需求决定方向，原料掌管节奏

矿端

• 硫化镍矿：高成本出清进程基本结束，存量产能稳定，除Nova项目外，其余项目产量将维持当前水平。
• 红土镍矿：印尼镍矿供应偏紧，升水较高，但高品火法矿紧缺可能限制价格下跌幅度。菲律宾镍矿价格上升，中国铁厂进口意愿降低。
• 关键数据：印尼年内镍矿消耗量预计2.8-2.9亿湿吨，供给端预计2.6亿湿吨左右，存在一定缺口；菲律宾镍矿产量预计40.1万金属吨，同比下滑1.3%。

冶炼端

• 镍铁：中国镍铁厂高成本产线已出清，预计维持低位产量，印尼NPI产量同比增加23%，但多数项目推迟投产。
• 中间品：印尼MHP产量同比增加66%，高冰镍产量同比下滑10.8%，中国MHP进口量同比增长23.5%，冰镍进口量同比增长42%。
• 硫酸镍：需求下滑，成本倒挂，企业转产电积镍缓解供应压力，中国硫酸镍产量同比增长3%，印尼硫酸镍出口至中国数量增加。
• 精炼镍：中国精炼镍产量同比增长44%，印尼精炼镍产量预计持平或微增。
• 关键数据：中国NPI月产量2.2-2.5万金属吨，印尼NPI产量75.1万金属吨，中国MHP产量18.48万金属吨，印尼MHP产量48万金属吨，中国硫酸镍产量15.9万金属吨，中国精炼镍产量17.6万吨。

需求端

• 不锈钢：出口尚可，但关税间接压制内需，钢厂亏损减产，镍消费有所走弱。
• 新能源：三元电池渗透率下滑，中国三元前驱体对镍的需求同比下滑7%，海外三元产能逐步爬坡，将弥补部分中国减量。
• 关键数据：中国不锈钢粗钢产量同比增长10.1%，印尼不锈钢粗钢产量同比增长23%，中国新能源汽车销量同比增长28%，全球新能源汽车销量同比增长15%。

投资建议

• 沪镍核心运行区间11.0-12.7万元/吨，不锈钢核心运行区间1.2-1.32万元/吨。
• 策略：单边关注区间上沿逢高布局空单机会，镍内外套利建议关注进口盈亏在-5000至-2000范围内的区间机会。

风险提示

• 宏观经济超预期走弱，印尼政策风险造成供给扰动。