固定收益点评：会后的修复行情

会后的修复行情 7月30日，中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。后续政策方向如何变化，对债券市场会产生哪些影响呢？ 作者 1、经济——巩固拓展向好回升势头 分析师杨业伟执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 政治局会议对经济的表述积极。一&二季度GDP同比分别增长5.4%、5.2%，超出5%左右的全年经济增长目标，会议表示经济运行稳中有进，高质量发展不断获得新成效。但同时需要看到，当前我国经济运行依然面临结构性问题。我们认为下一阶段政策将进一步托底经济，从结构上巩固经济回升势头，防止系统性风险发生。 分析师李美雍执业证书编号：S0680525070011邮箱：limeiyong@gszq.com 2、财政政策——“适时加力”、“落实落细” 财政政策持续发力、适时加力。会议强调“要落实落细更加积极的财政政策，充分释放政策效应”、“加快政府债券发行使用”。上半年政府债券发行节奏较快，而特别国债于4月开始发行，发行节奏也较2024年提早近一个月。在政府债限额确定的情况下，如政府债继续维持1-5月净融资节奏，或将在8月达到年内发行额度上限，下半年财政或存在必要时点“适时加力”可能。 相关研究 1、《固定收益点评：理财的变化与挑战——2025年理财半年报点评及展望》2025-07-292、《固定收益定期：出口运价回落——基本面高频数据跟踪》2025-07-283、《固定收益定期：把握债市修复行情》2025-07-27 3、货币政策——保持流动性充裕 本次政治局会议仍坚持“适度宽松”的货币政策基调，对流动性的表述为保持流动性充裕，这意味着央行将继续增加资金投放，维持当前宽松的格局。同时表述促进社会综合融资成本下行，这意味着广谱利率将继续下行。7月25日，保险产品预定利率再迎调降，其中传统型下调50BP至2.0%，分红险保证利率上限降至1.75%。银行净息差压力攀升叠加保险利率开启新一轮调降的背景下，我们认为下半年银行存款利率仍具备调降空间，市场利率的新一轮调降或将带动广谱利率进一步下行。 4、行业出清——依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理 对于市场高度关注的行业出清政策，本次政治局会议表述为推进市场竞争 秩序持续优化，依法依规治理企业无序竞争。这意味着政策将继续着力规范市场竞争行为。而在具体举措上更有针对性。会议表述推进重点行业产能治理，规范地方招商引资行为。正对近年地方政府深度介入产能，导致部分产能明显供给过剩的情况，政策将更为有针对性的从源头规范地方政府的行为。同时也对已经形成过剩的部分行业进行重点治理。 5、消费投资——培育消费新增长点、“两重”建设拉动民间投资本次会议定调“要有效释放内需潜力”，并表示“深入实施提振消费专项行 动”，预计下一阶段消费政策在支持商品消费的同时，或将延续服务消费支持力度，并拓展服务消费支持领域。而在投资方面，下一阶段高质量推动“两重”建设必要性有所提升，前期政府债券密集发行并未带来基建增速快速回升，项目整体落地节奏偏慢，“两重”建设将激发民间投资活力，扩大有效投资。 6、房地产——政策重托底非刺激、“城市更新”或为重要抓手 房地产领域本次工作提及篇幅较少，仅强调要“落实好中央城市工作会议精神，高质量开展城市更新”。6月房地产销售面积同比继续回落，销售走弱之后，房地产投资仍在收缩，房地产投资累计同比继续下跌至11.2%，跌幅较上月扩大0.5个百分点。根据本次会议内容，房地产领域后续的政策举措或将重点在于托底，帮助房地产市场企稳态势，政策端包括增加“城市更新”、“城中村和危旧城改造”等潜在需求。 7、债市策略——调整即机会会议之前债市快速调整，但随着会议稳定预期，预计债市将进入修复行情。 一方面，资金保持持续宽松，当期利率对银行保险等配置型机构来说，债券更有性价比；另一方面，此次会议稳定预期，降低了市场担忧和赎回风险。因此，债市有望进入修复期，10年和30年国债有望回到本次调整前1.65%和1.85%的位置。 风险提示：基本面变化超预期；货币政策超预期；外部不确定性超预期。 内容目录 1、经济——巩固拓展向好回升势头...................................................................................................................32、财政政策——“适时加力”、“落实落细”.....................................................................................................33、货币政策——保持流动性充裕.......................................................................................................................34、行业出清——依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理...............................................................35、消费——培育消费新增长点、“两重”建设拉动民间投资..............................................................................36、房地产——政策重托底非刺激、“城市更新”或为重要抓手...........................................................................47、债市策略——调整即机会..............................................................................................................................4风险提示...........................................................................................................................................................5 