科创债爆火，还能追否？

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1[Table_Title]科创债爆火，还能追否？[Table_Title2]信用周观察系列[Table_Summary]受益于科创债ETF规模大增，科创债成交火热，尤其是成分券表现更好。7月17日，首批10只科创债ETF上市，申购规模大增475亿元，总规模由成立时的290亿元增至765亿元。7月18日，科创债ETF总规模进一步增长118亿元至883亿元。受益于此，科创债成交火热。7月14-18日科创债总成交高达1520笔，其中科创债ETF成分券为1199笔（占比近八成）。科创债成交笔数占普信债比例 高 达18%，创历史新高。并且，成分券收益率下行幅度更大。7月18日相比11日，非科创债各期限收益率平均下行幅度在1-3.2bp，科创债各期限平均下行幅度均大于非科创债，尤其是3-5年和5年以上，分别多下行1.9bp和2.5bp。进一步观察科创债ETF成分券，平均下行幅度更大，各期限在3-6bp。经历了火热行情后，市场更关心的是科创债还能不能追？科创债ETF作为科技领域债券的唯一指数化工具，上市后规模激增，短时 间内形成了“科创债ETF规模增长-成分券配置需求增长-跑赢同资质个券-科创债ETF业绩可观-促进ETF规模增长”的良性循环。但我们也需要关注，科创债已经被“超买”的现状，若后续科创债ETF规模增长乏力，成分券下行空间有限。观察5年期成分券“25铁工K1”与相同隐含评级相同期限中票曲线的收益率走势，“25铁工K1”6月下旬以来收益率明显低于中票，7月18日已低于中票18bp。当前，科创债ETF成分券收益率和信用利差均处于历史低位，性价比不 高 ，我们更建议关注非成分券的投资机会。由于成分券流动性更好，非成分券天然会有流动性溢价，导致两者存在一定价差， 但目前价差有些偏高，若后续债市平稳，非成分券价差可能会有一定收窄。重点关注同一发行人科创债非成分券、非科创债相比科创债ETF成分券的价差机会。考虑到科创债成分券均为公募品种，我们对科创债非成分券、非科创债均选取公募债。我们分期限计算同一发行人 的科创债ETF成分券、科创债非成分券、非科创债平均收益率，并分别计算科创债非成分券、非科创债相比科创债ETF成分券不同期限的价差，从中挑选出价差超过10bp的发行人及对应期限，供投资者参考。银行资本债方面，震荡行情中持有4-5年大行资本债或是更灵活的选择。一方面，4-5年大行资本债流动性较好，如果出现超预期事件导致债市调整，能够更快地应对赎回风险。另一方面，近两周债市表现分化，4-5年大行资本债表现偏弱，收益率上行幅度较大且利差多小幅走扩，性价比也有所提升。截至2025年7月18日，4-5年大行资本债信用利差相比2024年低点还有8-13bp的距离，相比2024年1/4分位数值也还有一定的压缩空间。 联系电话：联系电话：联系电话：SAC NO：联系电话： 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2短久期下沉考虑3年AA永续债和2年AA-银行资本债，收益率在1.95%-2.06%之间，利差也有一定的压缩空间。其中，3年AA永续债信用利差距离2024年1/4分位数值还有2bp，2年AA-银行资本债利差比2024年低点还高6bp，都还有一定的压缩空间。风 险 提示：货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变 化；信用风险超预期。 正文目录1.城投债：单月净融资或转正，科创债行情下高等级占优...................................................................................82.产业债：发行、成交均降久期......................................................................................................................103.银行资本债：收益率全线下行，成交情绪回暖...............................................................................................124.风险提示....................................................................................................................................................15图表目录图1：7月14-18日，科创债，尤其是成分券成交笔数创新高.......................................................................................................4图2：7月14-18日，科创债，尤其是成分券收益率下行幅度更大（bp）................................................................................4图3：“25铁工K1”与可比中票估值走势对比（%）.......................................................................................................................5图4：“25圆融K2”与可比中票估值走势对比（%）.......................................................................................................................5图5：城投债各期限发行利率仍然处在历史最低水平（%）...........................................................................................................8图6：3Y、5Y、10Y二级资本债-TLAC债利差（bp）..................................................................................................................14图7：截至7月18日，3Y AAA商金债信用利差为10bp.............................................................................................................15表1：2025年7月18日，科创债非成分券-科创债ETF成分券价差超过10bp的发行人及对应期限.............................6表2：2025年7月18日，非科创债-科创债ETF成分券价差超过10bp的发行人及对应期限..........................................6表3：银行资本债信用利差仍有压缩空间..............................................................................................................................................8表4：城投债收益率和信用利差变动（bp，%）.................................................................................................................................9表5：7月14-18日，城投债&科创城投债分期限、隐含评级成交情况对比...........................................................................10表6：7月，食品饮料、公用事业和非银金融行业净融资规模较大（亿元）.........................................................................11表7：7月14-18日，产业债分期限分隐含评级成交情况.............................................................................................................11表8：2025年7月14-18日，银行资本债收益率及利差变动.....................................................................................................12表9：2025年7月14-18日，银行资本债成交情绪回暖..............................................................................................................13表10：2025年7月14-18日，城商行二级资本债成交拉久期...................................................................................................14 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明47月14-18日，债市一波三折，周初税期扰动下资金面快速收敛，叠加权益市场上涨，债市收益率小幅上行。随即央行加大投放力度，资金面渐趋平稳，叠加经济数据落地，利空出尽，债市回暖。后半周权益市场“跌不动”，利率债震荡上行。利率债回归乏味的低波状态，信用债则在科创债行情的带动下整体表现强势，收益率普遍下行、信用利差大多收窄，中高等级3年、中低等级10年表现占优。具体来看，以城投债收益率曲线为例，隐含评级AA+和AAA3Y、AA+和AA10Y收益率下行3-4bp，信用利差也收窄3-4bp，表现占优。前者受益于科创债行情，后者或由于票息还较高。受益于科创债ETF规模大增，科创债成交火热，尤其是成分券表现更好。7月17日，首批10只科创债ETF上市，申购规模大增475亿元，总规模由成立时的290亿元增至765亿元。7月18日，科创债ETF总规模进一步增长118亿元至883亿元。受益于此，科创债成交火热。根据经纪商成交数据，2025年1-6月科创债周度成交笔数大多在700笔以下，占普信债成交比例低于10%，7月开始周度成交笔数超过900笔，7月14-18日更是高达1520笔，其中科创债ETF成分券成交笔数为1199笔（占比近八成）。科创债成交笔数占普信债比例高达18%，创历史新高。图1：7月14-18日，科创债，尤其是成分券成交笔数创新高资料来源：WIND，华西证券研究所并且，成分券收益率下行幅度更大。7月18日相比11日，非科创债各期限收益率平均下行幅度在1-3.2bp，科创债各期限平均下行幅度均大于非科创债，尤其是3-5年和5年以上，分别多下行1.9bp和2.5bp。进一步观察科创债ETF成分券，下行幅度更大，各期限在3-6bp。图2：7月14-18日，科创债，尤其是成分券收益率下行幅度更大（bp）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2025-02-282025-03-212025-04-112025-05-022025-