非银金融行业2025年贸易摩擦背景下的市场韧性显著增强：两轮贸易摩擦及两融表现的对比分析

◆核心观点◆川普第一个任期对中国挥起了关税大棒。在贸易摩擦阴霾下，2018年全年市场呈现下跌态势，其中上证综指下跌24.50%，大致有7次较为显著的市场冲击调整，两融规模从年初的10297亿元下跌26.60%到年末的7622亿元。市场整体的两融担保比最低值为215.6%，仍显著高于券商的两融平仓线。2018年的两融余额靠前行业主要集中在证券Ⅱ、房地产开发、股份制银行Ⅱ、保险Ⅱ、光学光电子、IT服务Ⅱ、中药Ⅱ、工业金属、化学制品、电力。2018年两融成交金额靠前行业主要集中在房地产开发、证券Ⅱ、IT服务Ⅱ、软件开发、保险Ⅱ、白酒Ⅱ、光学光电子、股份制银行Ⅱ、通信设备、化学制药。◆2025年在川普第二个任期向中国发起新一轮的贸易摩擦，4月7日市场显著调整。以吴主席为代表的新一届证监会持续推进资本市场改革，924新政背景下，市场各主体协调性显著增强，贸易摩擦下市场稳定性显著提升。从两融表现看，自924以来，两融规模低位回升至2024年年底约1.87万亿元，高峰值出现在2025年3月20日的1.95万亿元，当下的两融规模总体维持在1.8万亿规模左右。截止到2025年6月17日，融资担保比的均值为264.46%，最低值为240.47%。相比较可看出，2025年的市场两融担保比显著提升，也折射出924新政下，市场的稳定性显著提升。2025年初到6月12日，两融余额靠前的行业主要集中在半导体、通信设备、软件开发、IT服务Ⅱ、汽车零部件、证券Ⅱ、通用设备、化学制药、消费电子、电池。2025年初到6月12日，两融成交靠前的行业主要集中在半导体、IT服务、软件开发、通信设备、证券Ⅱ、汽车零部件、通用设备、消费电子、电池、计算机设备。◆2018年、2025年，两轮贸易摩擦背景下，两融余额及成交额靠前的行业发生了较为显著的变化，如房地产、股份制银行、保险、白酒不出现在2025年靠前的行业。这背后可能与高层一直以来强调，高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务，金融要为经济社会发展提供高质量服务的理念密不可分。 2www.cgws.com ◆核心观点◆受中美贸易谈判落地、伊以冲突、十年期国债收益率波动、公募基金新规等持续影响，市场振幅加大，需要关注伊以冲突、后续关税谈判进展及进一步可能出台对冲政策。从近期市场交易定价看，公募考核新规持续引发市场关注，银行板块波动创新高，除保险外的非银金融板块相对滞涨。中美贸易谈判落地，市场聚焦伊以冲突，市场风偏或受压制，振幅料加大。复盘2018年的主要贸易摩擦时间窗口，特朗普政府或可能单方面不遵守相关协议，后续对华的动作预计不断，贸易谈判或反复。此外，同欧盟的贸易谈判恐难一帆风顺，谈判难度加大，市场需保持高度关注。◆交易节奏而言，作为未来可能稳定市场的重要抓手的金融权重板块，或有望受益市场风偏提升，且后续有望受益相关政策，具体可能要看7月份的政治局会议定调。并购线建议重点关注以信达证券、首创证券、浙商证券、国联民生、中国银河等为代表个股；具有估值扩张空间的公司，推荐关注综合能力强、风险资本指标优化、受益ETF发展的华泰证券、中金公司等；同时从赔率弹性角度，建议逢低关注布局金融IT板块，建议重点关注财富趋势、同花顺、九方智投等；互金平台建议关注东方财富、指南针等。◆风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治加剧风险；宏观经济下行风险；地产风险处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险。 3www.cgws.com 一、2018年主要几个时间段的两融行业结构分布www.cgws.com 2018年，纵然有正式“入摩”、顺利“入富”等重磅利好，但在中美贸易摩擦、去杠杆等负面因素的冲击下，A股整体受到调整，全年wind全A、上证指数、创业板指数、中证500、中证1000跌幅分别为-28.25%、-24.60%、-28.66%、-33.82%、-36.87%。