锌（ZN）专题报告：累库预期兑现，锌价震荡走弱

锌（ZN）专题报告分析师：方富强从业资格证号：F3043701投资咨询证号：Z0015300助理分析师：林静妍从业资格证号：F03131200伦锌与沪锌期货价格走势数据来源：Wind往期相关报告1.【ITF-锌】2025年下半年投资报告：势潮滚滚，锌海浮沉202506302．【ITF-锌】贸易摩擦升级，对锌影响几何？2025040815000170001900021000230002500027000元/吨 沪锌 伦锌 1行情回顾近期宏观事件扰动较多，如美国与除中国外国家的关税谈判进度和结果、美联储降息节奏、国内“反内卷”政策预期等等，整体宏观情绪多空交织，有色板块呈现震荡偏弱走势。基本面来看，锌锭库存累增预期逐步兑现，现货升水快速收敛，那锌基本面具体如何？锌价后续走势怎么看？下面我们将详细分析。图表1、沪锌和伦锌走势2宏观方面美联储降息预期走弱。从美国6月通胀数据来看，美国6月CPI同比2.7%，略超市场预期（预期2.6%），环比0.3%；6月核心CPI同比2.9%，与市场预期一致（预期2.9%），环比0.2%，通胀表现略低于预期。从结构上看，非核心分项中，食品、能源价格均明显反弹，核心分项中，商品价格也出现升温的情况，拉升通胀数据。整体来看，美国6月通胀数据略低于预期，7月降息预期基本归0，但通胀数据持续温和反弹下，关税对通胀的影响也逐步显现，市场对后续通胀数据继续反弹预期较强，然若通胀数据在三季度仍具韧性，则9月降息有落空的风险。国内上半年实际GDP累计同比增长5.3%。2025年国内二季度实际GDP同比增长5.2%，1800019000200002100022000230002400025000260002700024/05元/吨 资料来源：Wind、国贸期货研究院18002000220024002600280030003200340024/0824/1125/0225/05美元/吨沪锌伦锌 上半年实际GDP累计同比增长5.2%，经济数据表现较好，给全年实现5.0%的GDP增速目标打下良好基础，展望下半年，外需受特朗普关税政策不确定性影响仍具较强不确定性，而内需数据仍较弱，仍需依赖财政政策的持续发力，后续建议关注7月政治局会议对下半年经济形势的判断和经济工作内容的安排。图表2、美国通胀数据（%）图表3、美元指数反弹资料来源：Wind、国贸期货研究院资料来源：Wind、国贸期货研究院图表4、M1-M2剪刀差图表5、中国GDP数据资料来源：Wind、国贸期货研究院资料来源：Wind、国贸期货研究院3基本面锌锭产量持续恢复，社库转为累增。2025年随着国内外锌精矿增量的顺利释放，锌精矿供应逐步转向宽松，加工费持续上调，截至7月11日，国产锌精矿加工费达3800元/吨，进口加工费达66.48美元/干吨，炼厂不含副产品的平均生产利润达-228元/吨，含副产品平均利润超1000元/吨，利润已恢复至尚可水平。在此基础上，全国锌锭开始进入复产周期，从周度024681021/0622/0623/0624/0625/06美国:CPI:同比美国:核心CPI:同比909510010511011524/0824/1125/0225/05美元指数-15-10-505101523/0623/1224/0624/1225/06M1-M2中国:M1:同比中国:M2:同比0246810121416182021/0322/0323/0324/0325/03中国:GDP:不变价:当季同比 产量来看，经过5月检修之后，国内锌锭产量开始逐步爬升，截至7月11日周产量达8.9万吨，恢复至往年水平，由于恰逢淡季，终端下游开工较弱下，社库出现持续累增现象，截至7月17日，SMM七地锌锭周度库存为9.35万吨，较6月23日累增1.57万吨，持续施压锌价。图表6、锌精矿加工费图表7、精炼锌不含副产品生产利润（元/吨）资料来源：SMM、国贸期货研究院资料来源：SMM、国贸期货研究院图表8、中国冶炼厂周度产量（吨）图表9、中国七地锌锭库存（万吨）资料来源：Mysteel、国贸期货研究院资料来源：SMM、国贸期货研究院后续来看，下半年锌锭产量修复预期仍在持续兑现。首先，原料供应充足且利润尚可情况下，炼厂仍有提产、复产预期；其次，步入7月，云铜、万洋新增产能仍在持续爬产，兑现增量，此外下半年仍有较多产能等待兑现，如四季度火烧云有望落地月产1万吨锌锭产能等。因此整体来看，下半年锌锭产量修复预期仍有望持续兑现。-700701402102803500200040006000800022/0122/1023/0724/0425/01元/金属吨美元/干吨Zn50国产TC(周)-平均价Zn50进口TC(周)-平均价-3000-2000-100001000200030000102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 122021202220232024202560000800001000001200000102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 1220212022202320242025051015202530350102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 1220212022202320242025 从初端需求来看，二季度锌合金产量较去年有明显恢复，截至7月11日，周产达1.08万吨，较去年同期增加24%，系国补对汽车、家电等锌合金终端下游消费刺激拉动。镀锌消费表现平平，截至7月11日，周产达88.96万吨，较去年有所下滑。整体来看，今年初端下游在国补、抢出口等刺激下，虽有地产端拖累，但整体表现尚可。后续建议关注政策端对锌终端下游的刺激。从专项债发行进度来看，6-7月发行规模较大，较去年同期有明显提前，或利于金九银十期间基建项目的落地，从而利好锌消费，此外地产大概率仍是主要拖累，政策端的托底政策或是关键。图表11、中国锌合金周度产量（万吨）图表12、中国镀锌板周度产量（万吨）资料来源：Mysteel、国贸期货研究院资料来源：Mysteel、国贸期货研究院0120102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12202120222023202420250204060801001200102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 1220212022202320242025 重要声明分析师声明本报告署名分析师具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。分析师对信息来源的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和意见不会发生任何变化，本报告中的信息和意见仅供参考。免责声明国贸期货有限公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号。本报告由国贸期货有限公司撰写及发布。本报告中的信息均来源于公开资料或合规渠道，国贸期货力求准确、客观、公正，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的交易建议。在任何情况下，国贸期货不承诺交易者一定获利，不与交易者分享交易收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。交易者务必注意，其据此做出的任何交易决策与国贸期货无关。本报告仅供特定客户作参考之用，国贸期货不会因接收人收到本报告而视其为国贸期货的当然客户。未经国贸期货书面授权，任何引用、转载以及向第三方传播的行为均构成对国贸期货的侵权。如欲引用或转载本报告，务必联络国贸期货并获得书面许可，并需注明出处为国贸期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用或删改。如未经国贸期货授权，私自转载或者引用本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或引用者承担，国贸期货保留追究其法律责任的权利。风险提示期货市场具有潜在风险，交易者在进行期货交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险，建议交易者应当充分深入地了解期货市场蕴含的各项风险并谨慎行事。本报告提供的全部分析及建议内容仅供参考，不构成对交易者的任何交易建议及入市依据，交易者应当自主做出期货交易决策，独立承担期货交易后果。期市有风险，投资需谨慎