核心观点
- 价格行情： 2025年上半年铜价呈现先扬后抑走势，1季度因矿端供应偏紧、加工费极低、美联储降息预期等因素持续走高，但随后受特朗普关税政策不确定性影响大幅走弱，之后缓慢回升并陷入震荡。
- 矿端： 上半年铜精矿市场供需双弱，现货TC价格创历史新低至-44.73美元/吨，Antofagasta年中谈判仅达成0美元/吨基准价，凸显行业困境。Cobre Panama矿库存释放缓解部分供应压力，但Kamoa矿事故导致全球铜精矿产量预期下调，智利、秘鲁产量下滑，矿端扰动率增加。国内通过阳极板及废铜补充原料，1-5月精矿进口同比增长7.14%，废料进口同比下降20.93%，供应结构性矛盾持续。
- 冶炼端： 1-5月中国精炼铜产量同比增长11%至545.8万吨，冶炼厂通过副产品收益和废铜补充维持高开工率。低加工费构成潜在风险，但行业暂未出现大规模减产，仅计划三季度检修105万吨产能，产量增长持续性仍待观察。废铜方面，反向开票推行，企业适应仍需过程，废料进口大幅减少，未来供应或难有明显增长。
- 加工端： 上半年国内铜加工行业呈现差异化运行特征。精铜杆市场受铜价波动影响呈现"V型"走势，大型企业凭借新能源订单维持高开工率，中小型企业受传统线缆需求疲软制约低于60%。铜管行业受益于空调出口韧性，3月开工率达85%峰值，但黄铜管受地产拖累表现低迷。铜箔行业电子电路领域受AI产业推动保持高开工，锂电铜箔随动力电池需求回升至70%。
- 终端需求： 电力基建投资保持稳健增长，1-5月电网投资同比+19.8%，全年规划达6535亿元；房地产市场初现企稳迹象但数据仍弱，前五月开发投资同比-10.7%；新能源汽车产量同比+45%，出口+37.1%，电动化转型加速；家电出口承压，传统代工模式向本土化生产转型；电子板块表现亮眼，集成电路产量+6.8%，科技巨头资本开支扩大支撑高端制造需求。新能源、电子等新兴产业成为铜消费主要增长点，而传统地产链仍待政策发力。
- 策略： 沪铜，75,000元/吨 至76,000元/吨间逢低分批买入套保 年内高点或在83,000元/吨至84,000元/吨 期权：Short put@ 75,000元/吨
- 风险： 需求下滑大超预期 TC价格快速上行
关键数据
- TC价格： 现货TC价格持续探底至-44.73美元/吨，Antofagasta年中谈判仅达成0美元/吨基准价。
- 铜精矿产量： 2025年第一季度，智利和秘鲁铜精矿产量同比分别增长0.40%和3.83%，但环比分别下降16.10%和10.07%。
- 精炼铜产量： 2025年1-5月，国内精炼铜产量达545.8万吨，同比增长11.09%。
- 电网投资： 2025年电网投资规划为6,535亿元，相较2024年上涨7.44%；截止5月，国内电网投资完成额达到2,039.86亿元，同比上涨19.8%。
- 新能源汽车产量： 2025年新能源汽车产量达到569.9万辆，较去年上涨45%，出口量达到78.9万辆，同比上涨37.1%。
- 光伏装机量： 预计当年国内光伏装机量达310GW（组件580GW），带动铜需求185万吨，但边际增量仅8万吨。
- 新能源车用铜需求： 预计当年新能源车产量达1650万辆，新增充电桩370万台，带来121万吨铜需求，边际增量26万吨。
研究结论
- 下半年铜价： 在矿端持续偏紧、需求结构性分化背景下，铜价或维持震荡偏强格局，但需警惕需求下滑超预期。
- 供应： 年内供应或小幅过剩。
- 需求： 新能源、电子等新兴产业成为铜消费主要增长点，而传统地产链仍待政策发力。
