镍半年报：下半年矿端干扰或下降，低位震荡重心小幅下移

行业镍半年报 2025 年 7 月 5 日 有色金属研究团队 研究员：余菲菲021-60635729yufeifei@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3025190 研究员：张平021-60635734zhangpin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3015713 研究员：彭婧霖021-60635740pengjinglin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3075681 下半年矿端干扰或下降，低位震荡重心小幅下移 观点摘要 《长期过剩持续，围绕成本端宽幅震荡》2025-01 ＃summary＃宏观方面，美国对外加征关税加剧全球贸易摩擦程度、全球经济前景面临不确定性、地缘政治紧张等导致市场情绪和风险偏好不断受到影响，呈现波动更大的状态。国内稳增长政策基调不改，可部分对冲海外负面宏观冲击，但宏观传导至产业链条较长，效果可能较为滞后。当前仍处于对等关税暂缓期，6 月份全球主要经济体制造业 PMI 基本呈现回升态势，但考虑到地缘政治冲突风险未完全解除，美国关税威胁也依然存在，主流国际机构下调今明两年经济增长预期。因此在海外宏观不确定性持续存在背景下今年宏观市场预期较难给予有色板块大幅上行的正面助力，镍价在有色当中属于基本面过剩的品种，表现会更加孱弱；但另一方面，全球经济尚处于周期性底部阶段，失速大幅下行的风险预计也相对可控。 《矿端扰动与过剩博弈，成本支撑逻辑渐显》2025-04 《结构性矛盾逐步缓解，高溢价将进一步压缩》2024-06 2025 年，原生镍维持过剩，幅度小幅增加。 供给结构性矛盾逐渐突出：一级镍仍将过剩：2023 年开始显著放量，2024 年进入大幅累库趋势，2025 年预计在电积镍尚有利润支撑下将维持供给放量并维持累库趋势，但增速或将边际放缓。成为压制镍价的主要因素。 二级镍趋于紧平衡：镍铁高成本产线逐步关停、硫酸镍产量开始呈现下滑趋势。 需求方面，国内地产仍处于周期下行阶段、三元电池材料份额将持续被磷酸铁锂挤占，镍需求端缺乏亮点，但刺激政策托底之下仍具备韧性，因此预计今年不锈钢和三元电池需求维持平稳增长，增速基本持平 2024 年；合金电镀板块，虽在地缘政治扰动以及军工需求下上调增速，但因其绝对量级相对有限，对供需影响基本不大。 镍价底部受益于镍矿端给予产业链的强支撑：印尼镍资源占比 60%，话语权高度集中，上半年重磅政策持续推出，叠加雨季因素影响，导致镍矿供应紧张，但随着强干扰阶段已过，市场对下半年镍矿端的干扰情绪相较上半年有所降温。那么在供应扰动下降需求缺乏亮点的背景之下，预计下半年镍价将延续低位震荡走势，但运行重心会有所下移，我们判断下半年沪镍运行区间大致 11.2-13 万元/吨范围内。 目录 一、行情回顾.............................................................................................................. - 4 - 1、镍矿：上半年印尼镍资源管控政策频出，下半年矿端干扰或降低- 5 -2、镍铁：镍铁产能大肆扩张进程或停止................................................- 9 - （二）、中间品/硫酸镍条线.............................................................................. - 11 - 1、MHP：受益于利润&政策倾斜，产能持续投放..................................