投资策略研究 证券研究报告|投资策略研究*深度报告 2025年06月30日 β隐匿下的“平衡木”策略——基于景气度线索以及行业趋势 从2025Q1数据看,全A营收增速延续回暖趋势,非金融石油石化板块同比增速为0.65%,较2024Q4环比改善1.3pct;分板块看,创业板以2025Q1 同比7.89%的营收增速领跑,北证营收增速环比跳升8.08pct至5.81%,而科创板受光伏行业拖累,2025Q1营收同比下滑7.24%,为2022年有数据以来首次负增。盈利端改善更为明显,全A归母净利润同比增速由2024Q4的 -0.89%转正至2025Q1的1.49%,其中创业板净利润同比激增18.02%(较2024Q4环比改善30.9pct),但科创板净利润同比跌幅扩大至-28.6%,反映 作者 分析师汪毅 执业证书编号:S1070512120003邮箱:yiw@cgws.com 分析师王正洁 执业证书编号:S1070524070004 邮箱:wazhjie@cgws.com 科技领域高研发投入与短期业绩的阶段性矛盾;主板则通过降本增效,销售 净利率从2024Q4的9.3%提升至2025Q1的9.38%,凸显传统行业经营韧性。 金融地产板块内部分化加剧:券商受益于资本市场改革深化,营收与净利润分别同比增长22.08%和83%,投行与财富管理业务成为核心驱动力;银行业受净息差持续收窄压制,净利润增速放缓至-1.20%。上游材料板块中,有 色金属展现韧性,黄金子板块受地缘风险与美元趋弱驱动,净利润同比增 37.9%(沪金期货年内涨幅达18%);钢铁行业产能尚未出清,普钢板块净利润跌幅超200%,但板材受益于设备更新政策,2025Q1净利润同比增速有明显改善,铁矿石子行业凭借产业链话语权逆势增长16.3%。 中游制造呈现“新旧动能切换”:工程机械内需复苏带动营收增9.88%,挖掘机内销同比增11.7%(政策驱动基建投资放量),但出口受海外需求收缩拖累同比降4.24%;智能制造与自动化板块在工业机器人产量同比增51.5%、 新能源设备毛利率修复至18.7%的驱动下成为增长极,头部企业通过智能化改造降本(三费占比下降1.2个百分点)释放盈利弹性。消费领域结构性机会凸显:实物消费中家电板块借力“以旧换新”政策,2025Q1净利润同比增长10.14%,高端产品占比提升至32%;服务消费弱复苏下文旅板块营收增速反弹至4.18%,体验式消费场景(冰雪经济、沉浸式演艺)贡献75%业绩增量;新消费代际更迭催生宠物经济、银发经济等蓝海,但食品饮料受制于终端提价乏力,净利润增速回落至0.27%。 TMT及AI产业链呈现高投入特征:光模块受益于全球算力竞赛,净利润同比激增114.5%;消费电子复苏仍不稳定,但AIPC渗透率提升打开增量空间。 创新药板块受BD交易驱动,2025Q1净利润增速反弹至7.54%,恒瑞医药等企业通过“国内医保放量+海外临床突破”双轮驱动估值重塑。 配置策略建议采用“防御-灵活-进攻”组合: 防御端关注高股息银行(净息差企稳+不良率改善)灵活端布局创新药(ADC/双抗国际化管线突破) 进攻端聚焦AI算力硬件(光模块、服务器国产替代)、新消费龙头(宠物食品抗周期属性)。 相关研究 1、《并购重组周报(2025/06/23-2025/06/28)》 2025-06-30 2、《政策窗口期有望再加码,海外风险有所释放——周观点20250624》2025-06-24 3、《并购重组周报(2025/06/16-2025/06/21)》 2025-06-23 风险提示:消费复苏不及预期、美国进一步加征关税、国内经济通货紧缩、科技突破不及预期 内容目录 一、全A景气度回暖,创业板成长性成为“亮色”6 A股营业收入增速回暖,各上市板成长性趋势不一6 多数板块净利润积极改善,降本释放盈利空间7 二、板块分化:消费科技景气度较高,机械设备业绩增速双高,地产链仍处于低谷期10 