iPad Pro，换代需求导致收入基数较高。 iPad收入同比下降8% Mac收入为80.5亿美元，同比增长15%。M系列处理器由于统一内存的优势可以运行参数量较大的大模型，因此吸引了部分AI开发者的需求。其中Mac Studio的M3Ultra芯片可选择512GB的统一内存，能够完全在内存中运行拥有超过6000亿个参数的大型语言模型。 Mac收入同比增长15% 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 估值 目标价240.00美元，持有评级 我们采用DCF模型对公司进行估值，预计公司永续增长率为3%，WACC为8%。公司的AI服务业务推进慢于市场预期，但我们认为短期内用户购机需求依然以自然换机需求为主且销量超预期，关税的影响可控。未来公司需要依靠AI能力的提升来提升产品竞争力。我们预测公司未来三年收入CAGR为5.7%，对应EPS CAGR为12.8%。将公司目标股价上调至240.00美元，较当前股价有12.54%的上涨空间，持有评级。 风险因素 市场竞争风险 智能手机市场已经接近饱和，手机销量来自于更新用户。目前安卓手机性价比优势凸显，如果公司的产品竞争力减弱，将会对公司的收入造成较大影响，并影响iOS生态中的用户量。同时，如果公司不能在AI时代继续保持手机市场份额，整体业务逻辑将有较大改变风险。 订阅业务风险 AppleTV+、New+、Arcade、Fitness+都面临较强的市场竞争对手，可能会影响公司新订阅业务的增长与收入。 汇率风险 受宏观环境影响，汇率波动会影响公司以美元计价的财务数据。当前美元强势，海外收入以美元计算会有额外亏损。 中美关系紧张，苹果一直被担心成为中方报复美国的替罪羊。苹果的硬件代工集中在中国大陆，芯片采购集中于中国台湾的台积电。苹果也在未雨绸缪，开始将产业链转移到北美及部分东南亚国家。 当前宏观经济环境正面临滞涨压力，消费者更加审慎，同时疫情带来的个人计算机高需求已经过去，智能手机与PC需求下滑严重，对公司收入增长造成压力。 主要财务报表 损益表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话: (852) 2522-2101传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作