2025下半年焦煤、焦炭期货行情展望：供需矛盾仍在积累，反弹亟待信号出现

目录1. 2025上半年焦煤焦炭走势回顾....................................................................................................................................................32.供应展望：国内产量逐步释放，海外进口增幅分化进一步凸显...........................................................................................32.1国内：新增产能仍有释放，但下半年产量增幅或有所收窄，关注成本扰动........................................................................32.2海外：焦煤进口来源国驱动不同，同比呈现分化特征..................................................................................................................62.2.1蒙古：利多及利空蒙煤扰动共存，进口预期或相对中性.....................................................................................................62.2.2俄罗斯：全球市场出口受阻，俄煤性价比有所凸显，但空间预期有限.........................................................................82.2.3澳大利亚：矿山事故扰动叠加海外市场刚需，进口倒挂格局延续..................................................................................92.3焦炭：产能过剩现实承压，产量跟随利润波动，紧平衡格局延续........................................................................................113.需求展望：行政性减产预期升温，下游向上游索取利润.....................................................................................................124. 2025年焦煤焦炭供需平衡表......................................................................................................................................................145. 2025下半年煤焦结论及投资展望..............................................................................................................................................14 请务必阅读正文之后的免责条款部分2 请务必阅读正文之后的免责条款部分（正文）1.2025上半年焦煤焦炭走势回顾2025年上半年煤焦价格重心持续回调，市场对于其基本面供需宽松的一致预期使得价格持续承压，但随着估值逐步下探至近几年来新低，宏观及消息面扰动的出现同样放大了价格波动弹性。1-5月煤焦流畅下跌，一方面源自于国内供应端以保供作为生产目标的方向并未发生改变，供应的充足叠加下游补库积极性的放缓使得价格缺乏向上的动能；另一方面则是来自交割逻辑对盘面的压制，空头由于现货出货压力导致参与套保的意愿较高，并且以最低仓单成本作为底部的锚去参考的话，仍有一定的无风险套利空间。而对于多头来说，由于月间价差的优势尚不明显，多头在盘面选择接货后转抛至远月的成本并不能完全覆盖，造成逼仓行情有所体现。6月至今，受市场消息面的影响以及资金的扰动，煤焦在前期深跌之后估值迎来修复，但考虑到实际现货并无明显跟涨行为，淡季的到来同样将导致下游需求有所松动，因此此轮反弹更多的定义为收贴水行情，后续仍需关注企稳信号的出现。价格方面来看，焦煤、焦炭期货指数分别从年初位置1172元/吨、1825元/吨下跌至781元/吨、1352元/吨，跌幅达到33%和26%。图1：焦煤价格重心下行资料来源：Wind，国泰君安期货研究2.供应展望：国内产量逐步释放，海外进口同比分化进一步凸显2.1国内：新增产能仍有释放，但下半年产量增幅或有所收窄，关注成本扰动从全口径原煤角度来看，2025年国内“稳产增产”的迹象仍在延续，且增量主要来自于两部分：1、2024年下半年以及2025年投产的煤矿，即核准产能；2、山西之前由于安检停产减量的修复，即核增产能。首先，就第一部分核准产能的释放，根据国家能源局印发的《2025年能源工作指导意见》规划，今年我国将有序核准建设一批智能化水平高、安全有保障的大型现代化煤矿，全年煤炭产量力争达到48亿吨。其中在2025年投产的产能初步统计在4510万吨，而涉及炼焦用煤产能预计在1690万吨，整体延续前期两会中提到的稳产稳供的基调去进行，煤炭产能充裕。其次，就第二部分核增产能的释放，其主要是来自于修复前期由于安检停产所导致的减量。分主要产区来看，山西、新疆、陕西、内蒙在今年1-4月原煤产量分别为4.3亿吨、1.8亿吨、2.5亿吨和4.3亿吨，虽然山西和内蒙在产量的绝对数值层面较为接近，但从同比的增量来看山西远远领先于其他省份，其1-4月原煤产量同比增加6419万吨，贡献了全国产量增长的近六成。 