三、金融地产板块:房地产持续走弱,券商2025年Q1业绩起色显著14 1、房地产板块:房地产开发与房地产服务走向分化,2025年Q1景气度有所回升14 2、金融板块:银行整体稳健但存在净息差,券商明显受益于资本市场活跃18 四、上游材料:有色金属维持韧性,化工板块内部分化,钢铁产能尚未出清20 1、石油石化板块:炼化被国际油价带累,油服受益于上游资本开支增加21 2、基础化工行业:农化高增长,新能源材料产能过剩格局未改23 3、有色金属板块:黄金受益于地缘政治与美元趋弱24 4、钢铁板块:全行业亏损中的结构性机会25 5、煤炭板块:2024年呈现“前低后高”的运行特征27 五、中游制造:工程机械高景气,智能化领域与高端设备成为主要增长级29 1、工程机械:业绩表现强劲,内需复苏但出口承压29 2、交通运输设备板块:新能源车产业链利润承压,商业航天崛起,船舶受益于设备更新周期30 3、新能源设备板块:技术差异化逐渐体现于业绩,行业仍旧利润承压33 4、智能制造与自动化:新兴需求带来增量34 六、下游消费:政策补贴和新消费成为增长点36 (一)实物消费:结构分化与效率革命36 1、汽车:电动化转型重构市场格局36 2、家用电器:政策红利释放与高端化转型37 3、纺织服饰:服装强于家纺39 4、食品饮料:弱需求下企业的α格外重要39 (二)服务消费:弱复苏中的结构性机会40 1、商贸零售:线上线下融合度决定盈利质量40 2、文旅板块:净利润承压40 (三)新消费板块:代际更迭创造增量市场41 1、宠物经济:情感消费的抗周期特性41 3、她经济:成分创新与渠道变革共振42 七、创新药:BD交易爆发43 八、TMT以及AI产业链板块:AI竞赛引领需求爆发44 1、电子:半导体设备持续向好45 2、通信:光模块呈现高景气45 3、计算机:出现利润拐点46 4、传媒板块:游戏成为板块的利润支撑47 九、配置思路:“平衡木策略”49 风险提示50 图表目录 图表1:全A以及全A(非金融石油石化)营业收入同比增速6 图表2:各上市板营业收入同比增速6 图表3:全A以及全A(非金融石油石化)归母净利润同比增速7 图表4:各上市板归母净利润同比增速7 图表5:A股主要指数ROE_ttm8 图表6:A股主要指数ROE_ttm环比变化(2025年Q1-2024年Q4)8 图表7:杜邦分析法下A股主要指数ROE_ttm驱动因素环比变化(2025年Q1-2024年Q4)9 图表8:A股主要指数毛利率季度环比变化(2025年Q1-2024年Q4)9 图表9:科创50研发费用同比增速10 图表10:各板块营业收入同比增速情况12 图表11:各板块净利润同比增速情况12 图表12:各申万一级行业营业收入同比增速情况12 图表13:各申万一级行业净利润同比增速情况13 图表14:国房景气指数14 图表15:商品房待售面积以及累计同比15 图表16:商品房销售面积以及累计同比15 图表17:中国房屋新开工面积15 图表18:中国房屋施工面积15 图表19:中国期房与现房销售结构(万平方米)16 图表20:房地产开发与房地产服务ROE_ttm(%)16 图表21:房地产开发与房地产服务毛利率(%)17 图表22:房地产开发企业与服务企业财务特征对比17 图表23:房地产开发企业销售存货占比_ttm17 图表24:房地产开发企业资产减值损失占比_ttm18 图表25:房地产开发企业三费占比_ttm18 图表26:证券板块营业收入同比增速(%)19 图表27:银行板块营业收入同比增速(%)19 图表28:四类银行平均净息差(%)19 图表29:A股季度成交金额(万亿元)20 图表30:石油石化各细分板块营收增速21 图表31:石油石化各细分板块净利润增速21 图表32:布伦特原油油价(美元/桶)22 图表33:中国石油资本开支同比增速22 图表34:中国石油2024年在各个业务板块的投资规模22 