2025年上半年度非金融企业债务融资工具利差分析

2二、非金融企业债务融资工具发行利率、利差与信用等级的对应关系2025年上半年度，全市场AA+级和AA级主体发行的1年期一般短期融资券的发行利率、利差及上市首日利率、交易利差均值较为接近；270天超短起融资券、3年期和5年期中期票据的发行定价和交易价格则表现了较好的信用等级对应关系（图表2~3）。图表2.2025年上半年度非金融企业债务融资工具信用等级对应发行利率和发行利差主体信用等级样本量（支）发行利率（%）发行利差（BP）区间均值标准差最小值最大值均值级差标准差超短融AAA2821.48-5.15 1.970.457.20392.0056.54NR45.73AA+2111.55-6.00 2.210.7111.45481.5079.4722.9370.04AA421.86-3.70 2.280.3739.25224.5091.4111.9434.34AAA781.56-3.80 2.060.3310.73246.0164.24--31.48AA+1041.75-5.20 2.250.5530.19384.4884.4620.2253.71AA451.83-3.38 2.270.3247.48192.6386.522.0629.20AAA4951.59-4.37 2.170.4412.03296.9070.63--41.92AA+3621.80-4.20 2.380.3728.08291.9491.4920.8636.15AA1052.00-4.66 2.550.4660.41331.63111.0619.5745.78AAA3271.69-4.45 2.210.3517.78294.9167.97--33.94AA+2131.90-4.47 2.630.4138.60282.49109.3641.3939.32AA622.26-3.75 2.850.3575.35221.48131.7722.4132.96注：发行利差为发行利率减去与起息日、同期限的中债国债到期收益率；变异系数=利差标准差/利差均值，下同。数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。图表3.2025年上半年度非金融企业债务融资工具信用等级对应上市首日利率与交易利差注：交易利差为上市后两周内首个交易日收益率减去同日同期限的中债国债到期收益率；无上市首日债券类型主体信用等级样本量（支）上市首日利率（%）交易利差（BP）区间均值标准差最小值最大值均值级差标准差270天超短融AAA2821.47-4.901.950.396.28348.5153.61--41.11AA+2081.69-6.002.150.6824.00481.00 73.8120.2068.30AA421.79-3.182.220.3140.51173.38 84.8611.0532.141年期短融AAA781.67-3.632.010.2721.08228.27 58.62--27.94AA+1021.75-5.472.190.5328.51411.53 78.0819.4653.94AA451.76-3.382.200.3028.20188.26 78.300.2230.563年期中票AAA4801.59-4.502.170.3913.04321.90 69.57--39.70AA+3571.87-4.252.340.3534.15267.41 86.6717.1036.41AA1032.00-4.852.490.4751.69336.86 105.33 18.6649.565年期中票AAA3201.75-4.452.230.3325.53295.24 69.65--33.89AA+2091.93-4.472.600.3942.73284.65 106.44 36.7939.79AA612.22-3.652.800.3272.48209.79 126.96 20.5231.39 债券类型变异系数270天0.810.880.381年期短融0.490.640.343年期中票0.590.400.415年期中票0.500.360.25变异系数0.770.930.380.480.690.390.570.420.470.490.370.25 收益率的债券不进行交易利差统计，下同。数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。2025年上半年度，从发行利率、利差的均值来看，新世纪评级样本量相对较多的3年期和5年期中期票据的发行利率、利差及上市首日利率、交易利差表现了较好的信用等级对应关系。与市场整体均值相比，新世纪评级270天超短期融资券AA+级的发行利率、利差均大幅低于市场均值，幅度分别为16.00BP和13.79BP，上市首日利率、交易利差亦明显低于市场均值，幅度分别为12.00BP和9.63BP。新世纪评级1年期一般短期融资券样本量较少，统计结果仅供参考（图表4~5）。图表4.2025年上半年度新世纪评级非金融企业债务融资工具的发行利率和发行利差债券类型主体信用等级样本量（支）发行利率（%）区间均值标准差270天超短融AAA491.51-5.15 2.08AA+271.75-2.54 2.05AA12.12-2.12 2.121年期短融AAA31.84-2.04 1.96AA+61.96-2.36 2.16AA32.00-3.38 2.563年期中票AAA471.70-3.65 2.07AA+411.80-3.21 2.29AA162.10-2.80 2.355年期中票AAA391.86-2.85 2.11AA+261.90-2.70 2.37AA62.26-2.75 2.54数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。