数据来源：wind，长城证券产业金融研究院图：2018年市场主要指数走势www.cgws.com50.001000.002000.003000.004000.005000.006000.007000.008000.00上证指数创业板指数中证500中证1000wind全A 2018年3月22日贸易摩擦开始，市场加剧下跌，截止2018年底，Wind全A、上证指数、创业板、中证500、中证1000跌幅分别-27.66%、-23.99%、-31.66%、-32.00%、-34.57%。数据来源：wind，长城证券产业金融研究院图：2018年贸易摩擦以来的主要指数走势www.cgws.com60.001000.002000.003000.004000.005000.006000.007000.008000.00上证指数创业板指数中证500中证1000wind全A 2018年以来市场承压，主要有7个时间段下跌幅度较大，全年两融资金规模下降-26.60%。数据来源：wind，长城证券产业金融研究院表：2018年市场大幅调整下的两融规模数据变化www.cgws.com区间跌幅较大时间段融资担保比均值/%融资规模变化/亿元wind全A上证指数创业板指数中证500中证10001.26-2.14254.10-964.8-10.24%-9.84%-9.06%-9.84%3.22-4.4257.91-133-3.01%-4.57%0.38%-1.82%4.11-4.23255.79-81-4.05%-3.83%-4.49%-3.96%6.19-7.6234.40-387.2-9.28%-9.09%-6.11%-8.89%8.1-8.20234.74-205.5-7.07%-6.19%-8.04%-6.86%9.28-10.18225.00-451.9-12.64%-10.94%-13.95%-15.50%12.4-12.27238.4892.6-7.96%-6.47%-9.08%-7.84% 市场短期内急剧下跌时，担保比例变动幅度与宽基指数涨跌幅接近。可以看出，短期内在宽基指数急剧变动的情况下，担保比例变动方向一致、且变动幅度也较为接近，其中6月19日到7月6日，担保比未出现明显下降。数据来源：wind，长城证券产业金融研究院表：2018年市场大幅调整下的融资担保比变化www.cgws.com区间跌幅较大时间段融资担保比均值/%融资担保比变动wind全A上证指数创业板指数中证500中证10001.26-2.14254.10-6.79%-10.24%-9.84%-9.06%-9.84%-11.78%3.22-4.4257.91-1.38%-3.01%-4.57%0.38%-1.82%-0.92%4.11-4.23255.79-4.02%-4.05%-3.83%-4.49%-3.96%-3.78%6.19-7.6234.40-0.98%-9.28%-9.09%-6.11%-8.89%-9.34%8.1-8.20234.74-3.38%-7.07%-6.19%-8.04%-6.86%-7.92%9.28-10.18225.00-9.83%-12.64%-10.94%-13.95%-15.50%-16.10%12.4-12.27238.48-7.06%-7.96%-6.47%-9.08%-7.84%-7.86% 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00中国:融资融券:市场平均担保比例现金/股票担保物价值，右www.cgws.com9当市场遇到重大冲击，需要密切关注融资融券维持担保比例下跌时“现金担保物价值/证券担保物价值”的变动方向。两融担保物包括现金、可充抵保证金的证券。特殊情况下，在维持担保比例低于约定值时，投资者还可以提交不动产、股权等其他类型的资产。