中国大型钾肥公司，拓展越南市场和建造黑龙江仓储中心

市场和建造黑龙江仓储中心market and constructing storage center庄怀超Charles Zhuangcharles.zhuang@gpf.com.hk2025年7月4日 概要1.公司简介：领先的综合型优质钾肥产品供应商2.寡头垄断格局下，海外龙头产能受限3.中国市场供应高度依赖进口，产品定价追随国际4.拓展越南市场和建造黑龙江仓储中心5.盈利预测及估值6.风险提示 2 公司为中国大型的钾肥公司之一米高集团是中国大型的钾肥公司之一，具有集采购、制造、加工及销售为一体的综合能力，可以提供全面生产线(即氯化钾、硫酸钾、硝酸钾以及复合肥)的肥料供应商。产品广泛应用于农业领域，主要用于农作物，用于增加产量并提高农作物品质。根据弗若斯特沙利文报告，按2023年度钾肥销量计算，米高集团在中国钾肥公司中排名第四，在中国非钾肥储量型钾肥企业中排名第三，是中国五大钾肥公司中唯一民企。资料来源：米高集团官网，公司年报，米高集团-FY2025业绩发布会材料，环球富盛理财图：米高集团 3图：2023年按销量计的中国五大钾肥公司 刘国才为公司最大股东截至2024年9月30日，刘国才为公司最大股东，持股比例为74.26%。刘国才为公司主席兼行政总裁。刘先生主要负责米高集团控股有限公司的整体战略规划及日常业务运营。刘先生在生产、买卖、研发化肥及相关项目方面拥有超过15年的经验。图：公司股权结构图（截至2024年9月30日，子公司股权结构截至2024年3月）资料来源：同花顺，公司招股书，环球富盛理财米高世纪成都香港米高实业100%100%新加坡米高EuroChemMigao50% 4刘国才米高集团马来西亚米高宝清米高农业科技74.26%100%77%遵义大兴复合肥广东米高化工米高化工（长春）四川米高化肥51%100%100%100%安达北大荒米高农业科技65%100%米高农业科技（同江）100% 6公司产品主要包括氯化钾、硝酸钾、硫酸钾和复合肥公司产品主要包括氯化钾、硝酸钾、硫酸钾和复合肥。表：公司产品介绍资料来源：公司官网，环球富盛理财产品名称产品介绍氯化钾(KCL或MOP)氯化钾(亦称为KCL或MOP)可用于种植各种食物，如小麦、芹菜等，氯化钾可被植物快速吸收并直接利用，亦可用作其他钾肥(如硫酸钾、硝酸钾及复合肥)的主要原材料。硫酸钾（SOP）硫酸钾(亦称为SOP)有更优良的抗结块性能，硫酸钾对土壤酸碱度的影响为中性，对于需要更多硫素营养的农物而言，其为一种有效肥料，需要更多硫素营养的农作物包括卷心菜、洋葱、十字花科植物、所有油籽作物以及大多数热带和温带水果作物。硫酸钾不仅可以像氯化钾般补充土壤中的钾，还可以补锌、硼及其他元素，可以调整土壤的化学结构，增强土壤的肥沃度。硝酸钾（NOP）硝酸钾(亦称为NOP)能为农作物提供两种主要营养物质，且钾通过增强吸收和转运来提高植物对硝酸盐的利用率，因此使用硝酸钾的作物品质更容易提高。对于喜硝酸态而非铵态氮源的作物，作用效果显著，是特定种植用途(即烟草、水果、蔬菜和花卉)的理想肥料。复合肥复合肥可提供作物生产期间所以需的提供氮、磷、钾的多成分肥料，可用于平衡施肥，提高肥料利率。同时，复合肥营养丰富，能促进作物增产增收，可让土壤恢复生命力，平衡施肥，以及降解农业残留物。 7公司为客户提供钾肥产品加工和定制化的钾肥产品公司为客户提供钾肥产品加工和定制化的钾肥产品。公司业务主要包括：•生产加工和销售：按中国国家标准及/或客户特别要求于公司自有生产设施制造加工高品质的钾肥产品或按照客户的需求加工造粒提供客户定制化的钾肥产品。•生产服务：按照客户特定需求将其提供的主要原材料制造成复合肥产品。图：公司的业务流程资料来源：公司官网，环球富盛理财 8集团生产设施均位于中国的主要种植区集团生产设施均位于中国的主要种植区，分别坐落于东北大豆春麦玉米甜菜区、北部高原小杂粮甜菜区、川陕盆地稻玉米薯类柑橘桑区、云贵高原稻玉米烟草区以及华南双季稻热带作物甘蔗区，地理位置优越。集团的的战略选址及生产设施周边发达的交通运输网络，可及时、有效、便捷地向客户提供钾肥全线产品及售后服务。公司有五个主要生产设施，并拥有三条氯化钾造粒线、40条硫酸钾生产线及三条复合肥生产线。公司的氯化钾颗粒、硫酸钾及复合肥的产能分别为39万吨、36.3万吨及17.2万吨。四川生产设施预计2025年下半年竣工投产，能够恢复硝酸钾生产。图：集团的产能布局资料来源：公司官网，米高集团-FY2025业绩发布会材料，环球富盛理财 92021-2025财年净利润复合年增速为11.03%2021-2025财年公司净利润复合年增速为11.03%。2021-2025财年公司营收分别为20.82、38.41、47.23、37.71、49.66亿元，分别同比+14.1%、+84.5%、+22.9%、-20.2%和+31.7%，2021-2025财年公司营收年复合增速为24.3%。2021-2025财年公司净利润分别为2.02、3.96、4.05、2.52和3.07亿元，分别同比+625.59%、+95.92%、+2.21%、-37.67%和+21.78%，2021-2025财年公司净利润复合年增速为11.0%。图：2021-2025财年公司收入及增速资料来源：wind，环球富盛理财；注：2025财年结束日期为2025年3月31日-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%01020304050602021财年2022财年2023财年2024财年2025财年营收(亿元）营收同比（右轴） 图：2021-2025财年公司净利润及增速-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%0123452021财年2022财年2023财年2024财年2025财年净利润（亿元）净利润同比（右轴） 氯化钾营收占比逐年提升氯化钾营收占比逐年提升。