胜遇信用月报：央企资本运作化解债务危机；潍坊滨投竹篮打水一场空

胜遇信用月报 6月市场回顾与观点： 本月我国信用债融资净额继续呈现大额净流入且较上月比增幅较大，主要是由于发行量显著增长所致，城投方面，发行量较上月有所增长，由于偿还规模较大，城投债净融已连续四个月呈净流出态势，风险方面我们继续维持整体可控的观点；产业方面，发行量和偿还量较上月均呈显著增长，产业债净融资额达近1年来的相对较高的水平，存量债券格局继续迁移；信用风险方面，月内无新增违约主体，但年初伊始的中交地产资产负债上迁事件有了实质性的进展，体现出央企多元的化解债务方式；此外，潍坊滨投此前为实现国有资产保值增值和推动产业升级，于2020年收购了上市公司高斯贝尔，但其自身债务问题频发，终因涉诉引发的连锁反应导致其丧失了对上市公司的实际控制权。（详见下文） 目录： 一、本月重要信用事件与分析 1.央企资本运作化解债务危机； 2.潍坊滨投竹篮打水一场空； 二、信用债发行情况 三、新增违约 四、评级变动 一、本月重要信用事件与分析 1.央企资本运作化解债务危机 中交地产股份有限公司（000736.SZ）6月17日披露草案，拟将房地产开发业务相关资产及负债整体转让给控股股东中交房地产集团有限公司，标的估值-29.76亿元，交易对价仅1元，交易完成后，上市公司将不再从事房地产开发，主营业务也将缩减为物业管理与资产租赁，并同步卸下132.38亿元存续债券的全部偿付义务，年初以来的资产负债上迁计划有实质性的进展。 本次交易的直接原因是公司连续两年大额亏损：2023年归母净利润-34.27亿元，2024 年亏损扩大至-63.96亿元，触发深交所退市风险警示，股票简称已被冠以“*ST”。若剔除拟转让资产，公司2024年物业管理收入7.28亿元、租赁收入1.72亿元，合计占原营业收入的4.92%，两项业务毛利润合计2.18亿元，占原毛利的15.71%。 资产划出后，备考报表显示中交地产总资产将由约1,867亿元降至20.36亿元，总负债由1,676亿元降至8.18亿元，资产负债率自89.75%降至40.17%；归母净利润由-63.96亿元扭转为0.98亿元，退市风险基本解除。值得注意的是，2023-2024年间，中交地产集团已向上市公司陆续注入位于北京、上海、广州、成都等地的11处成熟商业物业，可租面积约67万平方米，平均租期5.8年，租金年复合增长率约5%，为转型后的现金流提供了稳定来源。 数据来源：公开资料、胜遇研究团队整理 二级市场方面，公司现有21只债券、余额132.38亿元，品种涵盖公司债、中期票据、ABS，加权票面利率4.16%，其中一年内到期52亿元。根据方案，上述债券将随资产一并转移至中交地产集团层面，偿债主体由“*ST中交”升级为央企一级子公司，主体利差在2025年1月公告资产转移计划和6月实质落地后均显著收窄，较1月高点收窄约60bp，由于偿债主体层级的上迁，债券的安全性也将得到提升。 中交地产的资产负债上迁保壳操作也与此前产融直接退市的操作有显著的不同，体现出中央国有企业更加灵活的化解债务思路，在母公司具备强力支持条件的背景下，中交地产选择了公开内部化解，而非退市回避，保留上市壳资源也体现出了中交集团对于金融资源的重视以及对金融市场客观规律的尊重，也符合国资委“有序压降风险、盘活存量资产”的政策导向。未来，中交地产将定位为轻资产运营平台，计划以物业管理、商业运营、长租公寓、产业园区运营为主业，并借助REITs、Pre-REITs等工具继续盘活存量资产，其能否在存量赛道实现规模与盈利的持续扩张，将成为下一阶关注点。 2.