产能持续扩张，盈利能力优异

profitability庄怀超Charles Zhuangcharles.zhuang@gpf.com.hk2025年7月11日 1.公司是国内最具影响力的轮胎企业之一2.中国轮胎企业份额持续提升，海外盈利优势显著3.海外产能布局成形，税率下降带来业绩弹性4.盈利预测与投资评级5.风险提示概要 3公司是国内最具影响力的轮胎企业之一浦林成山控股有限公司业务源于1976年，总部位于中国山东省荣成市，是一家专注于轮胎设计、研发、制造、销售及提供轮胎全生命周期服务的现代化企业，是中国商用全钢子午线轮胎替换市场国内领先制造商，也是中国最具影响力的轮胎企业之一。公司打造了中国、泰国两大生产基地；设立中国、北美及欧洲三大销售中心，形成全球化发展布局。浦林成山一直致力于赋能全球合作伙伴，为其创造超额价值。公司在全球6大洲，169个国家和地区，建立了近600个一级经销商，为全球50000多家门店赋能。图：公司全球化布局资料来源：浦林成山年报，环球富盛理财 4截止2024年12月31日，公司第一大股东为成山集团有限公司，持股比例为68.50%。车宝臻为公司的行政总裁。公司第一大股东为成山集团有限公司资料来源：同花顺，企知道，环球富盛理财图：公司股权结构 5公司2024年扣非净利润同比增长28.63%2024年，公司实现营业收入109.74亿元，同比增长9.92%；实现扣非归母净利润13.12亿元，同比增长28.63%。图：公司营业收入及净扣非利润变化资料来源：浦林成山年报，Wind，环球富盛理财0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.0020152016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024营业收入（亿元）扣非净利润（亿元）营业收入YoY（RHS）扣非净利润YoY（RHS） -100%-50%0%50%100%150%200%250% 公司轮胎销量持续增长公司及其附属公司的三大产品是全钢子午线轮胎，半钢子午线轮胎和斜交轮胎。全钢胎主要应用在中途╱长途运输、巴士、混合路面或越野车、轻卡等；半钢胎主要应用在乘用车、皮卡、运动型多功能汽车(SUV)等车型；斜交胎主要安装在农业及工业越野路况的车辆。2024年，集团销售轮胎28.0百万条（同比+11.7%）。其中，全钢胎销售8.0百万条（同比-1.7%）；半钢胎销售19.5百万条（同比+18.6%）；斜交胎销售0.5百万条(同比+3.7%)。图：公司轮胎销量变化资料来源：浦林成山年报，Wind，环球富盛理财05101520253020192020202120222023销量（百万条）同比（右轴） 6图：公司分品类销量变化-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%2024-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%0510152025201920202021202220232024全钢子午线轮胎销量（百万条）半钢子午线轮胎销量（百万条）斜交轮胎销量（百万条）全钢子午线轮胎YoY半钢子午线轮胎YoY斜交轮胎YoY 7公司净利率持续增长，产品价格有所提升2021-2024年，公司净利率持续增长。根据公司公布的数据测算，2024年，全钢胎、半钢胎和斜交胎产品均价有所提升。图：公司毛利率及净利率变化图：公司产品均价变化（元/条）资料来源：浦林成山年报，Wind，环球富盛理财0%5%10%15%20%25%2015201620172018201920202021202220232024毛利率净利率0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00900.002019全钢子午线轮胎 20202021202220232024半钢子午线轮胎斜交轮胎 公司盈利能力优异2024年，公司ROE和ROA分别为21.91%和12.13%，均领先于国内其他企业。