银行转债缩量对转债市场有何结构性影响？

证券研究报告 固收专题报告/2025.08.07 核心观点 银行股二季度强势涨幅加速推动银行转债缩量：2025年银行股涨势不弱，尤其二季度关税冲击下，高不确定性环境推动低风偏资金向高股息资产流动，银行转债在正股强势带动下促转股缩量较快，叠加2025年新券荒，加剧了转债供需矛盾。目前齐鲁转债已触发强赎，浦发转债将于今年10月末到期。若假设常银、上银能够完成促转股，年末剩余兴业、重银、青农、紫银4只转债合计剩余规模约639亿元；若激进估算，假设兴业、重银能够完成促转股，年末或仅剩余青农、紫银两只银行转债，合计规模仅剩95亿元。 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 联系人郑惠文zhenghw01@ctsec.com 银行转债稀缺价值增强，转债市场或逐渐重构行业结构与估值：银行本身具备较强的促转股诉求，中长期向上趋势仍在，且新发银行转债难度较高，存量银行转债稀缺性价值凸显。银行转债作为市场最青睐的底仓标的，我们认为银行转债陆续退市或带来转债市场结构和估值重构。 相关报告 1.《信用|调整中，机构如何交易？》2025-08-062.《宏观｜7月数据是否还有韧性？》2025-08-043.《信用|加税利好信用，8月把握票息》2025-08-04 变化一：大额转债容量较大的行业或受底仓外溢影响更大。目前银行转债余额规模占比第一，接近20%。剔除银行，目前市场上余额规模容量前5的行业分别为电力设备（11只，规模685.80亿元）、农林牧渔（3只，253.93亿元）、基础化工（6只，184.94亿元）、公用事业（5只，161.44亿元）和有色金属（4只，159.40亿元）。 变化二：大额转债与增量资金估值共振或增强。银行转债缩量后，两只ETF将为其他成分股提供更多被动增量资金，电力设备和化工行业边际增量或较多。按照8月6日价格，博时可转债ETF份额每增1亿份，将为电力设备和基础化工分别提供约1.88亿元和0.92亿元的市值增量，剔除银行后将分别提供0.52亿元和0.26亿元的边际市值增量,海富通上证ETF每增1亿份将分别提供2.07亿元和0.73亿元市值贡献，剔除银行后分别有1.32亿元和0.46亿元的边际增量。此外，ETF净值在银行缩量后或放大波动。 ❖变化三：供需矛盾下机构主动偏好的类底仓券估值或难下。在固收+基金在类底仓的主动选择上，二级债基Q2增持基础化工、电力设备、非银大额转债规模较多，一级债基主要增持化工、农林牧渔、电子大额券，转债基金偏好非银、化工和公用事业大额转债。固收+基金整体增持市值规模前5的标的为上银（主要是二级债基增持）、欧通（转债基金增持）、闻泰（一级债基增持）、神马（一级债基增持）、财通转债（固收+基金均增持）。 ❖风险提示：历史统计规律失效风险；宏观经济变化超预期风险；超预期信用事件风险。 内容目录 12025年以来银行转债走势如何？..............................................................................42如何展望转债市场结构变化？...................................................................................53被动资金有何边际影响？.........................................................................................74固收+基金对类底仓转债有何偏好？..........................................................................105银行转债缩量对转债市场影响几何？.........................................................................156风险提示.............................................................................................................16 图表目录 图1：银行转债二季度涨势较强..................................................................................4图2：银行转债均价走势与申万银行指数基本相同..........................................................4图3：银行转债个数与余额........................................................................................4图4：银行转债价格近期回调.....................................................................................4图5：转债市场行业余额占比.....................................................................................6图6：转债市场剔除银行行业余额占比.........................................................................6图7：大额高评级转债市场行业分布............................................................................6图8：非临期大额高评级转债市场行业分布...................................................................6图9：博时可转债ETF成分股数量占比........................................................................8图10：博时可转债ETF市值贡献估算.......................................................................8图11：博时可转债ETF成分股数量占比（剔除银行）..................................................8图12：博时可转债ETF市值贡献估算（剔除银行）.....................................................8图13：海富通上证可转债ETF成分股数量占比...........................................................9图14：海富通上证可转债ETF市值贡献估算..............................................................9图15：海富通上证可转债ETF成分股数量占比（剔除银行）.........................................9图16：海富通上证可转债ETF市值贡献估算（剔除银行）............................................9 表1：存量银行转债梳理............................................................................................5表2：35只非临期大额高评级转债..............................................................................7 表3：固收+基金Q2-Q1持仓银行转债变化（亿元）....................................................10表4：固收+基金Q2-Q1持仓银行转债变化（亿元）....................................................11表5：固收+基金Q2-Q1增持市值前20只转债（亿元）...............................................12表6：二级债基Q2-Q1增持市值前20只转债（亿元）.................................................13表7：一级债基Q2-Q1增持市值前20只转债（亿元）.................................................14表8：转债基金Q2-Q1增持市值前20只转债（亿元）.................................................15 12025年以来银行转债走势如何？ 二季度银行表现强势，权益突破后回调，近期有所修复。复盘2025年以来的银行权益与转债行情，银行转债均价走势基本与申万银行指数相同。一季度权益行情成长风格表现强势，红利呈现跷跷板效应，银行股及转债表现温和震荡。二季度关税风波冲击，银行防御风格较强被市场青睐，指数与转债均价快速上涨，2025年4月7日至7月10日，申万银行指数涨幅达22%。7月10日沪指站稳3500点，权益向上空间打开，市场风偏提升，申万银行指数开始回调，银行转债均价调整略早权益，均价于2025年7月4日129.35亿元回调至8月1日低点120.37亿元。2025年8月1日至今，申万银行指数与银行转债均值呈修复迹象。 数据来源：Wind、财通证券研究所 数据来源：Wind、财通证券研究所 银行转债快速缩量。2025年以来银行股持续上涨带动成银转债（2025年2月6日摘牌，下同）、中信转债（2025年3月4日）、苏行转债（2025年3月17日）、杭银转债（2025年7月7日）、南银转债（2025年7月18日）5只转债陆续触发强赎退市。截至2025年8月6日，市场存量银行转债仅剩8只，合计余额1265亿元，较2024年12月31日缩量646亿元。 数据来源：Wind、财通证券研究所 数据来源：Wind、财通证券研究所 转债市场估值与结构或变化重构。展望后市，银行转债促转股诉求较强，齐鲁转债已触发强赎，常银、上银转债转换价值均超115元，兴业、重银、浦发转债转换价值超100元，且浦发转债将于今年10月末到期。若保守估算，年末或剩余兴业、重银、青农、紫银4只转债，不考虑期间自然转股情况，合计剩余规模约639亿元；若激进估算，假设兴业、重银能够完成促转股，年末或仅剩余青农、紫银两只银行转债，合计规模95亿元。银行转债规模快速缩量或已成趋势，作为市场最青睐的底仓标的，银行转债陆续退市或带来转债市场结构和估值重构。 2如何展望转债市场结构变化？ 剔除银行转债，各行业占比平均提升约20pct。至8月6日，转债市场存量转债余额合计6332亿元，其中规模占比前三的行业分别是银行（8只，1265亿元，占比19.98%）、电力设备（48只，957亿元，占比15.12%）和电子（45只，464亿元，占比7.33%）。若剔除银行，行业规模占比前三的分别为电力设备（占比18.89%）、电子（占比9.16%）和基础化工（占比8.99%）。 数据来源：Wind、财通证券研究所注：数据截至2025年8月6日 数据来源：Wi