利率政策的必要性与局限性

1分析师张继强SAC编号S0570518110002 zhangjiqiang@htsc.com SFC编号AMB145+(86) 10 6321 1166 利率每周 期待协调努力以促进经济增长本报告必须结合报告末尾的重要披露和分析师资质认定进行阅读。货币政策利率降息：带来有利条件但存在局限性传统经济学认为，当实际利率风险：伊朗-以色列冲突；美联储降息时间；国家以旧换新补贴恢复进展。利率转为正。因此，我们认为中国的背景下存在制约因素，尽管具有积极意义：1）降息可能侵蚀对边际消费倾向最高的群体而言的资产收益；2）虽然理论上可以刺激总需求，但传统消费领域可能缺乏扩张空间，而新的消费动力显示出对利率的敏感性较低；3）企业不愿提高杠杆率，其投资决策目前优先考虑行业竞争强度和外部不确定性，而非融资成本，降息可能会延缓产能合理化；4）过度的降息风险加剧债务依赖和流动性陷阱倾向；5）银行体系可能面临更严重的净息差压缩。我们认为今年降息的可能性依然存在，但实施难度加大，预测降息25个基点或维持现状的可能性为50%，9月成为关键窗口（国内活动数据+潜在的美联储降息）。尽管中国在财政/货币政策上采取了主动立场，但我们认为多维度协调仍至关重要。我们提出一个四层方法：1）首先进行金融稳定以锚定资产价格，其中股市干预显示出成效但房地产市场仍受限；2）其次关注经济基本面，可持续稳定的市场需要收益驱动型复苏，2025年的重点是国内需求（服务消费、城市更新）；3）之后进行结构性改革，积极塑造全球贸易体系，同时通过社保体系改革、放松管制、加大科技研发力度和制造业供需再平衡来提升国内经济效率；4）最后进行尾部风险管理，将2024年的地方债务风险的关注点转移到今年的就业压力、银行体系韧性和地缘政治突发事件上。 免责声明本报告必须结合报告末尾的重要披露和分析师资质认定进行阅读。分析师认证通用免责声明和披露本报告基于HFHL认为可靠且公开可获取的信息，但HFHL及其关联公司（以下简称“华泰”）对所述信息的准确性或完整性不作任何保证。此处所含意见、评估和预测仅反映发布日的观点和判断。华泰可能在不同时间发布包含与 herein 所述不一致的观点、评估和预测的研究报告。此处所指证券或投资工具的价格、价值和投资回报可能波动。过去业绩并非未来业绩的指引，未来回报并不保证，可能发生原始资本损失。华泰不作保证本报告中的信息保持更新。本报告中包含的信息可能未经通知由华泰修改，投资者应在必要时关注此类更新或修改。尽管华泰已经尽一切努力确保本报告中包含的内容客观公正，但本报告中的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售任何证券或金融工具的邀约或要约，且在任何此类邀约或要约可能非法的地域均不构成邀约或要约。此类观点和建议并非旨在提供个人投资建议，亦未考虑任何特定个人的具体投资目标、财务状况和特殊需求。投资者应充分考虑自身特定情况，充分理解和使用本报告的内容，本报告的内容不应被视为做出投资决策的唯一依据。华泰及本报告的作者在任何情况下均不对因使用或依赖本报告或其内容而产生的任何直接、间接或后果性损失或损害承担责任。任何书面或口头承诺分配合成证券投资收益或损失的承诺均视为无效。我/我们，张继强，特此证明本报告中所表达的观点准确地反映了分析师（们）对所涉证券或发行人的个人观点；并且分析师（们）的任何部分补偿，不直接或间接地与报告中所包含的特定建议或观点的纳入相关。本研究报告由华泰金融控股（香港）有限公司（以下简称“HFHL”）编制。本报告中的信息严格保密，仅限收件人知悉。本报告专供华泰金融控股（香港）有限公司、其客户及关联公司使用。任何其他人仅因收到本报告，不视为公司客户。本报告不适用于任何地区、国家或其他司法管辖区的任何机构或个人投资者，因发送、发布或使用本报告，导致华泰可能违反当地法律或法规；或使华泰受到相关法律或法规的约束。华泰及其报告作者就本报告中所述的证券或投资工具，据其所知，没有法律禁止的利益。