量化点评报告：经济周期迈入信用扩张阶段

请仔细阅读本报告末页声明 作者分析师执业证书编号：S0680518100004邮箱：linzhipeng@gszq.com分析师执业证书编号：S0680518030007邮箱：liufubing@gszq.com研究助理执业证书编号：S0680123070005邮箱：wangyisheng@gszq.com相关研究1、《量化周报：市场仍处于日线级别上涨中》2025-06-222、《量化分析报告：择时雷达六面图：本周综合打分维持中性》2025-06-213、《量化分析报告：高胜率低波动，资产定价之锚——国泰上证10年期国债ETF基金投资价值分析》2025-06-17 林志朋刘富兵汪宜生 P.2内容目录经济周期迈入信用扩张阶段...............................................................................................................................31.中长贷脉冲确认上行，信用开启扩张......................................................................................................42.近期中国主权CDS回升，海外乐观预期略微降温...................................................................................43.六周期FOF配置模型跟踪......................................................................................................................5风险提示...........................................................................................................................................................6图表目录图表1：中国经济六周期配置时钟....................................................................................................................3图表2：中长期贷款脉冲和信用因子................................................................................................................4图表3：基于信用因子的A股择时策略.............................................................................................................4图表4：中国主权CDS和A股走势..................................................................................................................5图表5：基于CDS指标的A股择时策略...........................................................................................................5图表6：风险预算框架下六周期配置策略表现..................................................................................................5图表7：FOF配置策略分年表现.......................................................................................................................6 请仔细阅读本报告末页声明 请仔细阅读本报告末页声明经济周期迈入信用扩张阶段在专题报告《中国经济六周期模型与多资产策略应用》中，我们基于货币-信用-增长三个维度方向来刻画宏观状态，该模型自2023年9月以来长期处于阶段4~6的信用收缩阶段，从历史统计来看往往债券、黄金资产和价值风格表现较佳，与过去两年市场表现也较为相符。5月信贷数据公布后，信用周期筑底回升，模型进入信用扩张阶段，资产、风格、行业配置建议如下，可逐步进行增配：➢资产：股票、商品、黄金；➢风格：成长；➢行业：TMT、消费。图表1：中国经济六周期配置时钟资料来源：国盛证券研究所绘制 请仔细阅读本报告末页声明1.中长贷脉冲确认上行，信用开启扩张使用中长期贷款脉冲（新增中长贷TTM同比）的三个月差分识别信用周期方向，历史信用扩张区间，A股均具备较高收益弹性，收缩区间表现则相对较差，据此择时可获得6.9%的年化超额，年化波动为15.2%，最大回撤降低至24.1%，夏普提升至1.03。5月信贷数据发布后，中长贷脉冲自2月的-29%小幅回升至-24%，表明信用筑底开启扩张，发出看多信号。图表2：中长期贷款脉冲和信用因子图表3：基于信用因子的A股择时策略资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所2.近期中国主权CDS回升，海外乐观预期略微降温中国主权CDS可作为观察海外对国内基本面看法的指标，是海外投资中国资产时的违约风险补偿，CDS报价越高可以表明海外对于中国经济不确定性的担忧加深，与A股存在显著负相关性。我们基于CDS指标水平（滚动4年zscore）和方向（近20日差分）给予A股不同评分和仓位配置，其余仓位配货币基金：➢CDS下行且处于低位，配置100%A股；➢CDS下行且处于高位，配置75%A股；➢CDS上行且处于低位，配置25%A股；➢CDS上行且处于高位，配置0%A股。该择时策略相对中证800可获取6%的年化超额，年化波动为14.2%，最大回撤降低至25.7%，夏普提升至1.03。中国主权CDS指标自4月8日的高点以来持续下降至6月11日43.7的低位，之后略有回升，截至6月20日已升至53.6，接近20日前（（5月23日）的水平，若后续进一步走高则需警惕A股短期下行风险。-100%-50%0%50%100%150%200%201420152016201720182019202020212022202320242025沪深300中长期贷款脉冲（右轴）051015202520052006200720082009中证800全收益年化收益年化波动最大回撤夏普比率800收益8.7%A股择时15.6% 2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025A股择时净值24.9%71.5%0.3515.2%24.1%1.03 P.4 请仔细阅读本报告末页声明资料来源：Wind，Bloomberg，国盛证券研究所3.六周期FOF配置模型跟踪综合周期配置观点，将其融入风险预算框架，月频调整资产风险预算，目标波动率设定为3%，其中权益配置看多的风格或板块：阶段1-成长、阶段2~3-制造、阶段4-周期、落地到FOF组合配置上，分别使用各风格/行业板块FOF组合、广发7-10年国开债、黄金ETF替代指数。FOF配置策略2013年以来年化收益为8.0%，年化波动为2.6%，最大回撤2.9%，夏普提升至3.04，相比目标波动基准超额为3.0%，截至6月19日，2025年绝对收益为2.7%。最新资产权重配置建议为：权益（成长）9.8%，黄金2020202120222023FOF配置策略风险预算策略目标波动基准 P.5资料来源：Wind，Bloomberg，国盛证券研究所阶段5~6-红利。10.0%，债券80.2%。图表6：风险预算框架下六周期配置策略表现资料来源：Wind，国盛证券研究所0.91.11.31.51.71.92.12.32.52.720132014201520162017权益黄金年化收益年化波动最大回撤夏普比率FOF配置策略8.0%2.6%周期配置策略7.1%2.5%目标波动基准5.0%3.0% 20182019债券2.9%3.042.8%2.848.4%1.70 20242025 风险提示以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。 请仔细阅读本报告末页声明 请仔细阅读本报告末页声明免责声明国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股股票评级行业评级上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com P.7致的任何损失负任何责任。容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。节或修改。投资建议的评级标准评级说明市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。买入相对同期基准指数涨幅在15%以上增持相对同期基准指