贵金属半年报：特朗普关税政策和中东紧张局势共同推涨金价
*特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。一、2025上半年行情回顾今年上半年贵金属市场概况如下，黄金跑赢白银，外盘跑赢内盘，黄金白银跑赢中美股市。COMEX黄金较年初上涨27.2%（720美元/盎司），沪金较年初上涨24.7%（148元/千克）；COMEX白银较年初上涨24%（7美元/盎司），沪银较年初上涨约16.4%（1231元/千克）。上半年标普500的涨幅3.6%，上证指数上涨了2.8%。特朗普于去年末胜选，今年初正式就任美国总统，随着他的上任其提高关税让制造业回流美国的政治主张以一项项具体政策落地，特朗普在4月2日宣布对等关税政策，并对中国发动贸易战2.0震动全球金融市场，令美国迎来债股汇三杀，金价随之波动起伏。同时，俄乌停战的一波三折和中东局势的变化也推涨黄金的价格。 Page1 *特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。 *特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。 *特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。二、今年上半年行情走势关键要素分析及下半年行情展望（一）美联储政策作为非孳息资产，黄金价格走势与美联储的货币政策息息相关。美联储自22年3月份开始启动了41年来最激进的加息周期，2022年加了7次，2023年上半年加息4次，美联储在2023年末12月会议上首次透露利率见顶、讨论降息时点的信号，但美联储在2024年上半年的四议息会议上皆保持利率不变，9月美联储首次降息50基点，标志着全球加息周期的结束、降息周期的开启，此后11月、12月各降息25基点。相比之下欧洲央行开启降息的步伐比美联储更早，欧洲央行在连续22个月维持高利率之后在2024年6月首次降息25基点，之后在9月、10月、12月分别降息25基点。今年开年以来，上半年美联储皆保持利率不变，欧洲央行分四次每次降息25个基点共降息了100基点。 Page4 Page5*特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。最新的（6月19日）美联储最新的联邦公开市场委员会（FOMC）货币政策会议纪要显示，美联储自今年1月以来第四次决定维持利率不变，点阵图显示预计年内将降息两次。委员会将继续减持美国国债、机构债券和机构抵押贷款支持证券。美联储官员预计未来几个月美国通胀情况将恶化，但仍预计在2025年年底前将降息两次，与3月份的预测一致。美联储预计，相比于3月份的预测，到2025年年底美国经济增长将明显放缓，通胀将上升，失业率将略有上升。但鲍威尔警告称，不要过分相信美联储的利率预测，因为预测可能会根据公布的数据而发生变化，尤其是通胀数据。没有人对这些利率预测抱有绝对的信心，这些都将取决于数据。 *特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。（二）通胀预期前面提到，黄金价格走势与美联储的货币政策息息相关，而美国货币政策的路径又取决于经济、就业和通胀情况。下图是以CPI和PCE衡量的美国通胀，颜色深的表示核心通胀数据，浅色的是整体通胀数据，蓝色系是CPI数据，黄色系是PCE数据。2022年6月欧美的通胀达到40多年来的最高水平，此后随着全球各央行开启加息而逐步得到控制。随着特朗普上台及其关税政策的实施，美国的通胀在6月初见抬头。 Page6 Page7*特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。黄金作为无息资产其价格与实际利率呈负相关关系，因为债券的实际利率可以视为持有黄金的机会成本。衡量美国实际利率的10年期通胀保值债券（TIPS）在22年5月转为正收益，其收益率此前已处于了负值两年之久，通胀保值债券收益率为正值意味着，计入预期通胀因素后，投资者10年后在美债上仍能实现收支平衡。下图深蓝色线表示实际利率，用美国实际利率的10年期通胀保值债券（TIPS）衡量；浅蓝色线代表通胀预期，（名义收益率-实际收益率后），可以看出今年上半年实际通胀和通胀预期在特朗普宣布对等关税政策之前（年初-4月2日）呈下降态势，在4月3日之后上升。 *特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。（三）衰退风险就业方面，就业市场放缓趋势明显，自今年3月起美国失业率抬头并维持在高位，今年5月新增非农就业人数下降。最新的非农就业报告显示，今年5月美国新增就业人数达13.9万，失业率维持在4.2%。 Page8 *特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。（四）ETF&CFTC持仓情况今年上半年整体上随着黄金价格的上涨SPDR基金的规模也在同步增大，金价在4月下旬创下高点后回落，SPDR的黄金持有量有更明显的回落。1月下旬至2月上旬SLV白银持有量急剧回落，但白银的价格稳步上涨，在6月上旬白银价格大涨后SLV的规模也有明显提升。 Page9 Page10*特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。非商业交易商不涉及现货业务，被视为投机商，因此非商业净持仓可理解为投机情绪。