量化策略研究：股息率因子的多维验证与策略构建，十二年A股回测分析

股息率因子的多维验证与策略构建，十二年A股回测分析——量化策略研究 投资评级:看好 投资要点 ➢股息率的定义 分析师：吴起涤执业登记编号：A0190523020001wuqidi@yd.com.cn 股息率=(净利润×分红率)/市值，内涵包括分红率、盈利能力和估值水平。本报告采用动态股息率TTM进行分析。 ➢股息率因子的有效性检验 对股息率TTM因子进行IC检验，对于沪深300样本，股息率TTM的IC均值为0.0374，IC_IR为0.2749，IC胜率64.71%；对于中证500样本，股息率TTM的IC均值为0.0494，IC_IR为0.4484，IC胜率为64.96%。表明股息率TTM因子对股票未来收益有一定预测能力，在中证500样本中的有效性强于沪深300样本。 分析师：姜楠宇执业登记编号：A0190525020001jiangnanyu@yd.com.cn ➢参考市场红利指数，构建股息率策略 参考宽基红利指数，构建“股息率50”策略，年化收益率16%穿越周期。考虑到市值规模、流动性、分红连续性及合理性，我们选择①中证全指的全体成分股，剔除ST、*ST个股；②过去一年日均总市值和日均成交金额均在前80%；③过去三年连续现金分红，且过去一年股利支付率均>0且<1；④按照过去三年平均股息率从高到低排序，取前50只构建策略，并按此股息率加权；⑤每年6月16日调仓。不考虑交易费用，得到股息率50策略2014/6/15-2025/8/6的年化收益率为16.00%，同期沪深300（全收益）年化仅8.56%。 资料来源：Wind，源达信息证券研究所 参考红利低波指数，构建“股息率低波50策略”，在21年后的市场回调区间表现更优。在上述前③步筛选后的样本基础上，叠加价值及波动因子，剔除“过去三年扣非ROE均值-标准差”的后30%，股息率由高到低排名，保留前40%；计算过去5年周度收盘价标准差，选取波动率最低的50只证券作为指数样本，用过去3年股息率均值加权，每年6月16日调仓，构建“股息率低波50”策略，2014/6/15-2025/8/6的年化收益率为14.18%，低于股息率50策略。 -2021年 之 前 ， 股 息 率 低 波50策 略 跑 输 沪 深300全 收 益。2014/6/16-2020/12/31股息率低波50策略的年化收益率为13.12%，同期沪深300全收益年化17.14%。 -2021年后，股息率低波50策略表现更优。2021年以来，沪深300全收益年化-2.49%，股息率低波50策略年化收益率15.55%，股息率50年化12.40%。低波动因子具备双重性，市场下跌时波动小收益率更高，市场上涨时未纳入高弹性标的，收益率相对较低。 ➢风险提示 请阅读最后评级说明和重要声明国内经济增长波动的风险；数据统计误差；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 目录 1、股息率的定义..........................................................................................................................32、股息率因子的有效性检验........................................................................................................43、股息率指数是如何构建的？....................................................................................................54、股息率策略构建......................................................................................................................65、风险提示...............................................................................................................................10 图表目录 图1：2022-2024年申万一级行业的市场年度股息率（年度实际现金分红总额/年末境内总市值）............................3图2：预案公告日后30日，高分红个股有明显超额收益（相对万得全A）................................................................4图3：部分股息率因子构建的指数（全收益）收益率对比............................................................................................6图4：股息率前50策略对比沪深300全收益（股息率加权，2014/6/15-2025/7/30）............................................7图5：股息率50策略，不同加权方式的收益率对比.....................................................................................................8图6：股息率策略和预期股息率策略收益率对比...........................................................................................................8图7：股息率50策略与股息率低波50策略收益率对比............................................................................................10 