第二曲线开启，钎焊龙头高速成长期已至

第二曲线开启，钎焊龙头高速成长期已至 【华西机械团队】 分析师：黄瑞连SAC NO：S1120524030001邮箱：huangrl@hx168.com.cn 股票代码：68858252周最高价/最低价：42.27/12.02总市值(亿)35自由流通市值(亿)34自由流通股数(百万)90 评级：买入上次评级：买入目标价格：最新收盘价：38.20 分析师：石城SAC NO：S1120524080001邮箱：shicheng@hx168.com.cn 2025年7月26日 核心观点 华光新材：钎焊材料龙头，逐步拓宽下游。根据公司2024年年报，2024年公司实现收入19.18亿元，同比增长35.5%；2024年公司归母净利润为0.81亿元，同比增长93.8%。公司核心技术积累了十多项，技术端领先，拥有众多形态的产品和配方，银钎料是公司毛利率最高的产品大类。根据公司2024年年报，公司下游行业主要包括制冷暖通、电力电气、电子、新能源车及其他工业应用等，公司的主要产品分布在各个行业之间。值得重视的是，公司今年的银浆等材料产品主要包括锡基材料及导电银浆等，近年增长迅速，尤其是锡基材料；2024年公司锡基材料收入1.73亿元，同比增长超过900%。我们看好公司以锡基材料为代表的第二曲线持续增长，综合竞争力持续提升。 钎焊行业：高壁垒、高延展。钎焊材料属于下游行业生产中使用的耗材，且具有“小产品、大市场”的特点，在现代工业领域应用广泛，涉及如航空航天、舰艇、核电、轨道交通等重大工程，空调、冰箱、微波炉等家用电器以及汽车、大中型电机、精密仪表、电子器件等的连接，在制造业的生产过程中，通过钎焊将金属结构件连接为成品，大大简化了金属材料成形的工艺流程减少了机加工的工作量，显著提升生产效率并降低加工成本。国际较知名硬钎料生产企业主要包括美国哈里斯、鲁科斯以及日本NEIS等厂商。哈里斯在标准铜基焊条、银焊条、钎焊设备生产领域具有竞争优势，鲁科斯在药皮、药芯钎料生产领域占据领先地位，并在中国苏州设有生产基地。 华光新材长期成长的四重核心逻辑。1）拓市场：从中温到低位、高温市场全面渗透：公司2024年年报，公司进一步拓展低温钎料、电子连接、高温钎焊等领域，坚持推进高可靠锡焊膏、导电胶、高温材料等各类新产品的研发及验证。作为公司向低温及高温领域拓展的主要产品，银浆等材料2024年收入达3.12亿元，收入占比提升至16.3%2）拓下游：以制冷暖通为基础，向下游多领域拓展：电子领域的长期第二曲线：银浆和锡基钎料作为电子连接材料是公司战略规划的第二增长曲线，近年营收快速增长。算力领域：根据公司投资者互动平台回复，公司在算力液冷服务器领域属于二级供应商，2025年公司在算力液冷服务器领域已形成批量收入，占2025年一季度营业收入比例为2.4%，随着液冷服务器市场需求的持续增长，收入规模将进一步增长。我们看好公司钎焊材料在AI服务器液冷领域的快速放量。3）拓海外：从内销到出海，公司规模利润率双升：公司重视海外市场的发展，以“华开全球”的国际市场战略加强品牌营销，打造国际化经营团队。根据公司财报，2024年公司海外营收1.52亿元，同比增长超50%。看好公司长期从海外收入占比进一步提升。4）逻辑的根本性变化：长期利润率中枢提升，持续兑现中。从近年变化看，公司的锡焊膏产品等新兴产品定价方式有望发生改变，部分竞争力较强的产品会逐步转变为直接定价的模式，这也是公司长期毛利率中枢修复的来源之一。 盈利预测与投资建议：我们维持盈利预测，预计公司25-27年营收为25.5/33.9/44.0亿元，归母净利润为2.30/2.13/2.76亿元，EPS为2.55/2.37/3.06元。按照2025年7月25日收盘股价38.20元/股，公司2025至2027年PE为15.0/16.1/12.5倍，维持"买入"评级。 