潍坊滨投竹篮打水一场空 2025年6月9日，潍坊滨城投资开发有限公司（以下简称“潍坊滨投”）公告，因司法执行，其所持高斯贝尔数码科技股份有限公司（以下简称“高斯贝尔”，证券代码：002848.SZ）3,985.10万股（占总股本23.84%）被作价2.65亿元划拨给潍坊国金产业发展有限公司（以下简称“潍坊国金”），持股比例由25.84%骤降至1.99%，从而丧失对上市公司高斯贝尔的控制权，也标志着潍坊滨投自2020年以来为国有资产保值增值并推动产业升级，对高斯贝尔的投资计划基本宣告失败。 高斯贝尔主营数字电视软硬件及新材料业务，2024年营业收入1.35亿元，同比下降46%，归母净利润亏损1.31亿元，在被国资收购后均未完成业绩承诺；2025年一季末总资产4.05亿元，货币资金仅余331万元，现金短债缺口明显，会计师事务所对其2024年报出具了“持续经营重大不确定性”的意见，并提示公司存在资不抵债风险。 本次股权处置源于2022年9月潍坊滨投为关联方潍坊滨投新能源有限公司（以下简称“滨投新能源”）向中铁建金融租赁有限公司2.50亿元融资租赁业务提供了担保，但因滨投新能源到期无力偿付，中铁建提起诉讼并冻结了潍坊滨投所持高斯贝尔股份。2024年3月，天津高院出具《民事调解书》，潍坊市寒亭区财金投资有限公司（以下简称“寒亭财金”）曾代付保证金以换取延期履约，但潍坊滨投与滨投新能源未能履行任何付款义务，寒亭财金已付保证金被直接转为债权转让款，债权最终转移至寒亭财金。2025年5月26日，潍坊市寒亭区人民法院依据（2025）鲁0703执1201号之二裁定书，将上述冻结股份按6.64元/股、总价2.65亿元抵偿给潍坊国金，并于5月30日完成过户。 从投资成本看，潍坊滨投2020-2021年收购高斯贝尔29%股权总成本约9.86亿元，对应每股成本20.34元；本次司法划拨价格仅为成本的32.7%，直接形成7.2亿元账面损失。此外，高斯贝尔尚欠潍坊滨投971.66万元往来款无法收回；因业绩亏损，高斯贝尔原股东承诺的业绩补偿仍有2.62亿元逾期未付，进一步加剧投资亏损，可谓“竹篮打水一场空”。 在投资失败后，潍坊滨投的控股股东也同步发生变更，6月19日，其控股股东由潍坊三农创新发展集团有限公司（以下简称“潍坊三农”）变更为寒亭区国有资产运营中心（以下简称“寒亭国资”），实际控制人由潍坊市国资委变更为寒亭国资，城投层级有所下降。潍坊市国资委同时将富亭投资21%股权、潍坊国控7%股权划入潍坊三农；模拟调整后，潍坊三农总资产由597.4亿元降至507.67亿元，净资产增至306.5亿元，资产负债率自67.17%降至39.63%。此前潍坊滨投因票据、非标及担保代偿逾期等负面事项，自2022年以 来未再新增债券发行，公开市场融资基本停滞，潍坊三农通过剥离“问题”资产优化财务指标，风险隔离意图明显。 区域方面，高债务与弱财力的矛盾凸显，寒亭区2024年一般公共预算收入22.20亿元，广义债务率却高达1,014.22%，居潍坊市各区县前列。潍坊滨投2024年末有息债务172.41亿元，其中非标占比13.54%，一年内到期债务占比31.94%，现金短债比仅0.18倍；存续债券余额22.08亿元（含2只私募债），流动性压力持续加大。潍坊国金作为市级平台承接高斯贝尔股权，表面体现救助，实质是将区级债务风险向市级提级化解，寒亭区自身化解能力已显不足。 综上，潍坊滨投事件不仅是单一城投平台的流动性危机，更折射出寒亭区乃至潍坊市区域风险的显性化，高杠杆、高担保、弱现金流的城投特征与低财力、高债务的区域财政相互交织，债务化解手段有限，信用修复前景仍难言乐观；另一方面，被投资企业持续未完成业绩承诺也体现出部分国有企业在投资风险评估方面存在的缺失。 二、信用债发行情况 本月信用债市场总发行量和净融资环比大幅增长，同比也保持扩张态势。民企发行量环比和同比均显著增长，但净融资额环比收缩、同比有所增加。低评级主体总发行量环比和同比均增，净融资额环比和同比均呈现增长，其中低评级民企总发行量环比和同比大幅增加，净融资额环比和同比均显著增长，显示民企尤其是低评级主体融资环境有所改善。 