就今年上半年而言，相较于黄金，白银的非商业净持仓与价格的相关性更好。 *特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。（五）供需近十年全球黄金的总供给量和需求量基本保持平稳,几乎没有随时间的改变而发生重大变化。但全球各央行的黄金储备不断创出新高。根据官方货币与金融机构论坛（OMFIF）的一份报告，在掌管总计5万亿美元储备的央行中，每三家就有一家计划在未来1到2年内增持黄金资产，该比例为至少五年来最高。 Page11 Page12*特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。截至2025年5月末，我国央行的黄金储备为7383万盎司，环比增加6万盎司，为我国央行连续第7个月增持黄金。在过去七个月里，总量已经累计增加超100万盎司，约合30吨，突显出其在金价接近历史高位、贸易战持续之际，增加贵金属持有量的意图。（六）金银比金银比是指黄金与白银的价格比值。该比值大多时候在70-90之间，疫情时创下最高值125。金银比在今年5月初创下历史以来的次高点105，随着白银价格在6月大幅上涨而回落。白银在今年6月上旬大涨相继突破4月下旬和3月末的高点，单周大涨9%，创13年来新高。白银突破性大涨的原因可能是，市场担心美国政府可能会对其他关键金属（如白银）采取贸易保护措施，从而推升对白银的避险和替代性需求，使得白银可能比黄金有更大的上涨空间。 *特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。（七）季节性规律从季节性规律来看，6、8、9月这段时间正处于黄金传统的夏季低迷期，黄金进入季节性需求放缓期，在消费季节性放缓时期，金价走势通常不那么具有支撑作用。但过去4年，7月价格上涨的次数有3次，平均涨幅在3%。 Page13 *特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。三、观点小结与风险提示去年年底特朗普成功竞选美国总统，今年初正式上任，美国对其贸易伙伴祭出了一系列提高关税的政策，直到今年4月2日的对等关税引爆全球金融市场的恐慌情绪。中东的紧张局势，包括3月时哈马斯和以色列的开火与6月中旬伊朗和以色列的交战直接助推金价走高。但在停战后黄金定价的主导逻辑重回美联储货币政策。鉴于特朗普一再向鲍威尔施压，要求其降低借贷成本，交易员们预期提前降息的可能性越来越大，市场预期将倾向于一个更“鸽派”的美联储。短期内因黄金进入季节性需求放缓期，加之目前日线图上金银正处于停战后的回落调整阶段，方向中性。金价此前在3,120美元附近获得强力支撑，下一个目标或指向3,500美元。白银多头的下一个目标可能是40美元关口和2011年的高点49.845美元。伊以战争可能仍存变数，需持续关注。中美削减双边关税的休止期也即将结束，需关注美国关税政策及中美贸易谈判的新动态。也需关注宏观数据，尤其是特朗普关税政策造成的通胀抬头能否被有效遏制，美国就业市场能否给美联储维持高息的空间。 Page14 *特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。 *特别声明：本报告基于公开信息编制而成，报告对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本文中的操作建议为研究人员利用相关公开信息的分析得出，仅供投资者参考，据此入市风险自负。免责声明此报告著作权归华龙期货股份有限公司所有，未经华龙期货股份有限公司的书面授权，任何人不得更改或以任何方式发送、复印、传播本报告的内容。此报告中所使用的商标、标记均为华龙期货股份有限公司的商标、标记。此报告所载内容仅作参考之用，并不构成对任何人的投资建议，且华龙期货股份有限公司不因接收人收到此报告而视其为客户。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被华龙期货股份有限公司认为可靠，但华龙期货股份有限公司及研究人员对这些信息资料的准确性和完整性不作任何保证，也不保证本报告包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更，且本报告中的资料、意见和预测均反映本报告发布时的资料、意见和预测，可能在随后会做出调整。此报告中的操作建议为研究人员利用相关公开信息分析得出，仅供参考，据此入市风险自负。此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下，我们建议阁下如果有任何疑问应咨询独立投资顾问。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议，且不对任何投资及策略做担保，此报告不构成给予阁下的私人咨询建议。机构名称兰州总部甘肃省兰州市城关区东岗西路街道天水中路3号第2单元30层001室深圳分公司深圳市南山区粤海街道大冲社区大冲商务中心（三期）4栋17B、17C1702宁夏分公司银川市金凤区正源北街馨和苑10号商业楼18号营业房上海营业部中国（上海）自由贸易试验区桃林路18号A楼1309、1310室 Page16联系我们地址联系电话邮编4000-345-2007300000755-886086965180000951-4011389750004021-50890133200122
