国债策略周报

国债：股债跷跷板明显，债市偏空运行 债券供给：1、本周，政府债发行5250亿元，到期量2241亿元，净发行3009亿元，其中国债净发行1931亿元，地方债净发行1078亿元。下周发行计划显示，国债净发行280亿元，地方债净发行2078亿元，二者合计净发行2358亿元。2、本周，新增专项债发行640亿元，截止本周，专项债累计净发行22275亿元，发行进度50.63%。策略观点：在跨季背景下，7月以来资金利率大幅下行，DR001更是跌至1.3%的水平，资金面宽松对债市形成利好，但经济保持韧性短期内降息预期较低，债市在利多演绎较为充分的情况下进一步走强动力不足。短期仍以震荡走势看待。 目录1、债市表现：股债跷跷板明显，债市偏空运行2、政策动态：央行灵活投放，资金宽松 3、债券供需：政府债发行提速4、策略观点：区间震荡格局难改 1.1市场表现：股债跷跷板明显，债市偏空运行图表：国债期货主力合约收盘价（单位：元）资料来源：iFinD,光大期货研究所本周股债跷跷板效应明显，整体呈现股强债弱走势。但债市整体环境未有明显变化。虽然逆回购继续净回笼，但跨半年后资金面如期转松。经济数据方面，6月物价数据整体变动不大，债市反应平淡。截止07月11日收盘，2年期、5年期、10年期、30年期国债收益率分别收于1.40%、1.53%、1.67%、1.87%，较07月04日分别变动4.61BP、3.63BP、2.20BP、2.25BP。截止07月11日收盘,TS、TF、T、TL主力合约分别收于102.416元、105.995元、108.83元、120.61元，较07月04日变动分别为-0.09%、-0.24%、-0.25%、-0.49%。951001051101151201252024/012024/042024/072024/102025/012025/042025/07TSTFTTL(右) 资料来源：iFinD,光大期货研究所 1.2市场表现：国债期货成交、持仓情况图表：国债期货合约总持仓量（单位：手）资料来源：iFinD,光大期货研究所0500001000001500002000002500003000002023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/082024/092024/102024/112024/12TSTFTTL单位：手2债5债2025/7/1138837766632025/7/42720247204变化值1163529459成交量 资料来源：iFinD,光大期货研究所30债2债5债1426711246382084107690312637719809765768-173910313持仓量 1.3市场表现：净基差小幅走弱图表：TS、TF主力合约净基差（单位：元）资料来源：iFinD,光大期货研究所-1-0.500.511.522024/122025/012025/022025/032025/04TS2509.CFETF2509.CFE 资料来源：iFinD,光大期货研究所 1.5市场表现：TS跨期价差低位回升图表：二年期国债期货跨期价差（当季-下季）（单位：元）资料来源：iFinD,光大期货研究所-0.5-0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.30.40.50.601月02月03月04月05月06月07月08月09月10月2021202220232024单位：元2025/7/112025/7/4变化 资料来源：iFinD,光大期货研究所5债10债30债-0.100-0.0550.170-0.090-0.0900.140-0.0100.0350.030 1.6市场表现：长端跨期价差维持低位图表：十年期国债期货跨期价差（当季-下季）（单位：元）资料来源：iFinD,光大期货研究所-0.6-0.4-0.200.20.40.60.811.201月02月03月04月05月06月07月08月09月10月20212022202320242025 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.1政策动态：逆回购大幅净回笼图表：逆回购操作（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所本周（7月7日-7月11日），中国央行开展4257亿元7天期逆回购，因同期共有6522亿元7天期逆回购到期，本周实现净回笼2265亿元。下周（7月14日-7月18日）央行公开市场将有4257亿元7天期逆回购和1000亿元1年期MLF到期。具体来看，7月14日（周一）、15日（周二）、16日（周三）、17日（周四）和18日（周五）分别有1065亿元、690亿元、755亿元、900亿元和847亿元的7天期逆回购到期。截止07月11日收盘，R001、R007、DR001、DR007分别收于1.40%、1.51%、1.34%、1.47%，较07月04日分别变动4.32BP、2.05BP、2.87BP、4.96BP。-25,000-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,00025,00030,00001-0301-1001-1701-2401-3102-0702-1402-2102-2803-0703-1403-2103-2804-0404-1104-1804-2505-0205-0905-16投放量:逆回购到期量净投放量 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.1政策动态：6月买断式逆回购净投放2000亿元图表：买断式逆回购操作情况（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所2025年6月6日，以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展10000亿元买断式逆回购操作，期限为3个月。2025年6月16日，中国人民银行将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展4000亿元买断式逆回购操作，期限为6个月（182天）。