在适用的法律允许的范围内，华泰可能会持有本报告中所述公司发行的证券头寸或进行交易，并且还可能为本报告中所述的公司提供投资银行、财务咨询或其他相关金融服务，或向其寻求业务。本报告的版权专有归HFHL所有。任何组织或个人均不得以任何方式侵犯HFHL的版权，例如复制、转载、出版、引用或未经HFHL书面同意将（全部或部分）重新分发给他方。若HFHL同意引用或分发，则应在许可范围内使用，并在分发前获得独立的本地建议以确保符合相关法律法规，并标明来源为“华泰香港研究”。不得作出与本报告原意不符的引用、删除或修改。HFHL保留对相关侵权行为采取法律行动的权利。此处使用的所有商标、服务商标和标记均为HFHL的商标、服务商标和标记。基于不同的假设、标准或采用不同的分析方法，华泰的销售、交易员或其它专业人员可能，或口头或书面，表达与本报告观点和建议不一致的市场评论和/或交易意见。华泰没有义务更新本报告。华泰的资产管理、自营及其它投资服务部门可独立做出与本报告表达的观点或建议不一致的投资决策。投资者应考虑华泰和/或其相关人员可能存在潜在的利益冲突，可能影响本报告中观点的客观性。投资者不应将本报告作为其投资或其它决策的唯一依据。具体披露内容见本报告末尾。除非另有说明，本报告中引用的数据代表过往业绩，不应作为未来回报的指导。华泰不承诺或保证任何未来回报将得以实现。报告中的预测基于相应假设，任何假设的变化都可能显著影响预测回报。hfhl不是美国金融业监管局（“finra”）的会员公司，并且hfhl的研究分析师没有在美国金融业监管局注册/获得研究分析师的资格。 3 本报告必须结合报告末尾的重要披露和分析师资质认定进行阅读。重要美国监管披露新加坡中国香港美国•华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其关联公司，和/或其高级管理人员、董事和雇员根据适用法律允许的范围，可能持有本报告（或任何相关投资）中提到的任何证券（或投资）的职位，并可能不时增加或处置任何此类证券（或投资）。因此，投资者应意识到可能存在利益冲突。• 华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其关联公司，不时地以主营业权或代理权为基础，向客户销售和购买公司证券/工具，包括华泰证券研究所覆盖的公司股票和债务（包括衍生品）。华泰证券（新加坡）私人有限公司（以下简称“华泰SG”）拥有新加坡金融管理局颁发的资本市场服务牌照，可经营证券、集体投资计划中的单位、交易所交易衍生品合约和场外衍生品合约等资本市场产品，并在《金融顾问法》下作为豁免金融顾问，就投资产品提供建议，包括发布或颁布研究报告或分析。根据《金融顾问条例》第32C项规定的安排，华泰SG可以在中国太集团内其各自的境外附属机构之间分发信息/研究。本报告仅供认证投资者、专家投资者或机构投资者使用，华泰SG不对本报告的内容承担法律责任。如果您并非预期接收者，请立即通知华泰SG并直接退回本报告。本报告的新加坡接收者应就与分发的资料有关的事宜，联系您的华泰SG客户关系经理或账目主任。• 本报告的主题可能包括受到美国总统行政命令约束的实体，该命令限制美国个人投资现在由美国财政部外国资产控制办公室（OFAC）称为中国军工复合体公司（CMIC）的指定公司。本报告中包含的分析、意见和建议仅供参考，不构成买卖证券的要约或招揽，也不旨在促进证券的购买或出售。任何“美国人”，定义为由美国公民、永久居民外国人、根据美国或美国任何管辖区法律组建的实体（包括外国分支机构），或位于美国的人，应充分考虑其自身具体情况，不得直接或间接投资于任何形式的中国军工复合体公司（CMIC）的公开交易证券或其衍生证券，并将其作为投资机会。对于任何受到美国总统行政命令限制的主题公司证券相关交易，华泰证券有限公司、其子公司、华泰证券（美国）公司或华泰金融控股（香港）有限公司，以及本报告的作者，均不应对使用本报告中包含的信息而导致的任何后果承担任何法律责任。