AI行业近况更新

AI行业近况更新 分析师A：好的，我们开始汇报关于A行业及国产算力的最新观点。首先，在讲国产算力之前，先更新一下对北美算力的观点。在今年五月初、四月底北美资本开支变化时，我们已提示了A方向的变化。此前在今年3、4月份之前，我们一直强调“东升西落”，但到5月份，北美资本开支超预期，而国内资本开支则低于预期，这成为北美算力行情启动的重要起点。其次，北美大模型的进展非常超预期。例如，以Movie为主的Cloud模型，其用户数和Token消耗量已逐渐接近OpenAl的水平。北美大模型日均消耗的Token量，预计到今年年底将达到约30万亿的量级，而去年此时仅约几万亿。这表明北美从大模型到云厂商资本开支都发生了巨大变化，这也是本轮北美算力相关个股表现较好的主要原因。在北美算力产业链中，最核心的关注点仍是ASIC产业链。因此，结论上，北美算力具有更好的投资机会，且更侧重于ASIC产业链。 ASIC产业链在近两个月发生了重大变化，主要源于博通、亚马逊等公司在台积电CoWoS产能的上修。同时，ASIC单芯片对应的光模块数量从英伟达的2—4个提升至8—12个，因此光模块在ASICCoWoS调升背景下变化巨大。此外，PCD方面，英伟达单芯片对应PCD价值量不到3000元人民币，而ASIC单芯片对应价值量在3000至6000元人民币之间。在此背景下，包括盛弘、新易盛、旭创等一线公司，以及剑桥、联特、新易微装等二线公司股价表现均较好。 以上是过去两三个月市场的变化。我们也在思考国产算力是否具有较好的投资机会。复盘2023年初至今国产算力与北美算力的行情演变，我们认为国产算力只会迟到不会缺席。本轮国产算力股票下跌，个人理解主要有两个原因：一是国内资本开支低于预期，二是供应链存在一定问题。 边际上看：第一，国内资本开支低预期不代表没有需求。阿里、腾讯、字节等大厂及二线大厂都有强烈的资本开支需求，但未能投出的主要原因是英伟达芯片被禁，想买买不到。第二，英伟达芯片买不到，转向华为、寒武纪、海光信息等，但供应链也存在瓶颈。这两个原因共同导致国产算力资本开支未达预期。 第二点，国内大模型在过去半年有巨大变化。例如，字节单日Token调用量从去年年底约2万亿增长至目前约16万亿，增速非常高。字节近期推出视频模型“剪映小云雀”，视频对算力要求更高。阿里“通义千问”、腾讯接入CK后的大模型使用量也非常高频。反馈显示，国内用户基本使用大模型而非百度，海外用户则主要使用OpenAl或Cloud而非Google，这是一个较大变化。 黄仁勋在近期演讲中提到未来是Agent时代，英伟达算力卡产生的Token将不仅限于文本，还包括视频。谷歌AI团队负责人也提到未来十年内全球疾病可能被治愈，这背后是对蛋白质的深度解析。这反映不仅海外大模型有突破，国内大模型也有巨大变化。 收集的数据显示，字节两个月前日均Token调用量约13万亿，阿里巴巴通义千问约3万亿，腾讯约2万亿，总计接近20万亿。到今年二季度，该数字应突破20万亿，年底可能达到约30万亿量级。对比北美年底日均Token消耗量预计也达30万亿，中国年底可能同样达到30万亿量级。这表明中国存在巨大的算力消耗需求，这与多数人的想法存在较大背离。 第二点，简单看资本开支。去年底预测字节约1800亿，阿里1300—1500亿，腾讯1000亿+，总计约4000亿。今年虽无4000亿，但以此为例分析；基础设施占20%，硬件占80%；硬件中约60—70%为芯片，计算芯片占总资本开支约50%。假设3000亿资本开支，买卡约1500亿；若英伟达占一半，国内厂商营收约700—800亿。若此营收集中于少数公司，体量将非常可观。 华为进展虽未达预期，但国内其他A股上市公司进展较快。总结： 1.中国算力需求巨大，大模型日均Token消耗量巨大，大厂有强烈采购需求。表观资本开支未达预期主因英伟达芯片禁售及国内供应链问题。 2.供应链边际向好趋势明显。从代工、封测、OAM/UDB板卡、服务器组装到HBM突破（近期A股已在交易HBM变化），中国AI芯片供应链正大幅改善。 在北美算力光模块公司明年仅十倍市盈率的情况下，除光模块、PCD等北美算力股外，海光信息、寒武纪等处于底部、严重低估的国产算力公司存在巨大机会。 国产算力核心是两家公司（不直接点名）。第一家公司可能处于五重底部：股价底部（已跌半年）、资金面底部（卖方买方基本不再推荐，机构持仓极少）、基本面底部（供应链良率边际改善，客户订单预期大幅提升）、业绩预期底部（Wind一致预期今年50亿营收、15亿利润，但实际可能远超）、估值底部（明年30倍，后年20倍PE，相比英伟达常年30—40倍动态PE显著低估）。 