2025年6月，信用债共发行13,046.26亿元，发行量环比增加60.88%，同比增加10.89%；净融资额2,527.93亿元，环比增加264.45%，同比增加507.13亿元。民企发行量688.90亿元，环比增加102.02%，同比增加74.71%，民企净融资额为-364.22亿元，环比减少475.74亿元，同比增加27.95%。低评级主体（AA及以下）发行1,179.81亿元，环比增加89.88%，同比增加2.70%，净融资额-366.86亿元，环比增加147.25亿元，同比增加7.56亿元；低评级民企发行110.50亿元，环比增加107.50亿元，同比增加108.00亿元，民企净融资额110.00亿元，环比增加109.00亿元，同比增加125.93亿元。总体来看，信用债市场总发行量和净融资环比大幅增长，同比也保持扩张态势。民企发行量环比和同比均显著增长，但净融资额环比收缩、同比有所增加。低评级主体（AA及以下）总发行量环比和同比均增，净融资额环比和同比均呈现增长，其中低评级民企总发行量环比和同比大幅增加，净融资额环比和同比均显著增长，显示民企尤其是低评级主体融资环境有所改善。 三、新增违约 1、本月新增展期主体： （1）2025年6月9日，“H20天盈1”，发行人武汉天盈投资集团有限公司，展期，违约日债券余额4.50亿元，实质违约债券余额4.50亿元，尚未违约债券余额13.01亿元。 2、本月新增违约债券： （1）2025年6月3日，“H21融侨A”、“H21融侨B”和“H融侨次”，发行人融侨集团股份有限公司，展期，违约日债券余额合计12.2亿元，违约本金合计12.2亿元，违约利息合计17,747.21万元； （2）2025年6月9日，“H20天盈1”和“H20天盈2”，发行人武汉天盈投资集团有限公司，展期，违约日债券余额合计6.00亿元，违约本金合计5.12亿元，违约利息合计7,140.00万元； （3）2025年6月10日，“H21远资1”，发行人远洋资本有限公司，展期，违约日债券余额8.00亿元，违约利息4,240.00万元； （4）2025年6月27日，“H9国厚01”，发行人国厚资产管理股份有限公司，展期，余额1.79亿元，利息1,255.00万元； （5）2025年6月30日，“H20方圆1”，发行人广州市方圆房地产发展有限公司，展期，违约日债券余额9.18亿元，违约本金7.18亿元，违约利息9,180.00万元； （6）2025年6月30日，“H20科技2”，发行人武汉当代科技投资有限公司，展期，违约日债券余额5.00亿元。 四、评级变动 2025年6月评级变动如下表： 报告声明 1.本报告仅供丝路海洋（北京）科技有限公司（本公司）客户使用。2.本报告所载的所有内容均不构成投资建议，任何投资者须对任何自主决定的行为负责。任何投资者因信赖本报告而进行的投资或其他行动并由此产生的任何损失，均由投资者自行承担，本公司不承担任何法律责任。3.本报告所载的所有信息均以本公司认为准确、可靠的来源获取，但本公司不保证本报告所述信息的准确性和完整性，本报告的使用者不应认为本报告所载的信息是准确和完整的而加以依赖，本公司不对因本报告所载信息的不合理、不准确或遗漏导致的任何损失或损害承担任何责任。4.本报告是本公司依据合理的内部程序独立做出的，所载的观点仅是报告当日的观点，且上述观点后续可能发生变化，在不同时期，本公司可能会发出与本报告观点不一致的研究报告，本公司不承担及时更新和通知的义务。5.本公司对本报告的所有信息表达与本公司业务利益存在直接或间联不做任何保证，相关风险请本报告的使用者独立做出评估，本公司不承担由此可能引起的任何法律责任。6.本报告的版权归本公司所有，未经本公司书面许可任何个人和机构不得以任何形式复制、翻版、篡改、引用、刊登或发表等。7.本公司发布的报告和信息适用法律法规规定的其它有关免责规定。8.以上声明内容的最终解释权归本公司所有。