图表5.2025年上半年度新世纪评级非金融企业债务融资工具的上市首日利率与交易利差债券类型主体信用等级样本量（支）上市首日利率（%）区间均值270天超短融AAA491.47-4.90 2.08AA+261.71-2.45 2.03AA12.05-2.05 2.051年期短融AAA31.89-2.03 1.94AA+61.93-2.15 2.04AA31.85-3.38 2.423年期中票AAA471.79-3.50 2.08AA+391.88-2.87 2.23AA162.00-2.72 2.305年期AAA391.86-2.85 2.15 标准差0.736.280.2126.07121.12 64.18-3.450.0643.980.0845.950.6843.22188.26 93.06 35.33 67.34 0.720.3530.38184.86 61.770.2238.55147.23 73.74 12.21 25.68 0.350.2454.67149.00 87.57 13.83 30.69 0.350.2130.30113.76 61.54 3发行利差（BP）最小值最大值均值级差标准差变异系数0.867.20392.00 68.76--86.94 1.260.2228.75112.53 65.68-3.0821.610.33--71.2571.2571.255.57----0.0954.6866.0558.74--5.180.090.1454.2286.2672.8514.119.980.140.5957.72192.63 107.52 34.67 60.47 0.560.3820.10202.78 60.94--34.51 0.570.3228.47178.15 81.38 20.44 31.00 0.380.2160.56157.78 93.79 12.41 26.83 0.290.1831.74120.84 59.40--14.910.250.2538.60110.84 81.07 21.43 21.43 0.260.1775.35115.43 99.96 18.89 15.71 0.16交易利差（BP）最小值最大值均值级差标准差变异系数348.5167.63--75.98 1.1227.220.42--64.5364.5364.530.35----62.5055.97--8.490.1564.0357.731.766.380.11--32.77 0.53--21.36 0.35 4三、非金融企业债务融资工具利差的影响因素分析为检验主体信用等级及评级机构是否对非金融企业债务融资工具利差有影响，本文采用Mann-Whitney U两独立样本非参数检验方法检验影响因子的显著性。Mann-Whitney U两独立样本非参数检验对象为等级样本量不少于10支的样本。（一）主体信用等级对利差的影响本期报告分别对AAA级与AA+级、AAA级与AA级、AA+发行利差、交易利差进行Mann-Whitney U两独立样本非参数检验。图表6.2025年上半年度全市场非金融企业债务融资工具主体信用等级对发行利差、交易利差的Mann-Whitney U检验类别AAA与AA+AAA与AA270天超短融发行利差差异显著(p=0.000),(282,211)差异显著(p=0.000),(282,42)交易利差差异显著(p=0.000),(282,208)差异显著(p=0.000),(282,42)1年期短融发行利差差异显著(p=0.001),(78,104)差异显著(p=0.000),(78,45)交易利差差异显著(p=0.002),(78,102)差异显著(p=0.000),(78,45)3年期中票发行利差差异显著(p=0.000),(494,362)差异显著(p=0.000),(494,105)交易利差差异显著(p=0.000),(479,357)差异显著(p=0.000),(479,103)5年期中票发行利差差异显著(p=0.000),(327,213)差异显著(p=0.000),(327,62)交易利差差异显著(p=0.000),(320,209)差异显著(p=0.000),(320,61)数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。图表7.2025年上半年度新世纪评级非金融企业债务融资工具主体信用等级对发行利差、交易利差的Mann-Whitney U检验类别AAA与AA+AAA与AA270天超短融发行利差差异显著(p=0.005),(49,27)样本不足(49,1)交易利差差异显著(p=0.032),(49,26)样本不足(49,1) 级与AA级间的AA+与AA差异显著(p=0.000),(211,42)差异显著(p=0.000),(208,42)差异显著(p=0.039),(104,45)差异不显著(p=0.124),(102,45)差异显著(p=0.000),(362,105)差异显著(p=0.000),(357,103)差异显著(p=0.000),(213,62)差异显著(p=0.000),(209,61)AA+与AA样本不足(27,1)样本不足(26,1) 5检验结果显示：在5%的显著性水平下，全市场非金融企业债务融资工具的发行和交易定价整体上表现出较好的信用等级对应关系。除AA+级与AA级主体所发1年期一般短期融资券的交易利差不存在显著性差异外，270天超短期融资券、1年期超短期融资券、3年期中期票据和5年期中期票据的发行利差和交易利差均通过级别显著性检验。在5%的显著性水平下，新世纪评级所评AAA级AA+级主体所发270天超短期融资券之间的发行利差和交易利差虽通过显著性检验，但存在轻微倒挂，一方面因为新世纪评级AAA级中存在个别发行利差和交易利差显著高于市场平均水平的主体，另一方面则是因为新世纪评级AA+级270天超短期融资券的发行利差和交易利差显著低于市场平均水平；新世纪评级AA+级和AA级3年期中票之间的发行利差和交易利差不存在显著性差异，主要因为新世纪评级AA+级3年期中票的发行利差和交易利差显著低于市场平均水平。除上述情形外，新世纪评级样本量满足检验条件的3年期和5年期中期票据之间的发行利差和交易利差均通过显著性检验。（二）信用评级机构对利差的影响1.