- 11 -2、高冰镍：产能已进入扩产瓶颈..........................................................- 12 -3、硫酸镍：国内产量首降，关注印尼放量..........................................- 13 - 1、中资电积镍产能快速释放，过剩压力下不断试探成本支撑......... - 14 -2、国内过剩压力向外传导，全球纯镍库存累积..................................- 15 - 三、需求端：增量需求缺乏亮点，维持低增速....................................................- 17 - （一）、新能源汽车超预期增长，但三元电池应用被挤占............................- 18 -（二）、不锈钢：地产周期下行，刺激政策托底提供韧性............................- 19 -（三）、合金以及电镀行业耗镍需求平稳........................................................- 21 - 四、行情展望：下半年矿端干扰或下降，低位震荡重心小幅下移................... - 22 - 一、行情回顾 2025 年上半年镍价总体延续自 2024 年四季度以来形成的震荡区间内运行，沪镍加权主要运行区间大致在【12w，13w】范围内，虽阶段性的因矿端政策或者宏观情绪的扰动一度呈现突破区间式的大涨或大跌，但随着事件以及情绪的缓解，最终仍然切回到基本面过剩和成本支撑的博弈交易逻辑上，价格重新回到主要运行区间内。值得注意的是，随着电积镍产能的持续投放，原生镍过剩压力不减之下，二季度沪镍运行重心已经呈现小幅下移的趋势，区间下边界已多次触及 11.6万/吨一线。进入 6 月之后宏观氛围明显回暖市场情绪好转，地缘冲突下降，美股创新高，美国与各国贸易谈判也有所推进，黄金亦从高位回落，市场避险需求短期下行，风险偏好上升给商品板块带来支撑，六月末沪镍重返 12 万关口之上。 分阶段来看，年初至 3 月份，宏观情绪整体偏强，印尼“量、价、税”三方面资源政策频出，助推镍价冲上 13.6 万/吨高点。后因 4 月 3 日美国加征关税冲击，适逢国内清明小假期，节后首日开盘即 4 月 7 日当天有色板块多品种直接以跌停价开盘，沪镍加权合约最低至 115530 元/吨，后随着对等关税暂缓市场情绪缓和，镍价跟随板块上修，但因基本面压力镍价在板块中表现较差，最终未能完全弥补缺口而再度转跌，二季度运行重心整体环比一季度下移。 基本面上看，上半年镍矿因主要受到印尼连续从“量、价、税”三方面出击的矿端资源政策的影响，导致供应相对偏紧，印尼内贸镍矿升水持续上涨，并加大对菲矿进口需求，进而支撑菲律宾镍矿价格偏强，因此对后续环节的镍产品成本支撑较强。NPI、中间品（MHP 以及高冰镍）等镍产品仍有新增产能投放，精炼镍产能产量持续释放，原生镍整体供应压力不减；需求方面，美国对等关税虽未直接影响镍进出口，但贸易壁垒加剧导致不锈钢终端产品的外需走弱风险上升，三元电池份额持续被挤占，镍新增需求缺乏亮点。截至六月末，菲律宾镍矿升水已经开始小幅下跌，印尼镍矿升水虽暂维持高位但也已出现松动迹象，基本也已经见顶。 数据来源：SHFE，LME，建信期货研究发展部 数据来源：SMM，建信期货研究发展部 二、供应端： （一）、镍矿/镍铁条线 1、镍矿：上半年印尼镍资源管控政策频出，下半年矿端干扰或降低 印尼目前是全球镍矿储备量最大，同时也是镍冶炼产品最主要的出口国。近年全球新增镍产能几乎都源自于中国和印尼，而中国的原料来源也是印尼，印尼 占据了全球近 60%的镍矿产量。印尼在全球镍产业链占据核心重要位置，其政策变化对全球镍市场影响十分巨大。伴随镍价持续走跌，印尼政府在镍资源方面的管控政策也层出不穷。 政策变化一： RKAB 是印尼矿产和煤炭开采业务活动的工作计划和预算报告，包括业务、技术和环境三个方面。