2021-2025财年，氯化钾的销售额占公司总收入分别约60.1%、82.8%、85.2%、84.0%和88.1%。2021-2025财年，硫酸钾的销售额占公司总收入分别约25.1%、13.9%、10.1%、11.6%和9.4%。2021-2025财年，硝酸钾的销售额占公司总收入分别约2.4%、0.2%、0.3%、0.1%和0.1%。2021-2025财年，复合肥的销售额占公司总收入分别约9.3%、0.7%、1.0%、1.4%和1.3%。2021-2025财年，复合肥的销售额占公司总收入分别约9.3%、0.7%、1.0%、1.4%和1.3%。2021-2025财年，其他业务的销售额占公司总收入分别约3.2%、2.4%、3.4%、2.9%和1.1%。资料来源：公司招股书，公司2025财年业绩公告，环球富盛理财；注：2025财年结束日期为2025年3月31日0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%2021财年2022财年2023财年氯化钾营收占比硫酸钾营收占比复合肥营收占比其他占比图：2021-2025财年公司产品营收占比变化情况 10图：2025财年公司产品营收拆分2024财年2025财年硝酸钾营收占比氯化钾88%硫酸钾10%硝酸钾0%复合肥1%其他1% 11农业综合服务企业占收入比重提升，农垦企业收入占比下降按照客户类型划分，公司农业综合服务企业占收入比重提升，农垦企业占比下降。2021-2025财年，按照客户类型划分，农业综合服务企业占总收入的比重分别为39.3%、63.1%、68.2%、78.4%和82.2%，农垦企业占总收入的比重分别为40.6%、31.3%、27.0%、16.6%和14.0%，其他类型客户占总收入的比重分别为20.1%、5.6%、4.8%、5.0%和3.8%。资料来源：米高集团招股书，公司2025财年业绩公告，环球富盛理财；注：2025财年结束日期为2025年3月31日图：2021-2025财年按客户类型划分的收入占比变化情况0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.02021财年2022财年2023财年2024财年2025财年农业综合服务企业农垦企业其他 12公司拥有稳定的客户和钾肥原材料采购渠道公司拥有稳定的客户和钾肥原材料采购渠道。公司与大部分客户拥有超过10年的业务关系。公司与主要客户建立战略关系，成立合营企业，了解客户需求及为其稳定提供优质化肥，保证公司产品的稳定需求。公司拥有全方位的钾肥原材料采购渠道，与海外主要钾肥生产商保持长期业务关系，其中包括世界排名前五的钾盐公司。2021-2025财年，公司氯化钾采购量分别为92.7、131.0、101.0、152.4和190.3万吨，2022-2025财年分别同比+41.4%、-22.9%、+50.9%和+24.9%，2021-2025财年复合年增速为19.7%。资料来源：米高集团-FY2025业绩发布会材料，环球富盛理财；注：2025财年结束日期为2025年3月31日图：2021-2025财年公司氯化钾采购量及其增速0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.0200.02021财年2022财年2023财年2024财年氯化钾采购量(万吨） -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%2025财年同比（右轴） 2021-2025财年公司费用率有所下降2021-2025财年公司费用率有所下降。2021-2025财年，公司总费用（包括分销及销售开支、一般及行政开支、研发费用和财务费用）占总营收比例分别为6.1%、4.9%、4.6%、4.6%和4.5%。2021-2025财年，公司分销及销售开支分别为28.3、74.8、61.7、30.1和32.0百万元，占总收入比例分别为1.4%、1.9%、1.3%、0.8%和0.6%；一般及行政开支分别为62.8、63.6、105.7、93.4和137.0百万元，占总收入比例分别为3.0%、1.7%、2.2%、2.5%和2.8%；研发费用分别为24.5、38.5、31.0、30.9和34.8百万元，占总收入比例分别为1.2%、1.0%、0.7%、0.8%和0.7%；财务费用分别为10.5、9.7、17.7、19.6和20.0百万元，占总收入比例分别为0.5%、0.3%、0.4%、0.5%和0.4%。资料来源：米高集团-FY2025业绩发布会材料，环球富盛理财；注：2025财年结束日期为2025年3月31日图：公司费用率0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%2021财年2022财年分销及销售开支一般及行政开支 132023财年2024财年2025财年研发费用财务费用 142023-2025财年公司存货周转效率提高，现金充裕公司存货周转效率提高，现金充裕。2023-2025财年，公司存货周转天数分别为41.2、33.9和26.7天，应收账款周转天数分别为35.4、43.8和37.6天，应付账款周转天数分别为67.2、49.5和38.5天。2023-2025财年，公司银行余额和现金分别为3.66、8.12和7.51亿元，受限现金分别为1.71、1.52和2.23亿元。图：主要营运周转天数资料来源：米高集团-FY2025业绩发布会材料，环球富盛理财；注：2025财年结束日期为2025年3月31日图：集团现金水平0246810122023财年银行余额和现金（亿元）010203040506070802023财年2024财年2025财年存货周转天数应收账款周转天数应付账款周转天数 2024财年2025财年受限现金（亿元） 15公司与与主要客户建立了战略关系及合作公司与与主要客户建立了战略关系及合作。1）于2018年，公司的主要烟草公司客户之一已投资云南欧罗汉姆