6月共有1.2万亿元买断式逆回购到期，因此6月买断式逆回购净投放2000亿元。-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,000-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,0002024-102024-11 2024-12 2025-01 2025-02 2025-03 2025-04 2025-05 2025-06买断式逆回购:操作量:3个月买断式逆回购:操作量:6个月到期量净操作量 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.1政策动态：6月MLF净投放1120亿元图表：MLF操作情况（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所2025年6月24日，央行发布中期借贷便利招标公告称，为保持银行体系流动性充裕，2025年6月25日（周三），中国人民银行将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展3000亿元MLF操作，期限为1年期。当月共有1820亿元MLF到期，操作落地后将实现1180亿元的中长期流动性净投放。操作落地后，MLF余额将为51500亿元。-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,0002023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-01操作量到期量净投放量 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.1政策动态：6月LPR保持不变图表：PSL余额（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所20日，全国银行间同业拆借中心公布本月贷款市场报价利率(LPR)。其中，1年期LPR为3.00%，5年期以上LPR为3.50%，保持不变。2025年6月三大政策性银行净归还抵押补充贷款3000亿，6月末余额14939亿。05000100001500020000250003000035000400002015-052016-05 2017-05 2018-05 2019-05 2020-05 2021-05 2022-05 2023-05 2024-05 2025-05 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.2流动性：资金维持宽松图表：质押式回购利率&政策利率（单位：%）图表：质押式回购成交量（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所11.522.52022-012022-072023-012023-072024-01DR00702000040000600008000010000001月02月03月04月05月06月07月202120222023 2.2流动性：1年期股份行同业存单小幅下降图表：同业存单发行利率（单位：%）资料来源：iFinD,光大期货研究所1.21.41.61.822.22.42.62024-012024-042024-072024-102025-012025-043M6M1Y 资料来源：iFinD,光大期货研究所 2.2流动性：票据利率延续弱势图表：3个月国股银票贴现利率（单位：%）资料来源：iFinD,光大期货研究所00.511.522.533.544.501月02月03月04月05月06月07月08月2021202220232024 资料来源：iFinD,光大期货研究所 3.1债券发行：政府债发行节奏前置图表：国债净发行（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所-2,00002,0004,0006,0008,00010,00012,0001月2月3月4月5月6月7月8月2025202120222023发行量到期量净发行国债293210011931地方债231812401078合计525022413009本周发行 资料来源：企业预警通,光大期货研究所到期量净发行发行量18522808461443420785739522862358142009下周发行计划 3.1债券发行：专项债发行节奏显提速迹象图表：新增专项债发行（单位：亿元）资料来源：iFinD,光大期货研究所02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月20252021202220232024本周发行下周计划发行专项债6401614 资料来源：企业预警通,光大期货研究所7月累计发行全年累计发行66922275 3.2债券发行：6月国债全场倍数环比增加图表：国债发行倍数（单位：倍）资料来源：iFinD,光大期货研究所2.003.004.005.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月20212022202320242025 资料来源：iFinD,光大期货研究所 3.3现券走势：国债收益率整体小幅上行图表：关键期限国债收益率曲线（单位：%）图表：30-10年期限利差（单位：BP）资料来源：iFinD,CME,光大期货研究所0.91.41.92.42.93.43.94.44.92年5年10年30年01020304050607080902018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-01 3.4现券走势：美债收益率横盘震荡图表：美国10年期国债到期收益率（单位：%）图表：CME美联储利率预期（单位：次）资料来源：iFinD,CME,光大期货研究所0123456 3.5现券市场：信用债利差小幅压缩图表：5年期AAA企业债信用利差（单位：BP）图表：5年期AA级城投债信用利差（单位：BP）资料来源：iFinD,光大期货研究所0204060801001201402020-012020-07 2