重要香港监管披露• hfhl 没有雇用或与其有关联的个人担任任何公司或发行人的官员在香港，该研究报告由HFHL编制和分发，该公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司（华泰国际金融控股有限公司）的全资子公司，而华泰国际金融控股有限公司是华泰证券股份有限公司的全资子公司，华泰证券股份有限公司是在中华人民共和国成立的合资公司，以其中国公司名称“华泰证券股份有限公司”承担有限责任。该研究报告仅供香港证券及期货条例及其附属法规中定义的机构及专业投资者使用。在香港接收该研究报告的人可就任何与该研究报告有关或由此产生的事项联系HFHL。在美国，本研究报告仅分发予符合美国监管要求的机构投资者，分发方为华泰证券（美国）有限公司，该公司是一家注册证券经纪商和FINRA会员。华泰证券（美国）有限公司根据1934年美国证券交易法案第15a-6条的规定，对本研究报告的内容负责。华泰证券（美国）有限公司的关联分析师未在FINRA注册/获得研究分析师资质，可能不是华泰证券（美国）有限公司的关联人士，因此可能不受FINRA关于与标的公司沟通、公开露面以及分析师持有证券交易的相关规定限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司（华泰国际金融控股有限公司）的全资子公司，而华泰国际金融控股有限公司是华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司获取本报告并希望交易其中所述任何证券的人员，均应与华泰证券（美国）有限公司进行交易。其研究覆盖范围。• 请参阅 HFHL 官方网站上的重要披露 https://www.htsc.com.hk/stock_disclosure 请参阅 下列章节中的其他重要披露“重要美国监管披露”.• 张继强及其关联方并非本研究报告所提及的证券或发行人的官员、董事或顾问。分析师及其关联方与本研究报告所提及的证券或发行人没有任何财务利益关系。根据这些披露的目的，术语“关联方”包括按FINRA定义的分析师的家庭成员。分析师的报酬基于华泰证券有限公司的整体收入和盈利能力，包括其投资银行业务产生的收入。 4 华泰证券（美国）公司深圳华泰证券（新加坡）私人有限公司投资评级指南本报告必须结合报告末尾的重要披露和分析师资质认定进行阅读。华泰金融控股（香港）有限公司© 2025 华泰证券股份有限公司。保留所有权利华泰证券有限公司南京股票评级定义53/F，中心，皇后大道中段，中环，香港 Tel：+852 3658 6000/Fax：+852 2567 6123 邮箱：research@htsc.com http://www.htsc.com.hk/买入：预期股价将超越基准指数15%以上超重：股价预计将跑赢基准 5%~15%持：预期该股票相对于基准的表现将在-15%~5%之间卖：股价预计将跑输基准指数15%以上评分被暂停：评级、目标价格和预期已被暂时暂停以符合相关法规和/或公司政策投资评级体系基于报告发布后未来6-12个月内，包括所有已支付或预期股息的总回报潜力，相对于基准的表现。行业评级定义 超重：行业指数预计将跑赢基准香港：华泰金融控股（香港）有限公司持有香港证券及期货事务监察委员会颁发的“证券投资顾问”业务牌照。牌照编号：AOK809。中性：行业指数的表现预计将与基准保持一致体重过轻：行业指数预计将显著跑输基准美国：华泰证券（美国）公司是一家注册的经纪自营商，也是FINRA的成员。许可证号：CRD#: 298809/SEC#: 8-70231。新加坡：华泰证券（新加坡）私人有限公司持有新加坡金融管理局颁发的资本市场服务许可证，并为豁免财务顾问。公司注册号：202233398E。10F, 南博鳌基金大厦, 易天路5999号, 龙岗区, 深圳, 518017 电话: 86 755 82493932/传真: 86 755 82492062 邮箱: ht-rd@htsc.com基准：A股市场的沪深300指数。香港市场的恒生指数。美国市场的标普500指数。中国台湾市场的台股指数。日本市场的日经225指数。新加坡市场的海峡时报指数。韩国市场的韩股综合指数。英国市场的富时10