图：轮胎企业ROE变化资料来源：浦林成山年报，Wind，环球富盛理财-5%0%5%10%15%20%25%30%浦林成山森麒麟玲珑轮胎通用股份 8图：轮胎企业ROA变化赛轮轮胎三角轮胎-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%浦林成山玲珑轮胎 公司营运能力领先同行公司总资产周转率和存货周转率相对较高，2024年分别达1.01次和4.83次。2016-2024年，公司总资产周转率持续领先于国内轮胎企业。图：轮胎企业总资产周转率变化资料来源：浦林成山年报，Wind，环球富盛理财00.20.40.60.811.21.42016201720182019202020212022浦林成山森麒麟玲珑轮胎通用股份 9图：轮胎企业存货周转率变化01234567820162017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024浦林成山森麒麟赛轮轮胎玲珑轮胎通用股份三角轮胎20232024赛轮轮胎三角轮胎 公司拥有四大知名轮胎品牌，分别是浦林（PRINX）、成山（Chengshan）、澳通（Austone）及富神（Fortune）。公司坚持多品牌、差异化的品牌战略，坚持赋能B端经销商、深入研究C端用户需求，通过多种方式打造忠实的品牌用户群体。公司实行品牌差异化战略图：公司旗下轮胎品牌资料来源：浦林成山年报，环球富盛理财 10 11集团主要通过经销商供应替换市场集团拥有覆盖主要轮胎市场的成熟且全面的全球销售网络，目前通过三个主要渠道销售集团的产品：(i)透过中国及海外经销商向替换市场销售；(ii)直接向汽车制造商销售；及(iii)向贴牌客户销售。公司国际经销比例近三年维持在65%以上。集团主要通过经销商供应替换市场，2024年，集团国内与国际经销商渠道的营业收入（含贴牌客户）分别约为人民币23.26亿元及人民币75.37亿元，各占轮胎收入的约21.2%及68.7%；直接向汽车制造商销售的营业收入约人民币11.08亿元，约占集团轮胎收入的10.1%。图：公司销售渠道变化资料来源：浦林成山年报，Wind，环球富盛理财0%20%40%60%80%100%202120222023国内经销国际经销 2024直销 公司积极致力于优化渠道体系，全年举办24场跨国经销商峰会，参加了12场国际顶级展会，覆盖五大洲关键市场。通过开展泰国智能制造基地实地考察、举办北美╱中东新品发布会等场景化营销，展示浦林成山在技术、产品、市场、品牌方面的核心理念与最新进展，直接触达经销商，显著增强客户忠诚度，提升市场渗透率，为公司在全球市场的持续拓展和品牌影响力的提升奠定了坚实基础。2024年，公司国际营销业务的销量、收入和利润同比均实现大幅增长；其中销量实现1993.1万条，同比增长14.8%，营业收入实现75.37亿元，同比增长19.1%。公司积极致力于优化渠道体系图：2024年11月，浦林成山亮相2024年美国拉斯韦加斯国际改装车展资料来源：浦林成山24年年报，环球富盛理财 12 13集团紧抓市场机遇，不断加强与中高端主机厂的合作，并与多家新能源汽车厂建立合作关系，展示公司在新能源轮胎领域的发展潜力。于商用车轮胎配套业务，集团积极开发新客户，启动了超过21个新项目，成功进入陕重汽配套体系；于乘用车轮胎配套业务，集团正式进入小鹏汽车供应体系。2024年，集团共进入64家汽车制造商的供货商体系。2022年开始集团瞄准国内中高端物流细分市场，与国内快递快运头部企业达成战略性合作，并成为京东物流、跨越速递、德邦、地上铁等高份额轮胎供货商，同时双方将在2025年持续展开更加深入的合作。在海外配套方面，集团依托泰国生产基地的地域优势，为上汽名爵的名爵MG5 PRO泰国版全系车型提供配套，为后续扩大海外主机厂配套积累经验，打下基础。