风险提示：原材料成本波动的风险；新兴领域拓展进度不及预期的风险；海外市场进展不及预期的风险。 1.1钎焊材料龙头，下游市场拓宽显著 公司发展历程。公司成立于1995年，专注于钎焊技术研发与高品质钎焊材料制造。自公司成立以来，公司产品已广泛应用于制冷暖通、电力电气、电子、家电、硬质合金刀具、新能源汽车、航空航天等领域并获得了多领域客户的一致认可和批量订购。展望未来，公司有望为更广泛的客户提供更高性能、更低成本、更高可靠性的焊接材料、技术及解决方案。 1.1钎焊材料龙头，下游市场拓宽显著 核心产品特征及应用领域。1）银钎料：工艺性能优良,润湿性和填缝性能佳,熔点低、耐腐蚀、易导电、机械强度高、塑性好,适用于多种钎焊方法,可钎焊绝大部分黑色金属和有色金属，通过进一步加入铟、锡、镍等元素组成多元合金钎料,满足多种特殊性能需求，主要应用于制冷暖通、电力电气、电子、新能源汽车等领域。2）铜基钎料：强度高、成本较低、钎焊性能好、硬度适中、钎焊接头性能好、钎料流动性较好，主要应用于制冷暖通、电力电气等领域。3）银浆等材料：广泛应用于制冷暖通、电力电气、电子、新能源汽车等多个领域。 1.1钎焊材料龙头，下游市场拓宽显著 公司主要产品为钎焊材料，主要包括铜基钎料、银钎料、铝基钎料、银浆和锡基钎料等电子连接材料。公司主要依靠技术创新和定制化解决方案来获取市场份额和盈利,凭借其在产品配方、制备工艺上的核心技术，能够为客户提供数千种品规的定制化产品。主营产品端，银钎料和铜基钎料收入占比持续超过80%，分别约占40-50%。公司通过持续的研发投入，开发应用于电子、新能源汽车等高附加值领域的新产品，这些新产品，如银浆等材料近年也保持较高收入增长，有助于提升整体毛利率水平。 产品收入增速明显。根据公司2024年年报，2024年公司实现收入19.18亿元，同比增长35.5%；2024年公司归母净利润为0.81亿元，同比增长93.8%。公司核心技术积累了十多项，技术端领先，拥有众多形态的产品和配方，银钎料是公司毛利率最高的产品大类，约为21.2%。近年公司主营产品毛利率有所波动，主要是销售价格及原材料价格有所波动。 1.1钎焊材料龙头，下游市场拓宽显著 产品及下游行业的对应关系。根据公司2024年年报，公司下游行业主要包括制冷暖通、电力电气、电子、新能源车及其他工业应用等，公司的主要产品分布在各个行业之间。值得重视的是，公司今年的银浆等材料产品主要包括锡基材料及导电银浆等，近年增长迅速，尤其是锡基材料；2024年公司锡基材料收入1.73亿元，同比增长超过900%。我们看好公司以锡基材料为代表的第二曲线持续增长，综合竞争力持续提升。 1.2公司技术储备雄厚，业绩高速增长 核心人员。公司实际控制人是金李梅。目前公司核心技术人员包括唐卫岗、余丁坤等。核心技术人员结合公司创始团队，核心技术人员曾经被列入地方人才计划，获得多项进步奖与发明专利。 股 权 结 构。实际控制人金李梅，直接持有杭州华光焊接新材料股份有限公司36.54%股权，是公司的实际控制人。公司拥有两家全资子公司：孚汇国际商贸有限公司、杭州孚晶焊接科技有限公司，并持有苏州联结科技有限公司5.11%的股份。 1.2公司技术储备雄厚，业绩持续增长 人员结构：公司作为高新技术企业，研发人员占比持续稳定在11-13%，截至2024年底，公司共有员工652人，其中技术人员有81人。 销售模式：极高的直销占比。2024年公司直销占比超过95%。费用率角度，公司近年保持了相对较高的研发投入，研发费用率稳定在3%以上。因为公司大部分直销，销售费用率长期保持在1.3%以下；且近年管理费用率呈逐渐下降趋势。 1.2公司技术储备雄厚，业绩高速增长 经营模式：公司开发先进制造工艺、构建网络平台互联，通过提供全方位的钎焊产品及技术服务，构建了焊接整体解决方案的能力，与知名企业建立了长期合作关系，并积极融入客户的全球供应链体系，优化产能布局，提升全球市场服务能力。 销售模式：公司以直销为主，经销为辅。