6007008009001000110012001300元/吨收盘价:焦煤指数 3图2：焦炭价格重心下行资料来源：Wind，国泰君安期货研究12001300140015001600170018001900元/吨收盘价:焦炭指数 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：同花顺，国泰君安期货研究但展望2025年下半年，我们预计国内原煤及炼焦煤产量增幅或将有所收窄，主要是有两方面因素扰动：1、倘若按照国家能源局口径推演，25年全年煤炭生产目标1-4月同比已超额完成，后续生产任务压力相对较轻，同时考虑到下半年国内重要会议召开较为密集（6月下旬人大常委会会议、7月下旬政治局会议、10月“十五五”规划或发布以及12月政治局会议），煤矿安检力度或存在趋严的可能。2、随着煤价下跌至近几年来新低，煤矿利润也是达到过去几年的低位，因此即便目前大部分煤矿距离完全成本线亏损仍有一定的差距，但考虑到已有矿端陷入账面亏损的状态，来自上游利润压力的传导或使得焦煤供需间的平衡需要重新审视，不排除后续将出现由于亏损导致停减产覆盖范围扩大的情况。按照煤炭资源网统计，煤价在776元/吨对标的是国内炼焦煤出厂完全成本曲线的50分位，意味着当煤价跌破此成本线后约有2.4亿吨的产能面临被迫停产的压力，而截至报告期间，国内炼焦煤价格指数为1005元/吨，对应在完全成本曲线的80-90分位，涉及产能0.54亿吨。图7：下半年国内重要会议召开时间线资料来源：国泰君安期货研究图8：煤价跌至776元/吨时，对应国内50%的煤矿产能面临被迫减产压力资料来源：中国煤炭资源网 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：上市公司财报，国泰君安期货研究2.2海外：焦煤进口来源国驱动不同，同比呈现分化特征展望2025年下半年，受限于蒙古监管区口岸顶仓累库压力凸显导致通关效率放缓以及海运煤内外价差倒挂的持续影响，后续进口释放空间恐受到一定阻力。首先对于蒙煤进口所形成的利多及利空扰动在下半年同时具备，需关注监管区口岸库存高低对通关效率造成的影响。其次俄煤方面出口压力仍存，一方面来自当地煤企亏损加剧，在本国产量受停产冲击已出现减量的背景下，后续出口环节将同样受到牵制；另一方面则来自欧美针对俄煤的贸易制裁仍未结束，俄煤全球发运处于近几年来历史新低。至于澳煤等其他海运煤，进口量的高低取决于内外价差优势，考虑到澳洲供需边际变化的幅度或相对稳定，内外价差倒挂的格局仍有延续的可能。具体数据来看，2025年1-4月我国炼焦煤进口总量为3633万吨，同比减少124万吨，降幅3.3%。其中蒙古进口1570万吨，占比43%；俄罗斯进口1060万吨，占比29%；澳大利亚进口230万吨，占比6%。图10：2025年1-4月炼焦煤进口占比权重资料来源：钢联，国泰君安期货研究2.2.1蒙古：利多及利空蒙煤扰动共存，进口预期或相对中性首先，利多因素方面，监管区口岸累库叠加通关扰动，或制约蒙煤进口节奏。2025年一季度我国进口蒙煤1749万吨，同比增加3%，但拆分不同煤种来看，其中主要的增长点来自于动力煤环节（一季度进口659万吨，同比增加101%），通过珠恩嘎达布其口岸进口煤炭167万吨，同比增加约三倍。但对于炼焦煤来说，今年以来减量较为明显，1-4月进口1570万吨，同比降低17.8%，具体原因主要可归因于两方面：其一、监管区口岸库存压力较大。从24年以来，288口岸监管区库存水平持续位于高位，并一度挑战库容极限，而受市场价格连续下29.18%6.33%8.01%10.33%2.94%蒙古俄罗斯澳洲美国 资料来源：煤炭资源网，国泰君安期货研究图11：1-4月炼焦煤进口累计同比近三年首次出现负增长资料来源：钢联，国泰君安期货研究02000400060008000100001200014000万吨炼焦煤：进口数量合计累计值：全球→中国（月）累计同比—右轴 43.22%加拿大其他 6-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100% 请务必阅读正文之后的免责条款部分7行的影响，贸易商库存成本较高，销售出现一定滞销，并且随着蒙古交易所连续流拍，新竞拍者参与程度较低，使得贸易商拿货出现一定抵触情绪；其二、环保检查趋严制约通关效率。尤其是甘其毛都口岸要求散煤不得露天堆放及卸车后，对于磷、氟等微量元素的检验也有所趋严，贸易商面临退运风险使得通关整体效率受到影响，通关时间延长。图12：蒙煤1-4月进口同比表现出一定增量图13：反观不同煤种，蒙古炼焦煤减量明显资料来源：国泰君安期货研究资料来源：国泰君安期货研究图14：蒙古动力煤一季度进口量显著图15：监管区口岸累库压力再度凸显资料来源：国泰君安期货研究资料来源：国泰君安期货研究其次，利空因素方面同样具备一定扰动，具体体现在蒙方出台新政，加大煤炭出口预期。在前期蒙古政府工作会议中，蒙方为缓解一季度炼焦煤出口遇阻以及外汇储备紧俏的问题，今年以来共推行以下两项措施：1、交易所规则改革，涉及价格机制、支付条件和交易流动性等方面的优化。从三月底起，蒙古证券交易所经批准将执行修改后的煤炭远期合同交易规则，其具体体现在两方面：首先，不同于旧规则的固定价格，新规则下前两个月合约价格按照竞拍价格执行，但从第三个月开始将基于中国炼焦煤及国际煤炭指数调整价格，进一步修复因价格内外倒挂从而产生的违约情况。其次，支付条件更加灵活，买家可先支付25%的预付款，剩余款项可按月分期付款、按月结算，对于买方资金占用成本压力减轻。2、下调铁路运费。根据蒙古政府表态，铁路运费将实行阶梯式下调，并要求交通部进一步降低至低于公路运输运费的水平，使其更具竞争力。交通部已将杭吉—满都拉方向的铁路基础运费下调50%，嘎顺苏海图—甘其毛都之间在建铁路的运输费也同样降低了