图表35:基础化工各细分板块营收增速23 图表36:基础化工各细分板块净利润增速23 图表37:有色金属各细分板块营收增速24 图表38:有色金属各细分板块净利润增速24 图表39:镍、铜、黄金价格25 图表40:钢铁各细分板块营收增速25 图表41:钢铁各细分板块净利润增速26 图表42:中国螺纹钢库存与产量(周度)26 图表43:煤炭各细分板块营收增速27 图表44:煤炭各细分板块净利润增速27 图表45:中国神华2024年以及2023年营业利润地区分布情况28 图表46:工程机械各细分板块营业收入增速以及净利润增速29 图表47:各类工程机械整机年度销量(台)29 图表48:中国挖掘机内需销量与出口销量(台)30 图表49:中国动力电池装车量30 图表50:商业航天产业链31 图表51:交通运输设备板块营业收入增速32 图表52:交通运输设备板块净利润增速32 图表53:新能源设备板块营业收入增速33 图表54:新能源设备板块净利润增速34 图表55:智能制造与自动化板块营收增速34 图表56:智能制造与自动化板块净利润增速35 图表57:中国工业机器人产量情况35 图表58:汽车行业营业收入增速36 图表59:汽车行业净利润增速37 图表60:新能源车保有量占比和产量累计同比(%)37 图表61:家电板块营收增速38 图表62:家电板块净利润增速38 图表63:中国冰箱、空调、洗衣机出口金额累计同比(%)38 图表64:纺织服饰板块营业收入增速39 图表65:纺织服饰板块净利润增速39 图表66:商贸零售板块营业收入增速40 图表67:商贸零售板块净利润增速40 图表68:文旅板块营业收入增速41 图表69:文旅板块净利润增速41 图表70:中国宠物(犬猫)市场规模(亿元,右轴-总体增长率)42 图表71:中国化妆品市场规模以及预测42 图表72:全球创新药重磅交易情况43 图表73:2022-2024年医药交易技术类别金额44 图表74:创新药头部企业恒瑞医药产品领域布局44 图表75:电子板块营业收入增速45 图表76:电子板块净利润增速45 图表77:通信板块营业收入增速46 图表78:通信板块净利润增速46 图表79:计算机板块营业收入增速47 图表80:计算机板块净利润增速47 图表81:传媒板块营业收入增速48 图表82:传媒板块净利润增速48 一、全A景气度回暖,创业板成长性成为“亮色” A股营业收入增速回暖,各上市板成长性趋势不一 在整体法口径下,2025Q1全A营业收入同比增速为-0.18%,全A(非金融石油石化)的营业收入同比增速为0.65%,分别较上一个季度环比改善了0.56pct和1.30pct,趋势上来看,全A以及全A(非金融石油石化)自2024Q3以来营业收入增速持续回暖。 分上市板块来看,主板、创业板、北证的营业收入增速皆处于回暖趋势,其中创业板在2025Q1的营业收入同比增速达到了7.89%,自2022年12月以来一直保持正增速,主板市场在2025Q1的营业收入同比增速为-0.79%,环比增长0.26pct,北证的营业收入同比增速呈现出加速上涨的特征,2025Q1的营业收入同比增速为5.81%,相比于创业板稍显逊色,但是环比增长了8.08pct。科创板受到光伏行业下行的拖累,25Q1的营业收入同比增速下滑了7.24%,自2022年以来首次产生负增。 图表1:全A以及全A(非金融石油石化)营业收入同比增速 全A全A(非金融石油石化) 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 2024-12 2025-03 0% -2% -4% 资料来源:WIND、长城证券产业金融研究院 图表2:各上市板营业收入同比增速 主板创业板北证科创板 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00%