【宏观快评】5月财政数据点评：个税的蝴蝶效应

宏观快评2025年06月22日证券分析师：张瑜电话：010-66500887邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001证券分析师：高拓电话：010-66500860邮箱：gaotuo1@hcyjs.com执业编号：S0360521080001相关研究报告《【华创宏观】扩内需信号进一步明确——政策周观察第26期》2025-04-21《【华创宏观】超预期的政策效果——3月经济数据点评》2025-04-17《【华创宏观】循环的持续改善与央行的保护——2025年3月金融数据点评》2025-04-15《【华创宏观】跟踪进出口变化的四条脉络——3月进出口数据点评》2025-04-15《【华创宏观】深化周边外交与中欧合作——政策周观察第25期》2025-04-14华创证券研究所 事 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号2024年“6+4+2”12万亿一揽子化债），个税超收量级可对冲、但难匹配。对于后续增量政策，7月底之前或仍在观察期：考虑到新型政策性金融工具6月底进入落地窗口（发改委5月6日新闻发布会上提及“（力争6月底）设立新型政策性金融工具，解决项目建设资本金不足问题”），后续8月底、10月底的人大常委会或是其他增量债务政策的两个落地点（增量债务政策涉及债务天花板调整，审批权限在人大；人大常委会通常在双月下旬召开），对应三个资本市场博弈点：1、7月底政治局会议（市场将定价对经济形势判断、财政政策表述的变化）；2、7月底~8月中上旬召开的人大常委会（或公布8月底人大常委会议程）；3、9月底~10月中上旬的人大委员长会议（或公布10月底人大常委会议程）。届时其他增量债务政策是否推出、规模多大，仍视财力缺口及经济需求而定。❖四、5月财政数据点评收入端：个税高增，计算机通信设备制造业、科学研究和技术服务业税收收入单月双位数增长支出端：聚焦民生类支出，科技支出高增是亮点广义财政：力度下滑，或因卖地收入重回负增及特别国债错位效应消失❖风险提示：后续政策超预期，预算与执行存在差异。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号目录一、个税的蝴蝶效应.................................................................................................................5（一）为什么关注个税？.................................................................................................5（二）个税高增能否持续？.............................................................................................6（三）个税若持续高增，如何影响后续增量政策？.....................................................7二、5月财政数据点评..............................................................................................................7（一）收入端：个税高增，计算机通信设备制造业、科学研究和技术服务业税收收入单月双位数增长.............................................................................................................8（二）支出端：聚焦民生类支出，科技支出高增是亮点...........................................10（三）广义财政：力度下滑，或因卖地收入重回负增及特别国债错位效应消失....11 3 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号图表目录图表1个税“突围”.............................................................................................................5图表2 1-5月我国四大税种仅个税增幅为正，并大幅高于全年预算安排.......................5图表3工资薪金和股息红利占个税近8成.........................................................................6图表4上证50历史成交量波动和个税增幅变动对应较好...............................................7图表5计算机通信设备制造业、科学研究和技术服务业税收收入单月双位数增长......8图表6公共财政收入进度快于过去三年同期平均水平.....................................................9图表7税收收入增速.............................................................................................................9图表8非税收入增速.............................................................................................................9图表9税收收入分项拉动.....................................................................................................9图表10公共财政支出进度仍为2020年以来同期最快...................................................10图表11公共财政支出分项增速.........................................................................................10图表12公共财政支出分项拉动.........................................................................................11图表13卖地收入.................................................................................................................11图表14广义财政收入增速.................................................................................................12图表15广义财政支出增速.................................................................................................12图表16财政收支一览.........................................................................................................12 4 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号一、个税的蝴蝶效应（一）为什么关注个税？1-5月税收收入降幅收窄（比1-4月收窄0.5个百分点），5月税收收入分项中，个人所得税（下称“个税”）增幅领跑，且已连续两月高增，从整体承压的税收收入中“突围”，值得关注：5月个税同比增长12.3%、领跑各税种，此前4月也录得9%增幅（仅次于耕地占用税）；累计增幅而言，1-5月我国四大税种（增值税、企业所得税、消费税、个税）仅个税为正（8.2%），并大幅高于全年预算安排（3.2%），在今年税收收入整体受国内需求不足，价格水平对以现价计算的财政收入持续产生影响、部分重点税源行业增长放缓、外贸面临较大不确定性等因素制约下，个税的“突围”迹象值得关注。图表1个税“突围”资料来源：Wind，华创证券图表2 1-5月我国四大税种仅个税增幅为正，并大幅高于全年预算安排资料来源：Wind，华创证券 5 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号（二）个税高增能否持续？个税高增或非昙花一现，年内或有一定持续性。从占个税近8成的两大构成——工资薪金（2023年占个税65.5%）和股息红利（2023年占个税13.3%）看：对于工资薪金，或与体制内职工基本工资延迟调整因素有关：以公务员为例，2016年开始，公务员基本工资标准两年一调，但同时规定特殊情况可延后调整（如金融危机、重大自然灾害等，详见《公务员“薪”里话》），考虑到2020~2022年疫情、2023年至2024年10月“砸锅卖铁”化债等特殊情况，不排除期间有部分地区公务员工资调整延后至2024年下半年，这部分受限的消费潜力将持续释放。对于股息红利，红利股“924”以来成交放量，年内或持续“输血”个税：以A股指数中分红比例较高、分红政策较稳定的上证50为例，其历史成交量波动和个税增幅变动对应较好——按当前规定，个人若持股期限未超1年，股息红利需要征收个人所得税；本轮以银行股为代表的红利股成交放量自去年10月起、当前未超1年，因此收到分红需交个税的持仓增加，年内稳定分红即可持续“输血”个税。图表3工资薪金和股息红利占个税近8成资料来源：《中国税务年鉴2024》，华创证券 6 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号7资料来源：Wind，华创证券注：2018.10个税起征点提升&增加专项扣除，个税同比剔除离群点2019年（-25.1%）；因上证50指数成交放量集中在“924”一揽子政策后，2024年上证50指数成交金额/成交量同比采用1-10月值，2025年上证50指数成交金额/成交量同比采用2024年10月-2025年5月值（三）个税若持续高增，如何影响后续增量政策？个税的量级，决定了其或可对冲增量政策幅度（推出多少），但或难以扭转增量政策方向（推或不推）。对于个税的量级，在四大税种中相对较小：2024年个税14522亿，而国内消费税16532亿、企业所得税40887亿、国内增值税66672亿（个税增长1个百分点，约相当于0.9个点的国内消费税、0.35个点的企业所得税、0.2个点的国内增值税）；个税全年若维持1-5月增幅（8.2%），将较预算超收约700亿（14522*（8.2%-3.2%）=726亿），而参考近年经验，增量债务政策多在5000亿~万亿及以上量级（如2015年创设8000亿专项建设基金，2022年创设政策性开发性金融工具7399亿+盘活5000多亿专项债，2023年增发国债1万亿，2024年“6+4+2”12万亿一揽子化债），个税超收量级可对冲、但难匹配。对于后续增量政策，7月底之前或仍在观察期：考虑到新型政策性金融工具6月底进入落地窗口（发改委5月6日新闻发布会上提及“（力争6月底）设立新型政策性金融工具，解决项目建设资本金不足问题”），后续8月底、10月底的人大常委会或是其他增量债务政策的两个落地点（增量债务政策涉及债务天花板调整，审批权限在