今年和2015年相似么？

|报告要点|分析师及联系人请务必阅读报告末页的重要声明 1）当前基本面偏弱，但是市场有望持续上行，和2015、2021年相似，但利率、盈利能力、货币信用、海外等其他宏观环境的差异较大；2）2015、2021年市场中有持续稳定的增量资金，规模达到万亿级别；当前市场中，我们暂时还没观察到万亿级别增量资金的来源；3）结构上，我们认为在当前市场环境中，低位行业的性价比相对或更高。包承超邓宇林肖遥志SAC：S0590523100005 SAC：S0590523100008 SAC：S0590523110008 请务必阅读报告末页的重要声明策略周报今年和2015年相似么？相关报告1、《科技的双线叙事：AI景气扩张+双创并购重组》2025.07.112、《把握“不确定性”的边界——海外市场2025年度中期投资策略》2025.07.11扫码查看更多 ➢宏观环境方面，今年和2015年相似度较低过去一段时间，市场趋势和基本面产生了一定的背离：市场持续走高，截至2025年7月11日，上证指数已经超过3500点，而基本面持续偏弱，PMI持续走低，这一特点和2015、2021年的较为相似。但是如果综合对比利率水平、盈利能力、货币信用环境、海外环境等其他方面，当前宏观环境和2015、2021年的差距较大。➢流动性方面，当前市场暂时看不见稳定的增量资金在没有基本面强力支撑的情况下，2015、2021年能够走出趋势性行情的核心原因在于，市场中有持续稳定的增量资金，规模达到万亿级别；其中，2014Q4-2015Q2，两融资金增配近1.4万亿元，而2021年公募主动权益增配超过1万亿元。当前市场中，我们暂时也还没观察到万亿级别增量资金的来源，因而当前市场的强度可能弱于2015、2021年。不少投资者认为当前市场持续走高的核心驱动来自保险资金的持续增配，并认为保险资金可能会推动市场持续走高；我们认为保险资金确实是当前市场上行的核心驱动力之一，可能会对市场持续走高产生积极影响，但当前增量资金入市规模不及2015、2021年。过去几年保险资金的增速维持在10%以上的水平，配置比例稳定在12%-13%之间。➢结构上，股价相对低位行业是本轮市场上行的驱动力结构上，我们认为在当前市场环境中，股价相对低位行业的性价比相对更高。一方面，当前股价相对低位补涨的迹象明显，二季度以来，低估值风格表现最为强劲。包括很多有催化的行业，启动前也都符合低位的特点。另一方面，如果市场出现调整，股价相对低位行业的调整幅度相对有限，攻守兼备。从行业分布上，周期、制造、消费、TMT均有一定数量的行业仍处于股价相对低位。风险提示：1）全球地缘政治出现重大变化，导致全球市场风险偏好急剧变化。2）美联储降息不及预期。3）市场流动性超预期变化。4）国内经济复苏不及预期。 2/25 正文目录1.今年和2015年相似么？.............................................51.1宏观环境方面，今年和2015年相似度较低........................51.2流动性方面，当前市场暂时看不见稳定的增量资金.................71.3结构上，股价相对低位行业是本轮市场上行的驱动力...............92.市场：市场逐步企稳，风格偏向成长.................................112.1宽基及行业表现.............................................112.2风格表现...................................................153.情绪：上周行业GLMSDI情绪热度上升................................173.1GLMSDI情绪指数.............................................173.2流动性观察.................................................224.风险提示.........................................................24图表目录图表1：和2015、2021年相似之处：市场上行，基本面偏弱.................5图表2：流动性方面，2015、2021年利率均大幅下行.......................5图表3：今年和2015、2021年宏观环境相似度低...........................6图表4：当前宏观环境处于什么状态？....................................6图表5：2015、2021年都有较为稳定的增量资金(单位：亿元)...............7图表6：2014Q4-2015Q2两融增配1.4万亿附近............................8图表7：2021年公募基金主动增配超过1万亿.............................8图表8：过去一段时间，保险资金维持10%以上的增速......................8图表9：保险资金对股票+证券基金配置比例稳定在12%-13%.................8图表10：去年年中开始，保险资金开始提升股票配置.......................9图表11：保险资金可能是银行持续上行的核心动力.........................9图表12：未突破前高的行业支撑本轮市场上行............................10图表13：哪些行业还未突破前高........................................10图表14：哪些申万三级行业估值较低+仍未创新高？.......................