跳出震荡看周期
1.52.02.53.03.54.04.55.05.50203040506070809101112131415161718中债国债到期收益率:10年:季:平均值第一轮收敛第二轮收敛需求驱动供给驱动
-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0019202122232425GDP:现价:当季值:同比资料来源：wind，国金证券研究所
-30.0-20.0-10.00.010.020.030.040.02011-042012-042013-042014-042015-042016-042017-042018-042019-04房地产开发投资当月同比10Y国债利率（右）
1.502.002.503.003.504.004.502020-042021-042022-042023-042024-042025-04资料来源：wind，国金证券研究所
1.52.02.53.03.54.04.55.009-0410-0411-0412-0413-0414-0415-0416-0417-0418-0419-0420-0410Y国债利率新出口订单趋势值(右)
-0.8-0.6-0.4-0.200.20.40.60.821-0422-0423-0424-0425-04资料来源：wind，国金证券研究所
-0.60-0.40-0.200.000.200.400.600.801.00各项经济指标与10Y国债利率的相关性疫情后(2020年-至今)疫情前(2010年-2019年底)
1.52.02.53.03.54.04.55.011-0512-0513-0514-0515-0516-0517-0518-0519-0510Y国债利率企业中长贷余额增速(右)
10.0020.0030.0040.0050.00企业中长贷增速疫情前1.501.701.902.102.302.502.702.903.103.303.5010Y国债利率
2.503.003.504.004.505.000.0010Y国债利率8.0010.0012.0014.0016.0018.00企业中长贷增速疫情后资料来源：wind，国金证券研究所
1.502.002.503.003.504.002018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-10剔除政府债券后社融存量增速,%10Y国债收益率，%，右1.001.502.002.503.003.504.005.007.0010年国债利率，%社融存量月增速（剔除政府债)
6.007.008.009.0010.0011.0012.0013.00y = 0.3033xR²= 0.82639.0011.0013.00有截距无截距资料来源：wind，国金证券研究所
2008072008-092008-112009-012009-032009-052008-2009.052.02.53.03.54.04.55.05.56.02014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072014-2016.092.52.72.93.13.33.53.73.94.14.34.52018-01
2008-2018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112018-20192.52.62.72.82.93.03.13.23.33.43.5202120212021202120212021-2022资料来源：wind，国金证券研究所
“双降”并未引发市场做多热情，情绪指数在低位区间徘徊30%40%50%60%70%80%90%20-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-03微观交易热力值
1.51.71.92.12.32.52.72.93.13.33.520%23-0523-0723-0923-1124-0124-0324-0524-0724-0924-1125-0125-0325-0510Y国债利率,右轴逆序，%过热区间偏冷区间资料来源：wind，国金证券研究所
0%20%40%60%80%100%24-0124-02 24-03 24-04 24-05 24-06 24-07 24-08 24-09 24-10 24-11 24-12 25-01 25-02 25-03 25-04 25-05 25-06交易热度机构行为利差拥挤度
比价匹配度资料来源：wind，国金证券研究所
16年Q320年Q222年Q423年Q324年Q325-010.00.51.01.52.02.53.03.54.00.00.20.40.6久期高久期，低分歧最新
17年Q419年Q420年Q421年Q40.81.01.21.4分歧度低久期，高分歧资料来源：wind，国金证券研究所
3/10多4/16多7/6多12/3多10/2…1/5多3/2多12/22多8/27空3/25空7/5空9/15空11/10空7/11空4/7空波 动项信 号看 多看 空
12/2多6/5多2/25空
1.501.802.102.402.703.0023-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0524-0624-07%10Y国债收益率基本面利空指标占比（右）
30%35%40%45%50%55%60%65%24-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-06
指标名称单位更新频率最新值上期值定性判断与利率关系1企业中长贷余额增速%月8.68.7利好2建材综合指数/日111.3114.6利好3BCI:企业招工前瞻指数%月50.548.6利空4失业金领取条件:互联网搜索指数同比(6MMA)%日107.1102.8利好5PMI新出口订单趋势值%月(0.24)(0.23)利好6PMI供需平衡度趋势值%月0.1610.158利空7耐用消费品价格/月0.940.95利好8票据融资万亿元月15.014.2利好9美元指数1973年3月=100日98.999.4利空10铜金比/日14.414.1利空利率十大同步指标
6%12%2%15%10%0%20%40%60%80%100%10Y-1Y10Y-3Y10Y-5Y10Y-7Y7Y-1Y今年以来分位近一年分位
14%6%15%25%6%7Y-3Y7Y-5Y5Y-1Y5Y-3Y3Y-1Y2006年以来分位资料来源：wind，国金证券研究所
0.51.01.52.02.53.03.54.04.55.020062007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025曲线形态比当前还要平坦的位置中债国债到期收益率:10年-中债国债到期收益率:1年中债国债到期收益率:10年
-0.50.00.51.01.52.02.5<16BP资料来源：wind，国金证券研究所
2.52.62.62.72.72.82.82.92.93.03.010年国债1年国债10年 利 率顶 部1年 利 率顶 部
1.501.701.902.102.302.502.70SHIBOR:3个月资 金顶 部资料来源：wind，国金证券研究所
0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02008-062008-072008-082008-091年国债10年国债916宣布双降长 端 抢 跑事件定价
15.015.516.016.517.017.518.02008-102008-112008-12Shibor3M存款准备金率，右轴资料来源：wind，国金证券研究所
(100.00)(80.00)(60.00)(40.00)(20.00)0.0020.0040.0060.001月2月3月4月5月6月2019年2020年2021年2022年
7月8月9月10月11月12月2023年2024年2025年资料来源：wind，国金证券研究所
-35156511516521526520192020202120222023DR007