如果平均维持担保比例快速下降，而担保物中现金的比例快速上升，通常意味着融资盘触及平仓线被要求追加保证金或触及平仓线后发生强制卖出。2018年在贸易摩擦背景下，如市场在2018年2月21日、3月23日、3月26日融资担保比达到了阶段性低点，对应期间的现金/担保担保物价值呈现整体提升去趋势，并达到阶段性高点。现金担保物的增长更多来自追加的保证金，而非出售证券平仓，平仓压力显然更小；但不排除个股面临较大的差异。数据来源：wind，长城证券产业金融研究院，左轴单位为%图：2018年贸易摩擦背景下融资融券担保比 www.cgws.com10受贸易战等影响，2018年以来两融余额占流通市值比重逐渐降低。2016年12月两融进行了第五次扩容，两融标的达到了950只。新增的标的股票主要为市盈率较低、流通市值较大、交易较为活跃和市场表现较为稳定的股票。数据来源：wind，长城证券产业金融研究院图：2018年两融占流通市值比重1.80%1.90%2.00%2.10%2.20%2.30%2.40%2.50%两融占流通市值比重 www.cgws.com2018年以来两融实现了扩容，两融成交金额占wind全A成交额比重基本呈现下降趋势。图：2018年两融成交金额占wind全A成交额比重1.80%1.90%2.00%2.10%2.20%2.30%2.40%2.50%两融占流通市值比重融资融券交易金额/wind全A，右数据来源：wind，长城证券产业金融研究院 www.cgws.com122018年前2个月的两融余额靠前行业分别是房地产开发、证券Ⅱ、股份制银行Ⅱ、光学光电子、保险Ⅱ、IT服务Ⅱ、工业金属、中药Ⅱ、软件开发、电力。0.001.002.003.004.005.006.007.00SW房地产开发SW证券ⅡSW股份制银行ⅡSW光学光电子SW保险ⅡSWIT服务ⅡSW工业金属SW中药ⅡSW软件开发SW电力SW化学制品SW通信设备SW化学制药SW国有大型银行ⅡSW综合ⅡSW白酒ⅡSW铁路公路SW普钢SW小金属SW汽车零部件SW计算机设备SW煤炭开采SW农化制品SW基础建设SW环境治理SW白色家电SW一般零售SW电网设备SW通用设备图：2018年前2个月的两融余额占比靠前的行业分布单位：%数据来源：wind，长城证券产业金融研究院 www.cgws.com13图：2018年前2个月的两融成交占比靠前的行业分布单位：%数据来源：wind，长城证券产业金融研究院两融成交金额方面，靠前行业分别是房地产开发、证券Ⅱ、股份制银行Ⅱ、保险Ⅱ、光学光电子、白酒Ⅱ、国有大型银行Ⅱ、软件开发、煤炭开采、工业金属。0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.00SW房地产开发SW证券ⅡSW股份制银行ⅡSW保险ⅡSW光学光电子SW白酒ⅡSW国有大型银行ⅡSW软件开发SW煤炭开采SW工业金属SW通信设备SW小金属SWIT服务ⅡSW白色家电SW普钢SW化学制药SW铁路公路SW农化制品SW半导体SW水泥SW房屋建设ⅡSW化学制品SW炼化及贸易SW城商行ⅡSW非金属材料ⅡSW贵金属SW中药ⅡSW计算机设备SW基础建设SW环境治理 www.cgws.com142018年3月22日美国公布“301调查”结果，宣布计划对500亿美元中国高科技产品（如航空航天、信息技术）加征25%关税。2018年4月2-4日中国对原产于美国的7类128项商品（含水果、猪肉等）加征关税，涉及金额约30亿美元，作为对美钢铝关税的反制。4月4日，美国发布针对500亿美元中国商品的加税清单，中国同日宣布对等反制措施，覆盖大豆、汽车、飞机等商品。2018年3月22日至4月4日，贸易摩擦背景下的两融余额占比靠前行业分别是房地产开发、证券Ⅱ、股份制银行Ⅱ、光学光电子、保险Ⅱ、IT服务Ⅱ、软件开发、工业金属、中药Ⅱ、电力。数据来源：wind，长城证券产业金融研究院0.001.002.003.004.005.006.007.00SW房地产开发SW证券ⅡSW股份制银行ⅡSW光学光电子SW保险ⅡSWIT