11图表15：主要宽基指数涨跌幅情况......................................12图表16：主要风格指数涨跌幅情况......................................12图表17：上周各申万一级行业涨跌幅情况................................12图表18：主要宽基指数估值水平(PE)....................................13图表19：申万一级行业估值水平(PE)....................................13图表20：市场宽基指数ERP水平........................................13图表21：主要申万一级行业盈利预期调整情况............................14图表22：一年期行业轮动水平回落......................................14图表23：3月期行业轮动水平回升......................................14图表24：市场景气有效性（MA6）上升...................................15图表25：各大行业景气有效性情况......................................15图表26：国联民生策略GLMSRV相对估值表，上周平均相对估值溢价抬升的行业包括综合金融等.........................................................16 3/25 4/25图表27：国联民生策略GLMSIRS相对情绪表，上周平均相对热度抬升明显的行业包括传媒、房地产、纺服等...............................................16图表28：成长价值风格波动情况........................................17图表29：本轮风格演绎情况............................................17图表30：行业GLMSDI情绪热度：房地产上升.............................18图表31：全A GLMSDI（扩散指数)，快线交易热度相比7/4上升11pct，最新读数75%..................................................................18图表32：医药生物GLMSDI（扩散指数)，快线交易热度相比7/4上升6pct,最新读数76%................................................................19图表33：电力设备GLMSDI（扩散指数)，快线交易热度相比7/4上升7pct，最新读数83%..............................................................19图表34：电子GLMSDI（扩散指数)，快线交易热度相比7/4持平，最新读数76%.....................................................................20图表35：当前情绪热度下，1m远期胜率小于50%..........................20图表36：当前情绪热度水平下，1m远期胜率小于50%......................20图表37：必选消费相对科技短期热度持平................................21图表38：必选消费相对周期短期热度持平................................22图表39：上周个股跑赢指数............................................23图表40：上周ETF总额流入，金融地产类流入居多（亿元）................23图表41：7月微观流动性环比走弱，杠杆资金流入（亿元）................23图表42：两融余额情况................................................24图表43：市场换手率上升..............................................24 1.今年和2015年相似么？1.1宏观环境方面，今年和2015年相似度较低过去一段时间，市场趋势和基本面产生了一定的背离：市场持续走高，截至2025年7月11日，上证指数已经超过3500点，而基本面持续偏弱，PMI持续走低。从历史看，只有2014年四季度至2015年二季度和2021年全年与当前环境较为相似。图表1：和2015、2021年相似之处：市场上行，基本面偏弱图表2：流动性方面，2015、2021年利率均大幅下行资料来源：Wind，国联民生证券研究所资料来源：Wind，国联民生证券研究所如果进一步对比，我们不难发现当前和2015、2021年的宏观环境差异较大：1）利率水平：2015、2021年利率持续走低，而当前利率水平已经处于历史低位；2）盈利状态：2015、2021年全A的利润增速处于高位回落状态，而当前全A利润增速仍处于底部区间；3）货币信用：2015、2021年较为相似，均处于M2增速偏低，社融持续回落，剩余流动性持续走高，宏观流动性较为充裕的状态；当前M2增速持续回升，社融增速持续走高，剩余流动性逐步回落，宏观流动性中性偏宽；4）库存&通胀：当前与2015、2021年的通胀和库存水平同样有较大差异；5）海外环境：2015、2021年美国均处于“零利率时代”，而当前美国利率水平较高，并处于降息周期中。 5/2