边际变化总结： 1.大客户需求超预期。 2.供应链良率、直通率持续提升，最差时期已过。 3.市场低估二季度后业绩释放可能性，三季度、四季度业绩趋势应非常好。 4.历史上北美算力暴涨时，国产算力从未缺席。当前存在认知差：A股A研究信心不足，但北美AI行情及大模型进展（如黄仁勋观点、谷歌AI负责人关于A治愈疾病的言论）应增强对A趋势的信心。 另一标杆公司寒武纪今日股价反弹6%，催化剂是公司公告回购，最高价定为历史高点800多元（现价600多元），表明管理层对基本面趋势信心十足。 分析师B：介绍国内另一家A股上市的A芯片龙头。该公司与前述公司战略定位不同：拥有CPU和AI芯片业务，体量较大，并通过收购获得完整服务器、存储及集群能力，成为航母级公司。战略上主要专攻智算中心领域（非大型互联网公司）。 核心观点：需高度重视其在国家智算中心领域的订单量级，将超市场预期。超预期点在于订单量（作为国内仅有的两家几十亿营收级A芯片公司之一）和价格。智算 中心订单需求量巨大（如中部大型计算中心需卡超10万张），同样供不应求。预计可获近10万量级订单。价格方面，国内性能接近或略超A100的芯片，价格通常定在7万人民币左右，但客户差异大。公司战略清晰，优先满足国家计算中心需求（需FP16/INT8算力及超算能力）。其产品支持FP64至INT8全精度，FP64算力高（英伟达最新GPU已削减FP64支持）。作为国内稀缺的高性价比、兼顾计算与超算的卡，价格存在超预期空间（部分客户或超10万人民币）。性能方面，其产品参数优秀，算力达A100的1.5倍以上，接近英伟达H100，优于友商主流产品，接近其下一代产品。公司自身下一代产品也在研发中。一季报存货、合同负债、预付款大幅增长，验证国产算力需求及公司在晶圆、HBM等供给端的准备。 顶层设计上，国家规划到25年算力规模达300亿EFlops，其中智算中心占比35%，需近30万张等效A100算力。主要玩家为该公司和华为。公司通过横向并购获得全面能力（自有服务器、集群、CPU、GPU），可与华为竞争，并在大型互联网公司和智算中心领域并驾齐驱。股价层面，管理层对并购异议股东的收购请求价格有安排（此前股价小幅跌破，但底部支撑强）。当前投资价值高，向下空间小，向上空间大。订单、价格、性能均支持此判断。 除AI芯片外，公司CPU业务同样出色。其CPU产品（1至4号）性能赶上华为，新款放量且均价提升。市场对CPU业务存在预期差：信创国产化率2024年仅约45%（公司与华为各占一半），国家规划27年达100%：测算CPU空间超200亿，公司有望占近50%份额，且在非信创领域（如工作站）快速拓展。预计CPU业务收入将从几十亿增至远期200—300亿。 去年高增长部分即来自CPU贡献。市场通常仅给CPU业务约1000亿估值，导致两家龙头市值差约1000亿（现缩小至700亿），存在低估。不考虑并购，公司估值可见3500—4000亿；考虑并购，可见更高空间。 总结：A侧主攻国家智算中心市场，同时在阿里等互联网公司获订单（已通过验证）。价格、性能有望超预期（部分客户价格高于市场预期的10万内）。CPU业务常被低估（研发难度不低，国内稀缺性高）。 分析师A：补充几点： 1.海光信息并购曙光，异议股东收购价为136元/股，换股价144元，现价136元。表明当前价位安全边际高。 2.算力租赁行业值得研究：中国大模型需求年底将达日均二三十万亿Token（同北美），大厂需大量购卡但受限，需借助国内公司。能组建英伟达卡万卡集群的A股公司不多（如友邦、弘景、协创等）。其财务模型清晰；成本端（购集群、组网改配、融资、运维）和收入端（租赁费：H卡约6—7万/月/台，B卡近10万/月/台；政府补贴；退税）可锁定。保守测算，H卡万卡集群年利约1.5亿，B卡万卡集群约2.5—3亿。投入产出比约1：1.5（如B卡投入25亿，合同额约40亿；更高阶卡投 入35—36亿，合同额55—60亿）。利润确定性强，商业模式优，明年估值仅约10倍PE。后续将另开电话会详述。 总结： 1.看好AI宏大叙事。北美算力行情未结束（最优秀公司明年仅10倍PE），核心标的：盛弘、新易盛、旭创（排序靠前）；二线：剑桥、华贸、联特科技、新易微装。 2.国产算力存在巨大预期差。两条主线：AI芯片（寒武纪、海光信息）；小市值主线算力租赁（友邦、弘景、协创数据等），存在巨大研究预期差。 会议结束。