2025年油脂半年度行情展望：破局：需求价值重构与供应驱动线索

报告导读： 1货研究所 目录1. 2025年上半年油脂走势回顾........................................................................................................................................................32. 2025年油脂供给端展望.................................................................................................................................................................52.1棕榈油：摆脱老龄化影响的产量可期..................................................................................................................................................72.2豆油：供需结构宽松，连续累库格局...............................................................................................................................................112.3菜葵油：旧作减产后的配给在所难免，迎接新作恢复性增产冲击........................................................................................123. 2025年油脂需求端展望...............................................................................................................................................................143.1中国：需求下滑趋势难以扭转，结构调整为主.............................................................................................................................143.2印度：国内油脂价格高位，食用与投机需求双双受抑...............................................................................................................163.3欧盟：减产高价后的需求下滑.............................................................................................................................................................173.4全球生柴端需求展望................................................................................................................................................................................183.4.1美国：2026年拟议规则大幅利好美豆油需求.......................................................................................................................193.4.2印尼：B40提供需求增量，B50拭目以待...............................................................................................................................223.4.3巴西：柴油需求强劲刺激生柴产量............................................................................................................................................234. 2025年油脂库存变化及行情展望..............................................................................................................................................244.124/25及25/26年度油脂库存变化......................................................................................................................................................244.2行情展望.......................................................................................................................................................................................................25 请务必阅读正文之后的免责条款部分2 请务必阅读正文之后的免责条款部分（正文）1.2025年上半年油脂走势回顾第一阶段（2024年12月-2025年1月中下旬）：巴西新作供给压力压制盘面，叠加雷亚尔贬值，12月以来的巴西大豆贴水持续下行，且贴水下跌节奏有前移迹象。美豆油盘面受生柴政策悲观预期影响持续下挫，棕榈油边际利多匮乏，因此油脂油料板块全面承压下行，棕榈油涨至前高处边际利多匮乏而开启连跌回调，期间美豆油及原油亦大幅下跌调整，伴随马来及印尼出口需求下滑的担忧、对B40能否足量落地的担忧、B40配合的加税幅度可能不及预期等共同导致资金开始谨慎看待棕榈油后续驱动。第二阶段（2025年2月初-2025年3月底）：年初有USDA报告意外利多开局，美豆持续上涨，美豆油生柴政策悲观预期阶段性交易较为充分，美燃油寒潮问题导致美豆油暂时偏强，另外对进口原料的限制仅在短期对美豆油有情绪上的支撑，奠定进入2月的上涨基础。春节后，豆油走势强劲，进口成本支撑价格，主要来源于巴西收获偏慢、阿根廷天气不顺、国内一季度大豆到港偏少、交易近端紧张，MPOB供需数据显示马来1月产量大幅低于预期，2月产量预计仍维持偏低，库存难有起色，结合即将到来的斋月，棕榈油在油脂品种间拥有较强的基本面支撑，同时出现产地禁止出口的谣言刺激，棕榈油在供应问题下偏强运行。进入三月，中国对美国大豆加征10%关税引发市场情绪激荡，同时美国与欧洲之间进入关税紧张状态可能促使欧洲转向南美的豆系商品采购，豆油面临潜在的进口成本上升。美国生柴义务总量风险逐渐进入交易状态，油脂在震荡中维持偏强格局。第三阶段（2025年4月-2025年5月底）：棕榈油在强现实和弱预期下反复拉锯，市场对于拐点何时到来存在较大分歧，多空博弈激烈，清明假期期间美国对等关税政策对全球金融市场带来系统性冲击，国际油价极端下行，三大油脂跟跌。情绪稳定后，棕榈油仍在不确定下震荡运行为主，阶段性交易供给恢复及出口压力，油脂进入震荡筑底、等待新矛盾指引的时段。第四阶段（2025年6月至今）：中东地缘风险助推油价、美国RVO政策惊现利好为油脂板块注入上行动力，美豆油重新获得需求端的独立上行定价并带动国际油脂走高，等待三季度更多共振因素出现以确定方向。 3 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：WIND，国泰君安期货研究图2：豆棕主力合约盘面价差资料来源：WIND，国泰君安期货研究-3000-2500-2000-1500-1000-500050010001500200025001月2日1月14日1月26日2月7日2月19日3月2日3月14日3月26日4月8日4月20日5月3日5月15日5月27日元/吨2018年2019年2022年2023年 资料来源：WIND，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：WIND，国泰君安期货研究2.2025年油脂供给端展望我们估计，24/25年度全球四大种油脂供应增长约253万吨至2.06亿吨，较前两年度增产588万吨和1200万吨显著放缓。24/25年度全球豆油产量增长350万吨，但被葵油和菜油预期下降的330万吨部分抵消，24/25年度全球棕榈油产量预计增长230万吨，这是油脂产量增长及供应压力在4-7月的主要贡献来源，但能否如当前设想的复产（尤其印尼）仍待观察。目前预估24/25年度全球四大油脂消费量减190万吨至2.03亿吨，较前两年的增长720万吨和1300万吨存在转势的现象，主要是由于中国、欧盟与印度油脂消费的下滑以及美国生柴原料需求的大幅放松所致。最终，24/25全球四大油脂期末库存预计增长300万吨至2771万吨，库销比从上一年度的12.06%提升至13.64%。这意味着全球能源价格低位、植物油仍相对高价与经济增速放缓的多重背景下，植物油需求端得到配给后的库存重建，也意味着进入新一年度——2025/26年度之时，全球可用油脂供应比上年高299万吨，全球油脂连续两年去库后，在今年三季度终于有望获得一个相对缓冲和喘息的机会，以等待新一年度的供应扰动和需求价值重构。目光转向25/26年度：USDA数据显示，新一年度豆油、棕榈油继续引领增产，同时菜、葵油恢复性增产，因此四大油脂产量合计大增650万吨，需求增480万吨，期末库存继续保持重建的进度。然而6月13日美国环保署公布2026、2027年的生物燃料拟议规则，如果预期兑现，25/26年度美豆油将新增约140万吨的工业需求至687万吨，对于全球植物油整体的需求水位将有所抬升。供应恢复的背景下政策需求出现刚性增量，库销比可能重回下行区间，沉寂数月的全球油脂重现故事题材，25/26年度全球油脂的矛盾演绎值得期待。 资料来源：WIND，国泰君安期货研究 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：油世界，国泰君安期货研究2.1棕榈油：摆脱老龄化影响的产量可期2025年1-5月马来西亚棕榈油累计产量较去年同期增0.17%，预计2025全年马棕产量有潜力达到1920万吨，较2024年减约10万吨。对于年度产量市场预估分歧较大，多数机构暂时放在1930万吨的年度持平水平，另有观点认为由于过去20年翻种树的种子单产较传统单产提高，因此树龄未必会在今年对整体产量形成上限的抑制，少数观点认为今年是减产年，因此虽然从产量看没有形成大牛的基础，但同比增产较多的月份或已过去。 资料来源：油世界，国泰君安期货研究 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分8今年从4月开始，马棕产量同比出现快速恢复，4-5月经历了超出常规预期的增产，这也在一定程度上再次挑战了此前市场对马来树龄老化将带来趋势减产的普遍认知。4