2024年，集团来自直接向汽车制造商营业收入人民币11.08亿元，同比增长8.6%，主要由于国内乘用车和出口市场的增长。公司不断加强与中高端主机厂的合作图：乘用车主要合作的客户资料来源：浦林成山24年年报，公司官网，环球富盛理财 图：商用车主要合作的客户 14融合自动化与数字化技术，塑造智能化供应链体系在仓储管理以及改善流程方面，集团积极部署自动化立体库系统，依托仓库管理软件（WMS）和运输管理系统（TMS），深度拓展智能拼车、电子签收、库存预警、车辆预约等创新辅助功能，实现流程和单据的电子化。同时，集团应用AI图像识别技术，大幅提高了轮胎发货管理的精确度与作业效率，进一步增强供应链的精细化管理水平。集团持续推进供应链体系的全方位升级。通过深化供货商关系管理（SRM）系统的广泛应用，实现需求预测、订单执行、质量追溯全流程可视化协同作业，生产供应准时性与效率得到显著提升。图：智慧拼车资料来源：浦林成山24年年报，环球富盛理财图：库存共享 15坚持以技术创新驱动高质量可持续发展的战略集团始终坚持以技术创新驱动高质量可持续发展的战略。集团采用PLM（产品生命周期管理）、LIMS实验室信息管理系统）、TDSS（分布式存储系统）等数字化平台，建立了行业领先的轮胎设计、仿真与生产一体化的数字研发和制造体系。在材料研发方面，集团加大对新型材料的研究和应用，如生物基、可再生、可降解材料、高性能橡胶和功能性树脂等，持续提升轮胎的可持续技术应用水平，不断增强轮胎安全性、耐久性、舒适性、耐磨性和燃油经济性。集团积极推进轮胎的智能化，卡客车轮胎智能芯片不仅可以实时监控轮胎的内腔气压和温度，更可以准确监控轮胎的负荷，有效提升了轮胎的寿命和驾驶安全性。资料来源：浦林成山24年年报，浦林成山官网，环球富盛理财图：公司乘用车研发先进技术 1.公司是国内最具影响力的轮胎企业之一2.中国轮胎企业份额持续提升，海外盈利优势显著3.海外产能布局成形，税率下降带来业绩弹性4.盈利预测与投资评级5.风险提示概要 轮胎主要分为半钢胎和全钢胎轮胎按结构可分为全钢子午线轮胎，半钢子午线轮胎和斜交轮胎等。全钢胎主要应用在中途╱长途运输、巴士、混合路面或越野车、轻卡等；半钢胎主要应用在乘用车、皮卡、运动型多功能汽车(SUV)等车型；斜交轮胎主要安装在农业及工业越野路况的车辆。半钢和全钢主要区别是半钢指胎面部位用钢丝来作为补强层，胎体是用尼龙或者聚酯材料。除了胎面外，全钢胎胎体也全部是用钢丝来承担力。资料来源：三角轮胎，环球富盛理财图：半钢胎内部结构 17图：全钢胎内部结构 全球以半钢胎替换市场为主按销售对象，轮胎市场可以分原装市场和替换市场。原装市场是指轮胎厂家与汽车制造商之间的合作，为新车提供原装轮胎，注重品牌影响力；替换市场主要涉及已经投入使用的车辆，当原装轮胎磨损或损坏时，车主需要购买新轮胎进行更换，由于面对消费者，因此注重性价比。根据米其林数据，2023年全球轮胎需求量达17.85亿条，其中半钢胎替换市场占比达65%，轮胎各市场占比近年来保持相对稳定。资料来源：Michelin，环球富盛理财半钢胎（原装）,23.5%半钢胎（替换）,65.0%全钢胎（原装）,2.6%全钢胎（替换）,9.0%图：全球轮胎需求量占比 180%20%40%60%80%100%20192020202120222023半钢胎（原装）半钢胎（替换）全钢胎（原装）全钢胎（替换）图：全球轮胎需求量占比变化 19轮胎行业集中度下降，国内企业市占率提升轮胎行业集中度较高，CR10保持在60%以上。其中米其林、普利司通和固特异三家海外龙头占据轮胎市场约40%的份额，但近年来有所下降，2023年同比下降1.9个pct至37%。中国轮胎企业市占率持续提升，2023年达17.52%，国内前10强企业占居10.45%的份额。中国头部轮胎企业通过海外建厂（东南亚、东欧、北非）实现产能全球化布局，中国国内排名前十的轮胎企业的海外产能占比从2020年的18%提升至2023年的35%（数据源自《中国橡胶工业年鉴》）。资料来源：轮胎商业，浦林成山24年