直销模式下，客户直接向公司下订单，公司根据客户订单进行生产和销售；经销模式下，经销商根据其渠道客户需求向公司下达订单。基于较强的技术积累，公司保持较低销售费用率，长期综合毛利率超过10%，净利率中枢在5%左右；近年公司收入增速中枢保持在30%左右。随着未来新业务占比的提升，看好公司利润率中枢逐步提升。 2.1焊接工艺和钎焊材料特点与分类 焊接：根据原理不同，焊接工艺可以分为熔焊、压焊及钎焊。 钎焊：硬钎焊和软钎焊的总称。采用比母材熔化温度低的填充材料作钎料，将焊件和钎料加热到高于钎料液相线而低于母材固相线的温度，利用液态钎料在母材钎焊界面间隙中或表面上润湿，填充钎焊间隙并与母材相互作用（溶解、扩散或界面反应等）实现连接的方法。 钎焊材料：是一种不破坏母材的情况下将同种金属、异种金属、金属与非金属之间连接的功能性焊接材料。钎焊材料属于特种功能焊接材料，属于重要的战略性新兴企业（新质生产力）。国家及公司所在的浙江省出台了多项政策文件，将特种功能钎焊材料列为支持产业并鼓励稀贵金属钎焊材料及绿色焊接材料的发展。 2.1焊接工艺和钎焊材料特点与分类 按照基底材料分类：公司产品可分为铜基钎料和银钎料两大类。 铜基钎料：是指以铜为基体元素的钎料，铜基钎料可分为含银铜基钎料和无银铜基钎料。铜基钎料应用于火焰钎焊、高频感应钎焊、电阻钎焊等钎焊工艺，可用于钎焊铜、铜合金，部分品种可用于钢、铸铁、硬质合金等材料。 银钎料：是以银铜或银铜锌为基体的钎料，公司银钎料可分为标准银钎料和节银钎料。银钎料具有优良的工艺性能，较低的熔点，良好的润湿性和填缝性能，机械强度高，塑性好，导电性和耐蚀性优良，可以用来钎焊部分黑色和部分有色金属，如不锈钢、碳素钢、硬质合金、铜、铜合金、金刚石等材料。按产品形态分：产品主要分为焊条、焊环、焊丝、焊片（带）等不同形态的钎料。图：公司主要产品示意图——按形态 2.2竞争格局与下游：生产企业多，生产规模小，市场容量大 硬钎料市场。根据公司招股书，硬钎料以铜基钎料、银钎料量最大，占硬钎料总量80%以上。高温硬钎料主要用于高温环境下工件的钎焊，多应用于航空、航天等行业，应用领域较为有限。目前我国仅部分科研院所进行研制生产，如钢铁研究总院、北京有色金属研究总院等。 中温硬钎料市场：铜基钎料、银钎料消费量最大，主要应用于空调、制冷设备、电机、工业刀具等行业。我国中温硬钎料市场为充分竞争市场，大多数企业还停留在小规模生产或同质化竞争的状态，仅有为数不多的企业通过自主研发和生产技术改进，在市场中处于领先地位。 软钎料市场：以锡基钎料为主，应用领域极为广泛，涵盖电子、仪器仪表、汽车、机电一体化等领域。随着环保及元器件小型化、多功能化要求，无铅钎料占据市场主导地位，但国产产品占据市场主导地位还需要一个过程。图：钎焊材料行业分布 2.2竞争格局与下游：生产企业多，生产规模小，市场容量大 硬钎料：钎料行业参与者众多，普遍规模较小、行业较为分散。根据华光新材招股书，公司主要竞争对手包括信和科技、郑州机械研究所、金华金钟焊接材料、河北宇光焊业、常熟华银焊料、江西金世纪特种焊接材料、新乡市七星钎焊科技。 软钎料：根据公司招股书，国内软钎料生产企业达300余家，年产量达15万吨，产值超130亿元，代表性企业如云南锡业、深圳亿铖达工业、浙江亚通焊材、北京康普锡威焊料、深圳唯特偶等。软钎料中以锡基钎料为主，应用领域极为广泛，涵盖电子、仪器仪表、汽车、机电一体化等领域。随着环保及元器件小型化、多功能化要求，无铅钎料占据市场主导地位。目前中国无铅钎料仍以传统的丝、条、带状为主，高端产品如软钎焊膏、BGA球等尽管已部分实现国产化并在产品上应用，但要满足电子产品小型化、多功能化的市场需求，国产产品占据市场主导地位还需要时间。 海外龙头：国际较知名硬钎料生产企业主要包括美国哈里斯、鲁科斯以及日本NEIS等厂商。哈里斯在标准铜基焊条、银焊条、钎焊设备生产领域具有竞争优势