表1：2010年之前上市的公司，2010-2023年年度分红次数和超额收益统计............................................................4表2：股息率TTM因子IC分析....................................................................................................................................4表3：按跟踪基金规模排名，A股前20红利指数.........................................................................................................5表4：宽基红利指数的编制方式....................................................................................................................................6表5：红利策略指数的编制规则....................................................................................................................................9 1、股息率的定义 根据股息率的定义，股息率=(净利润×分红率)/市值。股息率的高低一方面取决于分红率，另外也受到公司的盈利能力（净利润）和估值水平（市值）的影响。因此，不同行业由于成长性和盈利能力的差异，分红率和净利润有显著不同，从而导致煤炭、电力等成熟期行业，股息率较高。根据Wind，2024年股息率排名前三的行业为煤炭（5.97%）、银行（4.83%）、石油石化（4.53%）。 资料来源：Wind，源达信息证券研究所 股息率计算方式分为静态股息率，以及动态股息率。静态股息率LYR=最近一期年度现金分红/总市值。分子一年变动一次，因此指标变化与市值变化较相关，当上市公司在非年报期分红时，指标滞后。动态股息率TTM=最近12个月现金分红总额/总市值，当企业两次年度分红的月份不同时，动态股息率数据会有突变。 中长期稳定分红对市值的提振明显。我们在2025年3月4日发布的报告《新规提升分红要求，分红成为市值管理重要工具——市值管理专题研究2》中，对分红事件进行了复盘分析，从短期事件驱动角度看，预案公告日后30日，高分红个股有明显股价提振；中长期维度来看，连续稳定分红对于上市公司中长期市值具备利好效应。我们以2010年及以前上市的所有公司为样本，2010-2023年累计年度分红13-14次的个股有661只，占比为35.3%，相对万得全A的平均超额收益为51.65%。 资料来源：Wind，源达信息证券研究所 2、股息率因子的有效性检验 对股息率TTM因子进行IC检验，验证因子的有效性水平。我们使用IC检验，用IC均值、IC_IR（IC序列均值/IC标准差）指标，检测因子的预测能力，及因子预测能力的稳定性。测试区间为2014/1/1-2025/7/31，频率为月度。对于沪深300样本，股息率TTM的IC均值为0.0374，ICIR为0.2749，IC胜率64.71%；对于中证500样本，股息率TTM的IC均值为0.0494，IC_IR为0.4484，IC胜率为64.96%。股息率TTM因子对股票未来收益有一定的预测能力，在中证500样本中的有效性强于沪深300样本。 3、股息率指数是如何构建的？ 市场上红利指数类型丰富，跟踪基金数量多。红利类指数是市场上非常受欢迎的指数，以跟踪基金规模排序，我们选取排名前20的红利指数进行分析，以寻找股息率因子策略构建的规律。 具体而言，可大致将股息率相关指数分为三类：宽基红利指数、主题红利指数，以及红利策略指数。各类指数的选股方法、加权方式、调仓规则有所不同。宽基红利指数的股票池通常在全市场中选取，与之相对，主题红利指数通常限制股票池的行业或范围（如国央企）。宽基红利指数和主题红利指数通常使用股息率作为核心因子。红利策略指数在股息率之外，会叠加波动因子、成长因子等进一步筛选。宽基红利指数的年化收益率大多不足15%，红利策略指数的年化收益率更高。 4、股息率策略构建 参考宽基红利指数，构建股息率单因子策略。宽基红利指数中，中证红利指数和标普A股红利指数的年化收益率较高，2014年至今为14.6%和14.7%。分析其构建规则，中证红利指数和上证红利指数均采用市值规模、流动性、分红连续性及合理性作为样本空间的筛选框架。加权方案主要采用股息率加权。深证红利指数由于采用市值加权，在牛市区间如2019-2020年的弹性更大，而2021年以来的年化收益率仅5.5%弱于其他。 因此，参考各红利指数的样本空间构建方法，我们按照以下标准筛选单因子股息率策略股票池，构建股息率50策略。 （1）中证全指的全体成分股，剔除ST、*ST个股；（2）过去一年日均总市值和日均成交金额均在前80%；（3）过去三年连续现金分红，且过去一年股利支付率均>0且<1；（4）按照过去三年平均股息率从高到低排序，取前50只构建策略；（5）每年6月16日调仓。 使用过去三年平均股息率加权，暂不考虑交易费用，回测得到2014/6/15-2025/7/30的年化收益率为15.78%。 加权方式：股息率加权>=等权重>市值加权。对前述