2023 年 9 月，印尼将允许矿业生产计划（RKAB）保有三年有效期，新规立即生效，此举旨在提升配额的签发效率，在规则调整前，RKAB 为年度计划和预算，即有效期一年。由于审批进程没有规律性可循，且不具备公开渠道跟踪实际进展，所以规则调整之后一度导致印尼镍矿供应紧张，镍价也随之阶段性上涨。截至目前，印尼镍矿审批配额的焦虑已经基本缓解。2025 年 1 月 24号，根据印尼镍矿商协会的表述，已经正式批准 2025 年的镍矿开采配额 2.985亿湿吨，远高于 2024 年的 2.65 亿湿吨。而从实际情况来看，目前印尼 RKAB 也大多如期批复，已通过 SIMBARA 系统审批的矿山出货基本正常，2025 年上半年镍矿配额环比去年同期相对宽松。 预计 2025 年印尼当地全年镍矿需求约为 2.9 亿湿吨，但是考虑到实际开采量仍受到矿山的开采能力、运输能力，以及天气因素影响，实际供应效率需要打折估测在 85%-90%左右，理论测算当前配额仍然存在一定缺口。尽管矿企在配额不够后仍可在年内继续申请，但是考虑到印尼政府在临时配额的审批上保持谨慎的态度，下半年仍然需要警惕可能会阶段性的出现镍矿供应紧张的情况。 此外，还需要注意的是，印尼政策变化较快，根据 7 月 2 日最新消息，矿业部长巴利勒·拉哈达利亚在与人民代表委员会（Dewan Perwakilan Rakyat，简称DPR）的会晤中宣布，拟将采矿配额的有效期从三年缩短至一年。此项调整旨在提升政府对生产水平的调控能力，使其更符合市场需求。巴利勒部长详细说明，现 行的三年期 RKAB（工作计划与预算）采矿配额制度在维持关键矿产品（特别是煤炭、镍和铝土矿）的平衡生产方面面临挑战，并导致全球价格下跌。拟议改为年度配额，预计将加强监管、稳定大宗商品价格、优化政府财政收入，并确保矿业运营商的可持续盈利能力。 截至 6 月 30 日，菲律宾 1.5%CIF 均价报 60 美元/湿吨，较年初上涨 8 美元/湿吨；湿法矿方面印尼内贸红土镍矿 1.3%（到厂价）报 27 美元/湿吨，火法矿方面印尼内贸红土镍矿 1.6%（到厂价）52.9 美元/湿吨，较年初上涨 8.9 美元/湿吨。 数据来源：SMM，建信期货研究发展部 数据来源：SMM，建信期货研究发展部 进入 2025 年之后，印尼政府的政策更加频繁推出，分别从“量、价、税”三个方面加强其对镍资源的管控（详细内容可参考我们的专题报告）。 1.第一道政策：“量”，SIMBARA 系统 2025 年年初，印尼政府全面启动矿产资源数字化管理平台 SIMBARA（矿产品商业管理信息系统）。通过该系统印尼政府能够实时追踪镍矿的销售情况，结合RKAB 配额制度，印尼政府可实现对镍矿开采，加工，生产，销售和出口等全环节量的监控。 2.第二道政策：“价”，HMA 价格调整 2025 年 3 月 1 日，印尼政府公布了 2025 年 3 月第一期的 HMA 价格，其中包括了镍、钴、铅、锌、黄金、铬矿石等 19 种金属或者矿石的 HMA 计算方式。本次发布调整了 HMA 的计算方式，由每月初修改一次改为每月初和月中各修改一次。同时，新增了另外 7 种镍相关产品的金属矿产销售基准价格公示。原有的计算方式是“取 HPM 周期前二个月 20 日至前一个月 19 日的 LME 现货结算价格平均值”改成月初一次是“取 HPM 周期前一个月的 5 日至 25 日的平均值”，月中一次是“前一个月的 19 日至当月 9 日的平均值”。 这一调整最直接的影响就是使印尼镍矿价格能够更快反映镍价的实时波动，减少定价滞后性。 数据来源：SMM，新闻资料，建信期货研究发展部 3.第三道政策：“税”，PNBP 调整建议 2025 年 3 月 8 日，印尼能矿部建议针对印尼非税国家收入（PNBP）进行调整，也就是把相关镍产品税率从固定值改为按照 HMA 价格浮动调整。主要涉及镍矿、FeNi、NPI 和镍锍四个产品。修改之后