传统金融机构对数字资产浪潮的拥抱

稳定币产业链、应用场景及盈利模式

稳定币作为链上交易媒介，极大简化了加密资产交易的路径，其交易额已超过Visa。法币支持的稳定币（如USDT、USDC）当前较为流行，其中USDT和USDC呈双寡头格局，USDT市值占比64%，USDC占比25%。USDT大部分储备资产为高流动性的美债，其盈利模式主要依靠储备金利息收入，2023年利息收入贡献收入占比达64.5%。香港地区稳定币交易较为活跃，2024年美国、新加坡、中国香港、日本和英国是前五大稳定币交易国/地区。《稳定币条例草案》的通过将推动香港市场稳定币合规发展，香港形成了以SFC和HKMA为核心的双轨并行的虚拟资产监管格局。香港稳定币产业链参与者有望扩容，包括稳定币发行商、交易所和应用端企业。

机构有望加速入场虚拟资产交易服务

中资券商加速布局虚拟货币服务，国泰君安国际作为首家申请获批VASP牌照的券商，将推动更多券商国际子公司升级相关牌照。当前香港市场持牌VATP共有11家，递交VATP牌照申请者共9家。OSL和HashKey业务相对成熟，OSL集团2024年数字资产市场业务收入2.83亿港元，总交易量突破1000亿港元。海外金融机构加速布局虚拟资产交易服务，摩根大通聚焦发行存款代币服务，贝莱德发行代币化基金BUIDL，纽约梅隆银行定位托管银行。

投资建议

维持行业“强于大市”评级。持续看好香港虚拟资产交易市场的后续发展和生态完善，预计后续或将有更多参与的中资券商，市场参与者有望进一步扩容，有望推动现实世界资产如债券、基金的代币化发行与管理。当前市场热度触底回升，政策层面监管扶优限劣，券商供给侧结构性改革进程将加快，优质头部券商在稳健经营、专业能力等方面的优势将进一步凸显。当前券商行业PB估值仍在历史底部区域，重点推荐广发证券、东方财富、中信证券、华泰证券、香港交易所等。

风险提示

1）美联储货币政策超预期变动风险；2）国内经济复苏不及预期风险；3）市场流动性超预期变化风险；4）监管收紧风险。