图表目录 图表1：政治局会议文字对比...........................................................................................................................5 7月30日，中央政治局召开会议，会议分析研究当前经济形势，并对下半年经济工作进行部署。此外，会议决定于2025年10月在北京召开中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议，研究关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议。政治局会议对经济工作的表述会确定一段时期内经济政策主方向，因而受到市场广泛关注。后续政策方向如何变化，对债券市场会产生哪些影响呢？ 1、经济——巩固拓展向好回升势头 政治局会议对经济的表述积极。一&二季度GDP同比分别增长5.4%、5.2%，超出5%左右的全年经济增长目标，会议表示经济运行稳中有进，高质量发展不断获得新成效。但同时需要看到，当前我国经济运行依然面临结构性问题，如居民信贷需求改善幅度有限、地产销售与投资跌幅仍在走阔、PMI连续三个月处于枯荣线以下等。我们认为下一阶段政策将进一步托底经济，从结构上巩固经济回升势头，防止系统性风险发生。 2、财政政策——“适时加力”、“落实落细” 财政政策持续发力、适时加力。会议强调“要落实落细更加积极的财政政策，充分释放政策效应”、“加快政府债券发行使用”。上半年政府债券发行节奏较快，而特别国债于4月开始发行，发行节奏也较2024年提早近一个月。在政府债限额确定的情况下，如政府债继续维持1-5月净融资节奏，或将在8月达到年内发行额度上限，下半年财政或存在必要时点“适时加力”可能。 3、货币政策——保持流动性充裕 本次政治局会议仍坚持“适度宽松”的货币政策基调，对流动性的表述为保持流动性充裕，这意味着央行将继续增加资金投放，维持当前宽松的格局。同时表述促进社会综合融资成本下行，这意味着广谱利率将继续下行。央行在货币政策委员会二季度例会中也表示要推动社会综合融资成本下降。7月25日，保险产品预定利率再迎调降，其中传统型下调50BP至2.0%，分红险保证利率上限降至1.75%。银行净息差压力攀升叠加保险利率开启新一轮调降的背景下，我们认为下半年银行存款利率仍具备调降空间，市场利率的新一轮调降或将带动广谱利率进一步下行。 4、行业出清——依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理 对于市场高度关注的行业出清政策，本次政治局会议表述为推进市场竞争秩序持续优化，依法依规治理企业无序竞争。这意味着政策将继续着力规范市场竞争行为。而在具体举措上更有针对性。会议表述推进重点行业产能治理，规范地方招商引资行为。正对近年地方政府深度介入产能，导致部分产能明显供给过剩的情况，政策将更为有针对性的从源头规范地方政府的行为。同时也对已经形成过剩的部分行业进行重点治理。 5、消费——培育消费新增长点、“两重”建设拉动民间投资 本次会议定调“要有效释放内需潜力”，并表示“深入实施提振消费专项行动”，预计下一阶段消费政策在支持商品消费的同时，或将延续服务消费支持力度，并拓展服务消费支持领域。从最新消费数据表现来看，6月社零同比增长4.8%，增速较上月回落1.6个百分点，弱于市场预期。目前置换补贴相关行业仍为拉动消费主力，但效果边际有所减弱。 其次，会议强调“高质量推动两重建设”。6月固定资产投资当月同比由正转负为-0.2%，较上月回落3.0个百分点，地产依然是主要拖累项，而基建和制造业投资增速也进一步回落。下一阶段高质量推动“两重”建设必要性有所提升，前期政府债券密集发行并未带来基建增速快速回升，项目整体落地节奏偏慢，“两重”建设将激发民间投资活力，扩大有效投资。 6、房地产——政策重托底非刺激、“城市更新”或为重要抓手 房地产领域本次工作提及篇幅较少，仅强调要“落实好中央城市工作会议精神，高质量开展城市更新”。6月房地产销售面积同比继续回落，当月同比下跌6.5%，跌幅较上月扩大2.0个百分点。销售走弱之后，房地产投资仍在收缩，房地产投资累计同比继续下跌至11.2%，跌幅较上月扩大0.5个百分点。根据本次会议内容，房地产领域后续的政策举措或将重点在于托底，帮助房地产市场企稳态势，政策端包括增加“城市更新”、“城中村和危旧城改造”等潜在需求。 7、债市策略——调整即机会 下一阶段政策重点方向或在托底经济、守住风险底线，继续巩固拓展经济向好回升势头。货币方面将进一步推动社会融资成本下行，财政方面则根据政府债发行节奏存在适时加力可能，但在相对宽松的资金环境下对债市影响有限。 会议之前债市快速调整，但随着会议稳定预期，预计债市将进入修复行情。一方面，资金保持持续宽松，当期利率对银行保险等配置型机构来说，债券更有性价比；另一方面，此次会议稳定预期，降低了市场担忧和赎回风险。因此，债市有望进入修复期，10年和30年国债有望回到本次调整前1.65%和1.85%的位置。 风险提示 基本面变化超预期；货币政策超预期；外部不确定性超预期。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。