固定收益研究*动态点评：剑指炒作，新规对转债市场的三大影响

核心观点核心观点 事件：6月17日，沪深交易所分别发布《上海证券交易所可转换公司债券交易实施细则（征求意见稿）》、《深圳证券交易所可转换公司债券交易实施细则（征求意见稿）》（以下统称《交易细则》）。同时，沪深交易所发布《关于可转换公司债券适当性管理相关事项的通知》（以下简称《适当性通知》），自6月18日起实施。对此，解读如下： 关于市场准入者：投资门槛提高，针对过度炒作。规定个人投资者参与不特定对象发行的可转债申购、交易应当满足：（一）申请权限开通前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币10万元（不包括该投资者通过融资融券的资金和证券）。（二）参与证券交易24个月以上。4月以来，转债成交量大幅上升。转债市场与正股市场之间的联动大大降低。 我们在以前的报告指出过正股市场受疫情和海外因素影响超跌，但可攻可守的转债市场相反出现超涨。转债市场的交易量也创下历史新高。6月日均交易额1660亿元左右，转债目前仅有418只，市值大约8900亿元。个券数量和市值大大低于创业板，但成交量已经与创业板相差不远。 关于价格涨跌幅限制：特定对象涨跌幅比例为20%。上交所另外规定向不特定对象发行的可转债上市后的首个交易日涨幅比例为57.3%、跌幅比例为43.3%。防止过度炒作，新交易规则中首日和日常涨跌幅均缩小。被认定属于异常波动的情形。 新规还规定了严重异常波动的情形：（一）连续十个交易日内三次出现第二十一条规定的同向异常波动情形；（二）连续十个交易日内日收盘价涨跌幅偏离值累计达到+100%（-50%）；（三）连续三十个交易日内日收盘价涨跌幅偏离值累计达到+200%（-70%）；（四）证监会或者本所认定属于严重异常波动的其他情形。 转债市场的影响：（一）部分游资被迫抽离，转债交易量下降，转债市场活跃度下降。新规之前转债市场无涨跌幅、T+0交易，门槛低，成为投机的重要目标。。新规之后部分游资将被迫离开，转债交易额或将减少。（二）部分被炒作得过高的转债，尤其是加大程度偏离基本面的个券，将回归均值。转债估值将会被压缩，部分基本面较差的个券可能会出现调整。尤其是转股溢价率超过200%的。但如果正股基本面较好，调整相反是买入机会。 （三）转债市场将回归基本面行情，新规将理顺正股和转债市场的联动。 风险提示：经济不及预期；油价大幅上行；债券违约；俄乌冲突扩大 事件：6月17日，沪深交易所分别发布《上海证券交易所可转换公司债券交易实施细则（征求意见稿）》、《深圳证券交易所可转换公司债券交易实施细则（征求意见稿）》（以下统称《交易细则》）。同时，沪深交易所发布《关于可转换公司债券适当性管理相关事项的通知》（以下简称《适当性通知》），自6月18日起实施。对此，解读如下： 关于市场准入者：投资门槛提高，针对过度炒作。 规定个人投资者参与不特定对象发行的可转债申购、交易应当满足： （一）申请权限开通前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币10万元（不包括该投资者通过融资融券的资金和证券）。 （二）参与证券交易24个月以上。 这两项规定提高了个人投资者的准入门槛。监管意在减少转债市场的波动，限制转债市场的投机和炒作。4月以来，转债成交量大幅上升。转债市场与正股市场之间的联动大大降低。我们在以前的报告指出过正股市场受疫情和海外因素影响超跌，但可攻可守的转债市场相反出现超涨。转债市场的交易量也创下历史新高。6月日均交易额1660亿元左右，转债目前仅有418只，市值大约8900亿元。个券数量和市值大大低于创业板，但成交量已经与创业板相差不远。本次两大交易所的规定主要有两方面影响：一是将减少个人投资者过于参与转债投机的情形，二是可能使得无法满足转债投资门槛的投机资金流入股市进一步带动股债联动，尤其是下半年疫情控制，经济加速恢复的条件下。 关于价格涨跌幅限制：特定对象涨跌幅比例为20% 两大交易所均实行价格涨跌幅限制。两大交易所均规定首个交易日后，涨跌幅比例为20%。 上交所另外规定向不特定对象发行的可转债上市后的首个交易日涨幅比例为57.3%、跌幅比例为43.3%。这一规定主要针对今年以来部分转债个券大幅波动，尤其是波动幅度超过40%，极其异常的个券。 两大交易所规定涨跌幅价格的计算公式为：涨跌幅价格=前收盘价×（1±涨跌幅比例）。 计算结果按照四舍五入原则取至价格最小变动单位。 向不特定对象发行的可转债上市首日，以该债券的发行价格作为前收盘价。涨跌幅限制价格与前收盘价之差的绝对值低于申报价格最小变动单位的，以前收盘价增减一个申报价格最小变动单位计算相应价格。涨跌幅限制价格上限或者下限低于申报价格最小变动单位的，以申报价格最小变动单位作为相应价格。防止过度炒作，新交易规则中首日和日常涨跌幅均缩小。 被认定属于异常波动的情形： 向不特定对象发行的可转债匹配成交出现下列情形之一的，属于严重异常波动： （一）连续十个交易日内三次出现第二十一条规定的同向异常波动情形； （二）连续十个交易日内日收盘价涨跌幅偏离值累计达到+100%（-50%）； （三）连续三十个交易日内日收盘价涨跌幅偏离值累计达到+200%（-70%）； （四）证监会或者本所认定属于严重异常波动的其他情形。 向不特定对象发行的可转债匹配成交出现两种以上严重异常波动情形的，本所一并予以公布。此外深交所还规定一下情形属于异常交易： （一）维持涨（跌）幅限制价格，即通过大笔申报、连续申报、密集申报，维持可转债交易价格处于涨（跌）幅限制状态； （二）通过大笔申报、连续申报、密集申报或者以明显偏离合理价值的价格申报，意图加剧可转债价格异常波动或者影响本所正常交易秩序； （三）大量或者频繁进行日内回转交易，影响本所正常交易秩序； （四）证监会或者本所认为需要重点监控的其他异常交易行为。 转债市场的影响： （一）部分游资被迫抽离，转债交易量下降，转债市场活跃度下降。新规之前转债市场无涨跌幅、T+0交易，门槛低，成为投机的重要目标，新规之后部分游资将被迫离开，转债交易额或将减少。 （二）部分被炒作得过高的转债，尤其是加大程度偏离基本面的个券，将回归均值。转债估值将会被压缩，部分基本面较差的个券可能会出现调整。尤其是转股溢价率超过200%的（如表1）。但如果正股基本面较好，调整相反是买入机会。 （三）转债市场将回归基本面行情，新规将理顺正股和转债市场的联动。 表1：可转债估值一览表（时间截至6月18日） 表2：2022年一季度基金持有个券情况（时间截至3月31日） 风险提示：经济不及预期；油价超预期上行；债券违约增加；俄乌冲突扩大